中铁集团（390 HK）：上游

Flashnoteabc全球研究工业领域建设工程股权–中国中性目标价（港元）4.70股价（港币）4.26预测股息收益率（％）1.7潜在回报（％）12注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率中铁集团（390 HK）中立：在上游划桨公司管理层对2H13的铁路新项目招标持乐观态度，随着铁路项目价格调整，毛利率可能会恢复。对财务杠杆上升，公司信托和其他业务中隐含的风险感到担忧索引^恒生中国企业指数Maintain Neutral, target price increased to HKD4.7 (previously HKD4.5). FY13 and FY14 EPS +3.5% and RIC0390.HK彭博390 HK市值（美元）9,700市值（港元）75,222企业价值（人民币）175197自由流通量（％）91注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2013年9月3日周国安*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6669刘家礼*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 4524在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读铁路建设的乐观前景：今天上午我们参加了CRG的岗位结果分析师简报。由于最近的政策支持，公司管理层对2H13的铁路新合同前景感到乐观。管理层提到，中国铁路总公司（CRC）将于2013年9月召开铁路建设会议，以加快新的合同招标和建设进度。该公司在1H13获得了1,050亿元人民币的新铁路项目，并预计在2H13获得类似的规模。因此，我们将FY13E铁路新合同预测从1,600亿人民币增加至1,800亿人民币，2013年修订后的新项目总额为7,950亿人民币（同比增长9％）。铁路建设的毛利率由1H12的8.0％下降至1H13的6.2％，原因是铁路行业改革后项目价格调整步伐缓慢。与其他中国建筑公司同业类似，管理层预计2H13的情况将有所改善，我们认为公司可能会在2012年第4季度实现强劲的盈利能力。什么是其他业务的基础：公司的其他业务贡献了约10％的利润，但GP利润率从1H12的10.4％下降至1H13的9.8％。其他业务包括材料贸易，金融服务，采矿开发和BOT高速公路项目。我们关注经营风险，尤其是对于金融服务业务的经营风险。在中国，金融服务业务管理的零售财富管理产品超过1000亿元人民币。该公司确实将信托业务的准备金同比增加了200％以弥补风险，但由于披露有限，因此仍难以评估潜在的风险敞口。估值与风险–由于我们将2013年和2014年的每股盈利预测分别提高了3.5％和2.2％，我们将目标价格上调至4.7港币。该公司目前的市盈率为8.8倍，13年市盈率估计为9.5％。我们认为财务杠杆上升可能会阻碍公司的新合同增长前景。性能1M3M1200万绝对值（％）0.58.149.5相对^（％）-2.713.438.1 abc中铁集团（390 HK）建筑工程2013年9月3日2资料来源：汇丰银行中国铁路组相对于恒生中国企业指数76543210201420132012价格相对765432102011财务与估值财务报表年至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e12 / 2015e损益摘要（CNYm）收入465,625533,244581,992593,103息税折旧摊销前利润20,82323,26125,59226,411折旧及摊销-6,172-6,105-6,491-6,585营业利润/息税前利润14,65117,15619,10119,826净利息-3,642-5,128-5,440-5,509PBT11,08512,12913,80114,467汇丰PBT11,08512,12913,80114,467税收-3,052-3,353-3,815-3,999净利7,3548,1119,2549,663汇丰净利润7,3548,1119,2549,663现金流量汇总（人民币元）经营现金流量-4,188-9,0395,5208,656资本支出-9,432-12,767-11,671-11,785投资产生的现金流量-11,974-12,830-11,671-11,785股利-1,022-1,217-1,108-1,108净债务变化24,08121,8437,2594,237资产负债表摘要（CNYm）无形固定资产34,04633,98033,88133,787 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）有形固定资产56,03962,91368,15373,410当前资产434,447476,558507,755516,184现金及其他67,73850,09540,83634,600总资产550,253599,408636,053649,966 经营负债299,778335,322363,708370,107注意：2013年9月3日收盘价债务总额161,661165,861163,861161,861净债务93,923115,766123,025127,261股东资金77,79386,34295,948105,214投入资金157,016188,033205,245218,674比率，增长和每股分析年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e同比变化收入5.314.59.11.9息税折旧摊销前利润8.711.710.03.2营业利润14.517.111.33.8PBT10.99.413.84.8汇丰每股收益9.910.314.14.4比例（％）收益/ IC（x）3.23.13.02.8投资回报率7.37.27.06.8鱼子9.89.910.29.6资产回报率2.52.42.52.5EBITDA利润率4.54.44.44.5营业利润率3.13.23.33.3EBITDA /净利息（x）5.74.54.74.8净债务/权益106.7119.3114.7109.0净债务/ EBITDA（x）4.55.04.84.8每股数据（元）每股收益报告（完全稀释）0.350.380.430.45汇丰每股收益（全面摊薄）0.350.380.430.45DPS0.050.060.070.07账面价值3.654.054.504.94估值数据年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e电动汽车/销售0.30.30.30.3EV / EBITDA7.47.57.17.1电动/ IC1.00.90.90.9PE *9.78.87.77.4P /账面价值0.90.80.70.7股息收益率（％）1.51.71.92.0 abc中铁集团（390 HK）建筑工程2013年9月3日3估值与风险我们根据各部分的总和来评估公司。我们使用EV / EBITDA倍数评估EV / EBITDA为5.9倍的建筑业务。我们根据中国铁路设备行业的EV / EBITDA平均倍数7倍来评估公司的制造业务。我们按资产净值评估房地产业务，并给予30％的折让。我们以账面价值评估公司的采矿资产。其他业务的估值与恒生中国企业指数当前市盈率8.5倍一致。这些假设以及我们的盈利预测将目标价定为每股4.7港元。下行风险：非铁路建设项目，特别是海外建设项目和矿业投资中的业务风险；可能需要更多权益来加强资产负债表。上行风险：潜在的重大海外项目获胜以及中国房地产市场的复苏，这可能会使其房地产开发业务受益。中铁集团-SOTP估值（人民币百万元）FY13E预估多估价方法评论分部电动车建设业务19,0465.9111,421EV / EBITDA比亚太地区的交易平均价格低25％制造业1,8137.012,689EV / EBITDA建筑公司中国装备行业交易平均物业发展17,243资产净值较估计资产净值折让30％矿业资产4,361账面价值于2012年12月31日其他业务2,5848.521,962每恒生中国企业指数交易倍数总EV167,6762013财年（净债务）/净现金权益价值（人民币百万元）(87,294)80,382不包括客户预付款和预付款给供应商之间的差额股权价值（百万港元）101,126每股权益价值（港币）$4.70隐含估值FY13E PER10.02013财年EV / EBITDA7.22013财年PBV0.82014财年市盈率8.7FY14E EV / EBITDA6.62014财年PBV0.7资料来源：汇丰银行 abc中铁集团（390 HK）建筑工程2013年9月3日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：安德森·周和莱斯利·刘重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据可能会影响公司未来12个月的收益或现金流量的特定主题或想法，确定长期投资机会； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股量和其他考虑因素。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议。投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用评级的定义。此外，由于研究报告包含有关分析师观点的更完整信息，因此投资者应仔细阅读整个研究报告，而不应从评级中推断出其内容。无论如何，不应单独使用或依赖评级作为投资建议。长期投资机会的评级定义股票评级汇丰银行根据以下基准对该行业的股票进行评级：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的权益成本计算得出的。股票的价格目标表示分析师期望股票在我们的表现范围内达到的价值。性能范围是12个月。对于被归类为“增持”的股票，潜在收益（等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示的预期股息收益率）必须在下一个交易日超出要求收益至少5个百分点。 12个月（对于归类为挥发成分*的股票，为10个百分点）。对于被归类为“减持”的股票，必须期望该股票在未来12个月内表现不及要求的收益至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则要降低10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的初始化，波动性状态的变化或目标价格的变化）时，我们将根据这些频段重新校准我们的评级。尽管如此，尽管评级尚需进行不断的管理层审查，但由于正常的股价波动，预期收益将被允许移出该区间，而不必触发评级变动。 abc中铁集团（390 HK）建筑工程2013年9月3日5*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业或行业中）或分析师预计会大幅波动，则该股票将被归类为波动性股票。但是，我们认为不波动的股票实际上也可能以这种方式表现。历史波动率定义为过去365天每日移动平均波动率的平均值。但是，为了避免误导频繁的评级变化，波动性必须在任一方向上超出40％基准2.5个百分点，以使股票的状态发生变化。