沱牌舍得(600702)半年报点评：低端品种促销力度加强，销售费用大幅拖累业绩

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 沱牌舍得(600702) 公司研究/点评报告 低端品种促销力度加强，销售费用大幅拖累业绩 —沱牌舍得半年报点评 民生精品---点评报告/食品饮料行业 2013年09月02日 [Table_Summary] 一、事件概述 沱牌舍得公布半年报，报告期内公司实现营业收入7.55亿元，同比减少13.03%；归属于上市公司股东的净利润2825亿，同比减少84.81%，折合EPS0.084元。 二、分析与判断  第二季度收入同比下滑24%，出现上市以来的首次单季度亏损 1、第二季度销售收入同比大幅下滑，出现上市以来首次单季度亏损。公司第二季度实现销售收入2.96亿元，同比下滑23.84%，；净利润-2928万元，出现上市以来首次单季度亏损，主要是中高档产品销售收入下滑明显以及销售费用大幅增加所致。2、二季度毛利率、净利率均下滑。第二季度公司毛利率59.95%，较去年同期下滑3.65个百分点；净利率为-9.90%，较去年同期下滑29.03个百分点。毛利率的下滑主要在于公司报告期内加大了对低档产品的销售力度，而同时中高档产品下滑19%，导致产品结构优化进程被打破；而净利率下滑速度较毛利率更快，主要是销售费用率提升较多所致。  销售费用率大幅提升，严重拖累业绩表现 1、期间费用率大幅提升拖累业绩，主因是销售费用率提升。公司上半年期间费用率48.84%，较去年同期提升24.88个百分点。销售费用率提升是期间费用率上升的最大因素，销售费用增长137%至2.66亿元，推升销售费用率提升22.32个百分点至35.28%，主要由于广告宣传费用支出大幅增长151%至2.04亿元；管理费用率也提升3.88个百分点。2、经营性净现金流下滑明显，主要是支付广告费用较多所致。上半年销售商品、提供劳务收到的现金为11.28亿元，相比去年同期还略有增长；但经营性净现金流仅为7808万元，相比去年同期大幅减少2.16亿元，主要是广告费用支出较多所致。  白酒市场基本面不见好转，公司预计前三季度净利同比下滑80%-100% 白酒行业基本面持续不见好转，尤其是公司之前主攻的高端市场受影响严重。公司预计前三季度净利润同比下滑80%-100%，对应三季度净利润为-2825万元至2265万元，同比下滑67%-141%，显示中短期内公司仍将面临较大经营压力，基本面尚难改善。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.22/0.28/0.36元，同比增速分别为-80%、25%、30%，对应PE为75X/59X/46X，维持公司“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 白酒行业基本面持续恶化，省外扩张受阻 [Table_Finance] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1959 1763 1940 2134 增长率（%） 54.38% -10% 10% 10% 归属母公司股东净利润（百万元） 370 74 93 121 增长率（%） 89.47% -80% 25% 30% 每股收益（元） 1.10 0.22 0.28 0.36 PE 15 75 59 46 资料来源：民生证券研究院 [Table_Invest] 谨慎推荐 维持评级 [Table_MarketInfo] 交易数据 2013-08-30 收盘价（元） 16.49 近12个月最高/最低（元） 34.82/13.93 总股本（百万股） 337.30 流通股本（百万股） 337.30 流通股比例（%） 100.00% 总市值（亿元） 55.62 流通市值（亿元) 55.62 [Table_QuotePic] 沱牌舍得与沪深300走势比较 , [Table_Author] 分析师 分析师： 王永锋 执业证号： S0100511070004 电话： 010-85127831 邮箱： wangyongfeng@mszq.com 分析师： 于杰 执业证号： S0100513070003 电话： 010-85127831 邮箱： yujie@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 -60%-40%-20%0%20%40%12-0912-1213-0313-06沱牌舍得 沪深300 沱牌舍得 （600702） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 分析师简介 王永锋，食品饮料行业分析师，经济学硕士，5年证券行业工作经验。2012年食品饮料最佳分析师水晶球公募类第四名、金牛奖第五名、新财富入围。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005 上海：浦东新区浦东南路588号（浦发大厦）31楼F室；200120 深圳：深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座；518040 沱牌舍得 （600702） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本公司版权所有并保留一切权利。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。 沱牌舍得 （600702） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 [Table_AuthorIntroduce]