苏宁云商(002024)：利润大幅下降,双线同价对毛利影响明显

Company Update China Research Dept. 2013年7月31日 张露 zhanglu@e-capital.com.cn 目标价(元) 5.5 公司基本资讯 产业别 商业贸易 A股价(2013/7/30) 5.58 深证成指(2013/7/30) 7730.17 股价12个月高/低 7.53/4.94 总发行股数(百万) 7383.04 A股数(百万) 4946.33 A市值(亿元) 411.97 主要股东 张近东(26.44%) 每股净值(元) 3.86 股价/账面净值 1.44 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 11.8 -4.3 -15.4 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2012-4-26 10.42 持有 2013-2-28 6.5 持有 产品组合 零售 98.48% 安装维修 0.97% 机构投资者占流通A股比例 基金 14.6% 一般法人 20.5% 股价相对大盘走势 -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2012-07-252012-09-122012-11-072012-12-262013-02-252013-04-172013-06-13苏宁云商深证成指 苏宁云商(002024.SZ) Neutral（中性）利润大幅下降，双线同价对毛利影响明显 结论与建议： 公司上半年利润下降58.24%，单季利润下降70%，主要线上线下同价以及电商业务快速增长拖累毛利所致，同品同价今明两年仍会继续拉低整体毛利，公司净利润仍将有较大幅度的下滑，由于给予中性的投资建议。 „ 2013上半年业绩：公司公布业绩快报，2013上半年实现营收554.54亿元，YOY增长17.51%，净利润7.32亿元，YOY减少58.24%,低于我们的预期10%。2季度单季实现营收282.53亿元，YOY增长12.46%，净利润2.4亿元，YOY减少70%,低于我们的预期30%。 „ 分业务情况：实体店：2013上半年公司新开连锁店面30家，关闭/置换连锁店面121家，净减少店面91家，截至上半年在大陆、香港地区、日本市场拥有连锁店面共计1614家。由于可比基数较低，以及推行部分产品线上线下同价等促销策略，公司同店销售收入同比增长11.03%。电子商务：2013年上半年，实现销售收入106.13亿元，同比增长101%，已占公司营业总收入的19%，预计全年200亿元的销售计画有望完成。已有15个城市建成物流基地，14个城市在建，13个城市完成签约。 „ 经营情况：由于实施线上线下同价等促销策略拉低了实体店的毛利，此外电商业务增长较快，造成整体毛利率出现明显的下降，是公司利润出现下降的主要原因。公司的架构调整初见成效，运营费用率同比下降0.52个百分点，照此判断，2季度单季公司的毛利率水准约在14.5%左右，同比下降了约3.8个百分点。 „ 盈利预测：6月初公司全面推行线上线下同价，但是目前线上的毛利基本都在个位数，仍然普遍低于线下5-10%，如果严格推行同品同价，将提高公司的门店营业额，但会继续拉低整体毛利，公司今明两年净利润仍将有较大幅度的下滑。我们下调公司盈利预测30%，预计公2013和2014年将实现净利润10.9和6.6亿元，分别同比减少59.3%和39.4%，对应的EPS为0.148和0.089元，目前股价对应的PE为37.8和62.4倍，给予中性投资建议。 .............................接续下页...................................年度截止12月31日 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E纯利 (Net profit) RMB百万元 2,890 4,012 4,821 2,676 1,090 660 同比增减 ％ 33.17% 38.82% 20.16% -44.49% -59.28% -39.42%每股盈余 (EPS) RMB元 0.429 0.573 0.689 0.362 0.148 0.089同比增减 ％ 33.17% 33.53% 20.16% -47.39% -59.28% -39.42%A股市盈率(P/E) X 12.99 9.73 8.10 15.39 37.81 62.40 股利 (DPS) RMB元 0.05 0.1 0.15 0.15 0.05 0.05股息率 (Yield) ％ 0.90% 1.79% 2.69% 2.69% 0.90% 0.90% Company Update China Research Dept. 2 2013年7月31日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E营业额 58,300 75,505 93,889 98,357 119,411 149,264经营成本 48,186 62,041 76,105 80,885 101,645 128,069营业税金及附加 9,980 13,196 17,414 17,159 17,385 20,718 销售费用 5,192 6,809 9,367 11,811 13,608 17,016管理费用 912 1,250 2,089 2,350 2,556 2,985财务费用 -173 -145 -403 186 -104 -100 资产减值损失 32 76 70 180 153 10 营业利润 4,017 5,424 6,444 3,014 1,198 811营业外收入 112 72 118 354 123 35营业外支出 60 102 88 126 93 20 税前利润 3,926 5,402 6,473 3,242 1,243 831所得税 938 1,297 1,587 736 297 166少数股东权益 99 94 65 -171 -144 5净利润 2,890 4,012 4,821 2,676 1,090 660 附二：合幷资产负债表 百万元 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E货币资金 21,961 19,352 22,740 30,067 31,948 32,790 应收帐款净额 458 2,080 2,224 1,787 2,144 2,573存货净额 6,327 9,474 13,427 17,222 20,667 24,800 流动资产合计 30,196 34,476 43,425 53,427 57,759 63,164长期投资净额 686 924 1,031 1,845 2,121 2,439固定资产 3,304 5,976 8,599 8,579 9,866 11,346无形资产及其他资产合计 1,061 1,861 6,731 12,311 12,511 12,711非流动资产合计 5,644 9,432 16,361 22,734 26,498 28,496资产总计 35,840 43,907 59,786 76,162 84,257 91,660 流动负债合计 20,719 24,534 35,638 41,245 48,778 54,613长期负债合计 196 528 1,118 5,805 6,385