低端微客和日系下滑，自主轿车和福特势头不减

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2013年7月15日 长安汽车（000625.SZ） 汽车和汽车零部件 低端微客和日系下滑 自主轿车和福特势头不减 公司简报 ◆公司发布半年度业绩预告，净利润预计同比增长121.0%~138.6% 公司12日晚发布2013年上半年业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润为12.6~13.6亿元，同比增长121.0%~138.6%，EPS为0.27~0.29元，略低于此前预期。 ◆2季度净利润同比增长67.5%~91.0% 公司2季度业绩增速放缓。根据公司的业绩预告，预计2季度实现净利润为7.1~8.1亿元，同比增长幅度为67.5%~91.0%，而公司1季度实现净利润5.5亿元，同比增长幅度高达274.8%。 ◆本部乘用车和长安福特业务2季度增速放缓 从销量来看，本部和长安福特上半年的汽车销量增速分别为35.6%和63.1%，2季度的销量增速分别为26.9%和48.0%，相比1季度增速均有所放缓。本部的增量主要来自于悦翔、逸动、CS35和高端微客欧力威、欧诺，长安福特的增量主要来自于新福克斯、翼虎、翼搏，下半年将推出的新车型还有本部的致尚XT、CINTURX，长安福特的新一代蒙迪欧，我们看好这些车型的竞争力，明年仍是新车投放的密集期，我们认为本部乘用车和长安福特未来2年高速增长的势头不变。 ◆低端微客和长安铃木、长安马自达销量大幅下滑 公司的低端微客业务（长安之星、长安星光）主要是子公司河北长安和南京长安运营，河北长安还有部分微卡业务，销量与同期持平，但两家的微客销量上半年同比下滑24.9%，我们认为主要原因是由于市场竞争加剧公司产品竞争力下滑所致。同时上半年日系复苏进程也较缓慢，长安马自达和长安铃木销量分别同比下滑44.4%和19.7%。这两块业务的大幅下滑也是导致公司上半年业绩略低于预期的重要原因。 ◆下调盈利预测，维持“买入”评级 尽管低端微客和长安铃木、长安马自达业务大幅下滑，但公司的轿车、SUV和高端微客业务将表现出越来越强的盈利能力，同时长安福特的崛起也具有较大的确定性，因此公司未来两年仍将处于业绩的高速增长期。我们下调公司2013年盈利预测，维持“买入”评级。 业绩预测和估值指标 指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 26,552 29,463 38,887 46,224 50,376 营业收入增长率 -19.72% 10.96% 31.99% 18.87% 8.98% 净利润（百万元） 968 1,446 3,091 4,164 5,707 净利润增长率 -52.25% 49.43% 113.69% 34.73% 37.06% EPS（元） 0.22 0.32 0.69 0.93 1.27 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.57% 9.32% 17.23% 19.37% 21.63% P/E 43 29 14 10 7 P/B 3 3 2 2 2 买入（维持） 当前价/目标价：9.37/12.00元 目标期限：6个月 分析师 奉玮 (执业证书编号：S0930512070003) 021-22169320 fengw@ebscn.com 联系人 周南 02122169158 zhounan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 46.63 总市值(亿元)：436.91 一年最低/最高(元)：4.65/11.70 近3月换手率：46.19% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 5.21 -1.12 90.45 绝对 0.02 -8.70 83.29 相关研报 自主品牌轿车业务毛利率大幅提升 ····································· 2013-04-16 一季报符合预期 三款福特新车盈利能力强 ····································· 2013-04-09 -20%18%55%93%130%07-1208-1210-1211-1201-1303-1305-1306-13长安汽车沪深300 2013-07-15 长安汽车 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 26,552 29,463 38,887 46,224 50,376 营业成本 22,626 24,040 32,082 37,811 40,553 折旧和摊销 835 1,165 1,614 1,787 1,927 营业税费 538 760 972 1,156 1,259 销售费用 2,142 2,630 3,578 4,021 4,232 管理费用 2,333 2,690 3,500 3,929 4,131 财务费用 -184 29 133 117 70 公允价值变动损益 2 -1 0 0 0 投资收益 1,702 1,869 3,903 4,745 5,485 营业利润 753 922 2,691 3,935 5,617 利润总额 949 1,327 3,061 4,166 5,768 少数股东损益 -42 -31 -61 -82 -112 归属母公司净利润 967.94 1,446.41 3,090.79 4,164.16 5,707.25 资产负债表（百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 总资产 36,532 46,118 50,050 56,264 61,049 流动资产 15,660 19,552 19,559 23,234 25,259 货币资金 4,871 4,200 5,833 6,934 7,556 交易型金融资产 2 0 0 0 0 应收帐款 506 438 389 462 504 应收票据 5,692 9,364 9,722 11,556 12,594 其他应收款 117 134 194 231 252 存货 4,144 4,911 3,095 3,668 3,942 可供出售投资 225 234 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 7,407 7,594 9,507 11,832 14,520 固定资产 7,542 11,627 13,668 14,461 14,986 无形资产 1,822 2,133 2,026 1,925 1,829 总负债 21,883 30,727 32,296 35,033 35,040 无息负债 20,907 26,503 24,944 27,991 29,135 有息负债 977 4,223 7,352 7,043 5,905 股东权益 14,649 15,391 17,754 21,230 26,009 股本 4,834 4,663 4,491 4,491 4,491 公积金 4,686 4,530 4,577 4,994 5,072 未分配利润 5,238 6,336 8,884 12,026 16,838 少数股东权益 -91 -122 -183 -264 -376 现金流量表（百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 经营活动现金流 207 512 1,703 1,713 1,849 净利润 968 1,446 3,091 4,164 5,707 折旧摊销 835 1,165 1,614 1,787 1,927 净营运资金增加 -3,312 447 1,310 628 880 其他 1,717 -2,547 -4,312 -4,866 -6,665 投资活动产生现金流 -3,761 -3,680 -2,399 420 797 净资本支出 -4,048 -4,884 -4,627 -2,000 -2,000 长期投资变化 7,407 7,594 -1,912 -2,325 -2,688 其他资产变化 -7,120 -6,390 4,141 4,745 5,485 融资活动现金流 3,578 2,515 2,329 -1,033 -2,024 股本变化 2,509 -172 -172 0 0 债务净变化 821 3,246 3,129 -310 -1,138 无息负债变化 1,190 5,597 -1,559 3,047 1,145 净现金流 25 -653 1,633 1,101 623 资料来源：光大证券、上市公司 -10%-5%0%5%10%15%20%25%201120122013E2014E2015E利润率毛利率EBIT率销售净利率-100%-50%0%50%100%150%0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 201120122013E2014E2015E净利润_增长率净利润增长率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 201120122013E2014E2015E销售收入_增长率销售收入增长率-20%-10%0%10%20%30%201120122013E2014E2015E资本回报率ROEROAROICWACC 2013-07-15 长安汽车 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 成长能力（%YoY） 收入增长率 -19.72% 10.96% 31.99% 18.87% 8.98% 净利润增长率 -52.25% 49.43% 113.69% 34.73% 37.06% EBITDAEBITDA增长率 -136.83% -183.07% 114.75% 104.06% 94.64% EBITEBIT增长率 -494.44% -19.30% 17.74% -35.71% -129.06% 估值指标 PE 43 29 14 10 7 PB 3 3 2 2 2 EV/EBITDA -125 161 74 34 15 EV/EBIT -33 -44 -37 -53 162 EV/NOPLAT -34 -41 -37 -54 167 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 5 3 3 2 2 盈利能力（%） 毛利率 14.79% 18.40% 17.50% 18.20% 19.50% EBITDA率 -1.13% 0.85% 1.38% 2.37% 4.22% EBIT率 -4.27% -3.11% -2.77% -1.50% 0.40% 税前净利润率 3.57% 4.51% 7.87% 9.01% 11.45% 税后净利润率（归属母公司） 3.65% 4.91% 7.95% 9.01% 11.33% ROA 2.53% 3.07% 6.05% 7.26% 9.17% ROE（归属母公司）（摊薄） 6.57% 9.32% 17.23% 19.37% 21.63% 经营性ROIC -15.73% -8.14% -6.84% -4.13% 1.12% 偿债能力 流动比率 0.77 0.78 0.68 0.74 0.80 速动比率 0.57 0.58 0.57 0.62 0.68 归属母公司权益/有息债务 15.09 3.67 2.44 3.05 4.47 有形资产/有息债务 34.49 10.12 6.53 7.71 10.03 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.22 0.32 0.69 0.93 1.27 每股红利 0.04 0.05 0.13 0.18 0.25 每股经营现金流 0.05 0.11 0.38 0.38 0.41 每股自由现金流(FCFF) -0.21 -1.09 -1.24 -0.34 -0.17 每股净资产 3.28 3.45 3.99 4