跟踪报告：成功模式不断复制

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 有色金属行业 公司动态点评 2013年3月29日 证券研究报告 分析师 耿 诺010-88366060-8786 执业证书编号S1070512040001 联系人 成功模式不断复制 ——格林美（002340）跟踪报告 曲 伟010-88366060-8739 从业证书编号S1070112070030 投资评级：推荐（维持） 市场数据 总市值（亿元） 71.06 流通市值（亿元） 71.06 总股本（亿股） 5.8 流通股本（亿股） 5.8 12个月最高/最低 23.15/9.07 大股东 汇丰源投资 公司盈利预测 2012E 2013E 2014E 营业收入（万元） 141,981 196,218 268,818 (+/-%) 54.6% 38.2% 37.0% 净利润（万元） 13,259 15,519 17,674 (+/-%) 10.0% 17.0% 13.9% 摊薄EPS 0.229 0.268 0.305 PE 53.6 45.8 40.2 投资建议： 预计公司2013-2014 年每股收益为0.27元、0.31元，对应动态PE为46X、40X。公司成功模式不断复制，作为循环经济领军企业未来将充分受益循环经济的大发展，我们维持“推荐”评级。 要点：  2013年循环经济继续大发展。自去年年底至今年年初以来，关于循环经济的政策及产业规划继续密集出台，两会期间循环经济再度引起热议。我们认为二季度之后政府将针对废弃物回收渠道、回收范围、补贴机制和税收政策等方面制定更详细的规划，从而推动循环经济继续大发展。  再生金属将保持高速成长。与矿产资源进行生产的原生金属工业相比，再生金属有以下优势：一、再生金属工业是一个环保型的“资源－生产－消费－再生资源”的流程，最大限度地反复利用资源，实现了“低开采，高利用，低投入，高回报”的运作效益；二、再生金属的生产过程能耗水平远远低于原生金属；三、再生金属产业建厂投资少。2015年，我国再生有色金属产业的目标是年产1200万吨，今年预计产量将为800万吨，未来三年的年复合增长率为15%左右，再生金属产业有望进入高速成长期。  循环经济领军企业，成功模式不断复制： 区域扩张：近期公司投资10 亿元，在子牙循环经济产业区内建设报废汽车、报废机电设备、废钢循环利用与汽车零部件再制造；废五金、废线路板及报废电子电器的资源化；废旧灯管的处置；国家级城市矿产资源技术中心等4个项目。项目建设时间3年，达产后实现净利润1.5亿。之前公司已在深圳、湖北荆门、湖北武汉圈、无锡、江西丰城、河南完成了循环产业布局，未来公司将继续复制成功的区域循环产业模式，加快区域扩张。 产业链扩张：2012年年底公司获得了湖北省报废汽车拆解资质，加快进军汽车拆解领域，将充分受益我国汽车报废数量的高速增长，2011年中国民用汽车报废量超过400万辆，预计2020年报废量将超过1400万辆。另一方面，公司通过收购凯力克向下游分别延伸至钴粉及电积钴、新能源钴材料（四氧化三钴、钴酸锂）等，实现钴产业链整合。  风险提示：募投项目低于预期；金属价格大幅下跌。 股价表现图 数据来源：Wind资讯 -20%-10%0%10%20%30%40%50%12-0312-0412-0512-0612-0712-0812-0912-1012-1112-1213-0113-02格林美 沪深300 公司动态点评 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 图1 ：公司扩张路径 资料来源：长城证券研究所整理 2010 2011 2012 2013 区域扩张 实施武汉城市圈电子废弃物循环利用项目 实施无锡电子废弃物循环利用项目 增资控股河南中钢，在兰考县建设城市矿产资源循环利用基地项目 获得江西省汽车拆解资质 在丰城建设报废汽车与废钢铁综合利用项目 循环再造低成本塑木型材和铜合金制品（在建项目） 收购凯力克，延伸下游钴产业链 建设仙桃再生资源大市场 建设武汉城市矿产循环产业园 业园 获得湖北省汽车拆解资质 建设天津城市矿产循环产业园 产业链扩张 公司动态点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附表：盈利预测表 利润表（百万） 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 主要财务指标 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入 570 919 1,420 1,962 2,688 成长性 营业成本 367 628 1,022 1,391 1,868 营业收入增长 55.0% 61.2% 54.6% 38.2% 37.0% 销售费用 17 25 41 57 78 营业成本增长 51.1% 71.1% 62.8% 36.2% 34.3% 管理费用 74 118 196 267 355 营业利润增长 27.5% 15.1% -14.1% 52.3% 21.3% 财务费用 30 57 85 131 246 利润总额增长 56.8% 37.2% 9.4% 18.2% 13.9% 投资净收益 - -0 - - - 净利润增长 50.4% 40.7% 10.0% 17.0% 13.9% 营业利润 74 86 74 112 136 盈利能力 营业外收支 23 47 72 60 60 毛利率 35.6% 31.7% 28.1% 29.1% 30.5% 利润总额 97 133 146 172 196 销售净利率 15.0% 13.1% 9.3% 7.9% 6.6% 所得税 11 13 13 16 18 ROE 8.1% 5.5% 5.7% 6.3% 6.8% 少数股东损益 - -0 - 2 2 ROIC 8.1% 5.9% 4.4% 4.8% 5.1% 归属于母公司净利润 86 121 133 155 177 营运效率 销售费用/营业收入 2.9% 2.7% 2.9% 2.9% 2.9% 资产负债表 （百万） 管理费用/营业收入 13.0% 12.8% 13.8% 13.6% 13.2% 流动资产 855 1,826 1,194 1,500 2,028 财务费用/营业收入 5.3% 6.2% 6.0% 6.7% 9.1% 货币资金 164 1,021 269 235 323 投资收益/营业利润 0.0% -0.4% 0.0% 0.0% 0.0% 应收账款 79 105 170 235 323 所得税/利润总额 11.8% 9.8% 9.0% 9.0% 9.0% 应收票据 54 12 21 29 40 应收账款周转率 6.18 6.67 7.00 7.03 7.41 存货 473 543 511 696 934 存货周转率 0.72 1.19 1.69 1.71 1.80 非流动资产 1,071 2,102 3,012 4,418 6,701 流动资产周转率 0.43 0.61 1.05 1.11 1.19 固定资产 992 1,912 2,829 4,243 6,533 总资产周转率 0.19 0.23 0.28 0.27 0.30 资产总计 1,926 3,928 4,206 5,918 8,730 偿债能力 流动负债 602 1,128 1,259 2,804 5,431 资产负债率 45.3% 44.1% 45.0% 58.6% 70.1% 短期借款 481 922 922 922 922 流动比率 1.42 1.62 0.95 0.53 0.37 应付款项 36 71 116 157 211 速动比率 0.63 1.14 0.54 0.29 0.20 非流动负债 270 603 633 663 693 每股指标（元） 长期借款 243 567 597 627 657 EPS 0.706 0.416 0.229 0.268 0.305 负债合计 872 1,731 1,891 3,467 6,123 每股净资产 8.69 7.58 3.99 4.23 4.50 股东权益 1,055 2,197 2,314 2,451 2,606 每股经营现金流 -2.76 0.41 0.58 0.41 0.62 股本 121 290 580 580 580 每股经营现金/EPS -3.9 1.0 2.5 1.5 2.0 留存收益 933 1,873 1,700 1,836 1,989 少数股东权益 - 34 34 36 38 估值 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 负债和权益总计 1,926 3,928 4,206 5,918 8,730 PE 17.5 29.7 54.0 46.2 40.5 PEG 0.43 2.97 3.17 3.32 - 现金流量表 （百万） PB 1.4 1.6 3.1 2.9 2.7 经营活动现金流 -334 117 336 237 360 EV/EBITDA 15.44 22.05 24.88 18.81 14.98 其中营运资本减少 -447 -29 11 -217 -283 EV/SALES 3.95 5.56 6.14 5.18 4.71 投资活动现金流 -579 -1,027 -1,102 -1,704 -2,747 EV/IC 1.32 1.84 2.33 1.87 1.57 其中资本支出 -579 -995 -1,102 -1,704 -2,747 ROIC/WACC 0.77 0.56 0.42 0.46 0.49 融资活动现金流 1,000 1,767 14 10 7 REP 1.71 3.29 5.53 4.07 3.20 净现金总变化 87 857 -752 -1,456 -2,381 资料来源：wind、长城证券研究所 公司动态点评 www.cgws.com 4 研究员介绍及承诺： 耿 诺：中国地质科学院矿产学硕士，2008年加入长城证券，任有色金属行业分析师。 曲 伟：中国人民大学硕士，2011年加入长城证券。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地