宋城股份(300144)：循着“主题公园＋旅游文化演艺”的成功模式不断复制成长

新股定价报告 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读报告最后一页的免责申明。 【公司·研究报告】 z 公司是旅游文化演艺第一股。主要经营文化类主题公园宋城景区（其核心产品为大型旅游文化演艺节目《宋城千古情》）、游乐类主题公园杭州乐园和杭州动漫馆，收入以门票收入为主，还包括部分商品销售、商铺租赁等收入。2010 年上半年，宋城景区营业收入 13180.29 万元，杭州乐园营业收入 2878.68 万元，动漫馆门票收入 786.85 万元，分别占上半年总收入的 72.60%、15.86%和 4.33%。 z 公司拥有三大核心竞争力（1）“主题公园+旅游文化演艺”的经营模式；（2）自主创作和设计优势；（3）营销优势。其中，“主题公园+旅游文化演艺”的经营模式兼顾体验与文化，满足了游客不断提升的对于景区活动的参与性和文化内涵需求。公司拥有的具有丰富经验的创作团队为公司未来进行“主题公园+旅游文化演艺”模式的异地拓展提供了必要的人才和经验的保障。公司营销网络不断完善，合作旅行社数量稳步提高，拓展了公司景区产品的销售渠道，有助于未来收入的提高。 z “主题公园+旅游文化演艺”具有很强的复制拓展潜力。考虑到我国主题公园和旅游文化演艺市场拥有巨大的市场潜力，其中，主题公园的人均消费水平 3.5 至 12.3 美元，远低于北美地区的 30 美元；旅游文化演艺则受益于游客不断提高的个性化旅游需求和精神文化娱乐要求未来面临快速的发展，我们认为基于公司对“主题公园+旅游文化演艺”业务的成熟运营，其有向其他旅游目的地复制和拓展该项业务模式的雄厚实力，未来“宋城”和“千古情”将会成为在全国享有高知名度的旅游文化连锁品牌，公司也将实现产能的扩张与盈利的持续提升。 z 公司未来发展具有较大的空间。1）宋城景区门票低于杭州其他两家旅游文艺演出，未来预计价格将有所上调，假设 2011 年景区门票和演艺联票价格分别提高 15 元和 20 元，将新增公司年收入 7228.75 万元。2）杭州乐园改建后推出的《杭州之夜》大型文化演艺节目将成功复制宋城模式，2012 年有望为公司贡献超过 2900 万元的收入。3）以杭州及周边地区少年儿童为目标群的动漫乐园，2012 年改建完成后市场潜在规模将达到 230万人。4）公司拟在海南省三亚市打造一座主题公园，并于主题公园内推出一台新的旅游文化演艺节目，如果该项目得以实施，保守预计将新增公司收入 7200 万元。5）超过 16 亿元的超募资金将帮助公司在其他旅游资源丰富地区投资或者收购多台文化演艺节目，实现公司业务模式的进一步复制与扩展。 z 我们预计公司 10-12 年的净利润分别为 1.71 亿，2.28 亿和 3.17 亿，按发行后股本计算，对应每股收益为 1.02 元、1.36 元和 1.89 元，结合行业重点公司 2011 年平均 41 倍的市盈率，同时考虑到丽江旅游在旅游文化演艺节目《印象丽江》注入后与公司有一定的可比性，参考市场给予丽江旅游 2011 年 56 倍的市盈率，我们认为公司的合理估值水平为 2011年 41~50 倍市盈率，对应合理价格区间为 56~68 元。 宋城股份 300144.SZ 循着“主题公园+旅游文化演艺”的成功模式不断复制成长 杨春燕 旅游行业资深分析师 8621－63325888×6080 yangy@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860200010015 糜韩杰 旅游、纺织行业助理分析师 8621－63325888×6119 mihanjie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860110050019 合理价格区间 56~68元总股本（万股） 16800国家/地区 中国行业 旅游报告日期 2010年12月08日 财务预测 （百万元） 2009A2010E2011E2012E营业收入273 430528 763 同比(%) 38%57%23%45%净利润 88 177234 327 同比(%) 36%97%34%39%毛利率(%) 69.9% 75.2% 77.1% 75.4%ROE(%) 32.7%6.7%8.2% 10.2%每股收益(元) 0.52 1.021.36 1.89资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 2 宋城股份新股定价报告 循着“主题公园+旅游文化演艺”的成功模式不断复制成长目 录 一、宋城股份：旅游文化演艺的第一股........................................................... 4 1、公司业务简介................................................................................................................4 2、公司的核心竞争力.........................................................................................................8 3、公司的股权结构............................................................................................................9 二、旅游行业快速发展下，主题公园+旅游演艺的运营模式有望获益........... 10 1、国内旅游行业快速发展...............................................................................................10 2、主题公园行业具有较大发展潜力.................................................................................10 3、旅游文化演艺行业满足旅游升级需求.......................................................................... 11 三、公司近年经营情况...................................................................................11 1、主营业务收入稳步增长............................................................................................... 11 2、毛利率由于景区新建或改造小幅下降，但依然维持高位.............................................12 3、期间费用率基本保持稳定............................................................................................13 四、募投项目情况......................................................................................... 14 五、公司未来发展空间.................................................................................. 15 1、宋城景区门票价格仍有提升空间.................................................................................15 2、杭州乐园复制宋城“主题公园+旅游文化演艺”的成功经验........................................16 3、杭州动漫园潜在市场规模巨大.....................................................................................17 4、外围扩张充满想象.......................................................................................................17 六、盈利预测与估值..................................................................................... 18 3 宋城股份新股定价报告 循着“主题公园+旅游文化演艺”的成功模式不断复制成长 图表目录 图1 宋城景区收入是公司最主要的收入来源................................................................................4 图2 宋城景区游客人数及营业收入情况.......................................................................................5 图3 宋城景区游客以团队游客为主..............................................................................................5 图4 近70%的游客会同时观看《宋成千古情》演出....................................................................6 图5 杭州乐园游客人数和营业收入情况.......................................................................................7 图6 杭州乐园以杭州本地游客为主..............................................................................................7 图7 杭州乐园重游率达到64.09%..................................................................