棕榈园林：业绩有望重新步入快速增长通道

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2013年03月26日 棕榈园林（002431.SZ） Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 建筑装修III 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价 30.00元 股价（2013-03-26） 24.48元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 9,400.32 流通市值（百万元） 4,439.22 总股本（百万股） 384.00 流通股本（百万股） 181.34 12个月价格区间 18.15/28.29元 十大股东（%） 64.10% Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 -4.37 1.89 -3.47 绝对收益 -4.08 6.67 -2.70 Table_Au tho r 李孔逸 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020034 liky@essence.com.cn 0755-82558015 傅真卿 分析师 SAC执业证书编号：S1450511110002 fuzq@essence.com.cn 021-68767632 Tabl e_Re por t 相关报告 棕榈园林：毛利率有所下滑：——2012年3季报点评 2012-10-25 棕榈园林：快速成长的园林龙头 2012-04-05 棕榈园林：业绩低于预期 2012-02-27 -30%-14%2%18%2012-032012-072012-112013-03棕榈园林建筑沪深300Tabl e_Sum m ar y 业绩有望重新步入快速增长通道 ■业绩低于年初公司目标。2012年，公司共实现营业收入31.93亿元，比上年同期增长了28.05%，实现归属于上市公司股东净利润2.98亿元，比上年同期增长7.66%，经营活动产生的现金流量净额为-4.91亿元。公司业绩基本符合预期，但未达到年初制定的2012年经营计划预算目标，主要原因是市政园林业务未能实现预期增长目标，收入和利润相应减少而财务费用增长较快。 ■业务全国布局基本完成。报告期内，公司业绩增长虽然低于预期，但业务方面基本完成了全国的布局，在品牌、资金、人才及多区域运营方面建立了一定的竞争优势。公司覆盖华南、华东、华北、中南、西南的市场布局，根据实际情况分别进入深耕阶段和持续扩张阶段，通过进一步提升大客户的业务比例和通过渠道下沉继续拓展新的城市业务都有较大的持续增长空间。 ■全产业链平台提升生产力。公司通过外部并购和内部整合，搭建了覆盖工程、设计和苗木的园林全产业链业务平台，形成了高、中、低端的业务组合，进一步提升了业务的拓展能力和市场覆盖区间。随着行业需求的回暖，公司未来几年地产园林业务将继续保持稳定增长，市政园林业务有望加速，公司全产业链平台的生产力将进一步释放。 ■投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价30元。我们预计公司2013年-2015年的收入增速分别为31.5%、20.5%、23.2%，净利润增速分别为41.6%、29.3%、26%，经历2012年短暂的调整后，随着市政园林业务的加速推进，公司业绩有望重新步入快速增长通道；维持增持-A 的投资评级，6个月目标价30元，相当于2013年27倍的动态市盈率。 ■风险提示：房地产市场持续调整风险，应收账款坏账风险。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 2,493.5 3,193.0 4,197.9 5,056.4 6,228.3 净利润 276.5 297.6 421.5 548.2 694.8 每股收益(元) 0.72 0.78 1.10 1.43 1.81 每股净资产(元) 5.13 5.94 7.04 8.46 10.25 盈利和估值 2011 2012 2013E 2014E 2015E 市盈率(倍) 34.0 31.6 22.3 17.1 13.5 市净率(倍) 4.8 4.1 3.5 2.9 2.4 净利润率 11.1% 9.3% 10.0% 10.8% 11.2% 净资产收益率 14.7% 14.5% 17.1% 18.4% 19.2% 股息收益率 0.2% 0.0% 0.4% 0.6% 0.7% ROIC 50.2% 23.5% 17.5% 26.7% 24.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 2 公司快报/棕榈园林 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2013年03月26日) 利润表 财务指标 （百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E （百万元） 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 2,493.5 3,193.0 4,197.9 5,056.4 6,228.3 成长性 减:营业成本 1,795.5 2,346.3 3,067.9 3,656.2 4,505.6 营业收入增长率 93.2% 28.1% 31.5% 20.5% 23.2% 营业税费 95.6 115.0 151.1 182.0 224.2 营业利润增长率 81.2% 13.3% 42.2% 29.6% 26.2% 销售费用 32.3 39.3 51.2 61.7 76.0 净利润增长率 64.1% 7.7% 41.6% 30.1% 26.7% 管理费用 204.3 233.4 306.4 369.1 454.7 EBITDA增长率 91.9% 34.6% 33.4% 26.3% 24.3% 财务费用 -5.2 66.9 60.6 58.9 61.3 EBIT增长率 89.4% 35.0% 34.5% 26.3% 24.5% 资产减值损失 31.1 37.6 49.2 64.2 67.8 NOPLAT增长率 80.4% 40.1% 29.1% 26.2% 24.4% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 199.1% 73.3% -17.3% 36.1% 22.1% 投资和汇兑收益 - 30.6 36.0 45.0 56.3 净资产增长率 18.5% 15.8% 18.6% 20.1% 21.1% 营业利润 339.9 385.0 547.4 709.3 895.0 加:营业外净收支 5.6 9.6 4.0 4.0 4.0 利润率 利润总额 345.4 394.5 551.4 713.3 899.0 毛利率 28.0% 26.5% 26.9% 27.7% 27.7% 减:所得税 56.0 63.2 88.2 114.1 143.8 营业利润率 13.6% 12.1% 13.0% 14.0% 14.4% 净利润 276.5 297.6 421.5 548.2 694.8 净利润率 11.1% 9.3% 10.0% 10.8% 11.2% EBITDA/营业收入 14.1% 14.8% 15.1% 15.8% 15.9% 资产负债表 EBIT/营业收入 13.4% 14.2% 14.5% 15.2% 15.4% 2011 2012 2013E 2014E 2015E 运营效率 货币资金 698.3 514.8 1,300.0 970.0 900.0 固定资产周转天数 23 20 16 17 15 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 138 197 174 176 188 应收帐款 803.9 1,300.6 1,181.4 1,507.4 1,832.3 流动资产周转天数 371 400 385 378 354 应收票据 19.0 19.7 - - - 应收帐款周转天数 78 103 95 95 99 预付帐款 359.3 51.7 48.7 45.0 90.1 存货周转天数 129 187 195 198 200 存货 1,217.3 2,103.2 2,445.9 3,105.2 3,802.0 总资产周转天数 401 471 445 407 379 其他流动资产 5.4 3.1 3.1 3.1 3.1 投资资本周转天数 163 261 230 204 212 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - 515.4 - - - ROE 14.7% 14.5% 17.1% 18.4% 19.2% 投资性房地产 2.6 2.5 2.6 2.7 2.8 ROA 8.6% 6.6% 8.6% 9.9% 10.7% 固定资产 186.7 171.0 213.6 250.8 278.7 ROIC 50.2% 23.5% 17.5% 26.7% 24.4% 在建工程 6.0 182.8 162.2 145.8 132.6 费用率 无形资产 8.3 12.9 16.7 15.6 14.5 销售费用率 1.3% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 其他非流动资产 55.2 111.8 13.0 13.0 13.0 管理费用率 8.2% 7.3% 7.3% 7.3% 7.3% 资产总额 3,361.9 4,989.6 5,387.2 6,058.6 7,069.2 财务费用率 -0.2% 2.1% 1.4% 1.2% 1.0% 短期债务 461.0 534.1 323.8 326.2 301.8 三费/营业收入 9.3% 10.6% 10.0% 9.7% 9.5% 应付帐款 813.0 1,211.4 1,538.1 1,662.8 2,012.1 偿债能力 应付票据 - 9.4 - - - 资产负债率 41.4% 54.3% 49.8% 46.4% 44.3% 其他流动负债 105.5 202.7 77.3 77.3 77.3 负债权益比 70.6% 118.7% 99.2% 86.5% 79.7% 长期借款 8.0 5.7 705.7 705.7 705.7 流动比率 2.25 2.00 2.54 2.69 2.74 其他非流动负债 2.9 704.6 13.0 13.0 13.0 速动比率 1.37 0.95 1.29 1.21 1.17 负债总额 1,391.2 2,708.4 2,682.4 2,809.5 3,134.4 利息保障倍数 -64.47 6.75 10.04 13.04 15.61 少数股东权益 51.2 84.8 126.5 177.5 237.9 分红指标 股本 384.0 384.0 384.0 384.0 384.0 DPS(元) 0.05 - 0.11 0.14 0.18 留存收益 1,536.4 1,814.9 2,194.2 2,687.6 3,312.9 分红比率 6.9% 0.0% 10.0% 10.0% 10.0% 股东权益 1,970.8 2,281.2 2,704.8 3,249.1 3,934.8 股息收益率 0.2% 0.0% 0.4% 0.6% 0.7% 现金流量表 业绩和估值指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2011 2012 2013E 2014E 2015E 净利润 289.4 331.3 421.5 548.2 694.8 EPS(元) 0.72 0.78 1.10 1.43 1.81 加:折旧和摊销 21.9 31.7 24.1 30.4 36.3 BVPS(元) 5.13 5.94 7.04 8.46 10.25 资产