12月工业企业利润点评：盈利改善,去库存接近尾声

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 宏观策略研究 宏观数据点评 2013年1月27日 证券研究报告 分析师 汪毅：0755-83515512 执业证书编号：S1070512120003 盈利改善，去库存接近尾声 ——12月工业企业利润点评 结论： 一季度经济复苏，盈利保持高增速是大概率事件，企业实际库存增速已降至底部位臵，去库存接近尾段。 数据： 12年全国规模以上工业企业实现利润同比增长5.3%；主营业务收入增长11%。 要点：  12月工业企业收入、利润增速仍然保持了较高的水平：单月主营业务收入增速12.4%，利润增速19.0%。近几个月利润的增速弹性明显大于收入，主要原因是：1、主营业务成本/主营业务收入的持续下降；2、其他经营收益好转（公允价值变动净收益，投资净收益等随着二级市场的反弹相应的放大了企业盈利增速好转的程度）。  在2012年这一轮经济触底回升过程中，私营企业和国有企业的盈利增速差在逐渐缩小，与股份合作企业的盈利增速差也在缩小。由于国有企业是经济下滑政策扶持的最先受益群体，而股份制企业由于其融资渠道较广，内部经营治理相对规范，这两类企业的盈利在本轮经济回升的过程中恢复的程度略好于其它类型企业。  结合已经公布的12月主要行业及11月全部行业的利润增速，近期利润改善的行业主要集中在中游，主要有：纺织、造纸、化学原料及化工制品、化纤、钢铁，通用设备制造业、电气机械和器材制造业等；而上游的煤炭，石油天然气开采，非金属矿开采等行业表现一般；下游的食品饮料、烟酒等行业也在盈利连续上升之后出现了一定的放缓。  一季度经济持续复苏是大概率事件，主要原因：1、房地产销售回暖，地产投资有望继续向好；2、12年财政赤字占GDP比例大幅下滑，中央财政资金充裕可保障基建投资的适度增速；3、受益于盈利改善，制造业投资在13年下滑的幅度不会超过12年；4、出口前低后高逐渐改善，而消费增速上升有赖于经济的缓慢回升，这两块对一季度经济的影响相对投资较弱。所以我们认为盈利增速持续改善的趋势将延续。  目前的实际库存增速已经下降到06年周期的最底部，而作为企业库存先行指标的应收账款增速已经开始出现反弹，我们认为去库存已经接近尾段。但受制于产能过剩等长期因素，不同行业库存回补的次序和幅度将会出现明显分化。 相关报告 《无间道》 —A股月度策略20121101 《求稳》 —A股周策略20121112 《继续求稳》 —A股周策略20121119 《多看少动备来年》 —A股周策略20121126 《跌出来的机会》 —A股月度策略20121203 《假装复苏》 —A股周策略20121210 《加仓的力量》 —A股周策略20121217 宏观数据点评 目 录 经济改善，盈利回升 ................................................................................................. 3 12月工业企业利润增速继续回升 ...................................................................... 3 不同所有制企业盈利均有好转：国有、股份制占优 ........................................ 3 行业盈利改善向中游倾斜 ................................................................................... 4 去库存接近尾段 ................................................................................................... 5 插图目录 图1：利润、收入累计同比增速继续回升............................... 3 图2：12月利润、收入的单月增速依然保持了较高的水平 ................ 3 图3：利润弹性大于收入弹性，收入利润率持续上升 ..................... 3 图4：每百元主营业务收入中的成本季节性下降 ......................... 3 图5：各类所有制企业盈利恢复情况 .................................. 4 图6：国有企业盈利缓慢恢复 ........................................ 4 图7：目前的实际库存增速已经降到06年的最低点 ...................... 5 图8：应收账款可以作为企业库存的先行指标 ........................... 5 表1：12月利润改善的行业较多集中在中游 ............................ 4 宏观数据点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 经济改善，盈利回升 12月工业企业利润增速继续回升 12月工业企业收入、利润继续回升：其中，主营业务收入累计同比从10.8%上升到11%，利润累计同比从3%上升到5.3%。利润的增速弹性明显大于收入，主要原因是1、主营业务成本/主营业务收入的持续下降；2、其他经营收益（公允价值变动净收益，投资净收益等随着二级市场的反弹相应的放大了企业盈利增速好转的程度）。 单月看，主营业务收入增速12.4%，较11月的16%略有下滑，但仍然高于10月11.1%的水平；利润增速19.0%，比11月，10月略低（去年12月的基数较高）。所以收入、利润的单月增速仍然保持了较高的水平。而这一趋势将在经济继续上行的过程中持续。 图1：利润、收入累计同比增速继续回升 图2：12月利润、收入的单月增速依然保持了较高的水平 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 图3：利润弹性大于收入弹性，收入利润率持续上升 图4：每百元主营业务收入中的成本季节性下降 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 不同所有制企业盈利均有好转：国有、股份制占优 私营及股份制企业的盈利增速一直高于国有企业，在2012年这一轮经济触底回升过程中，私营企业和国有企业的盈利增速差在逐渐缩小，与股份合作企业的(50)050100150主营业务收入累计同比 利润总额累计同比 -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%主营业务收入单月增速 利润总额单月增速 4%5%5%6%6%7%7%8%8%主营业务收入利润率 82.5%83.0%83.5%84.0%84.5%85.0%85.5%86.0%每百元主营业务收入中的成本 02-11年12月这一指标均值为83.8%，目前尚有一段距离 宏观数据点评 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 盈利增速差也在缩小。由于国有企业是经济下滑政策扶持的最先受益群体，而股份制企业由于其融资渠道较广，内部经营治理相对规范，这两类企业的盈利恢复在本轮经济回升的过程中恢复的程度略好于其它类型企业。 图5：各类所有制企业盈利恢复情况 图6：国有企业盈利缓慢恢复 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 行业盈利改善向中游倾斜 结合已经公布的12月主要行业及11月全部行业的利润增速看，近期利润改善的行业主要集中在中游，主要有：纺织、造纸、化学原料及化工制品、化纤、钢铁，通用设备制造业、电气机械和器材制造业等；而上游的煤炭，石油天然气开采，非金属矿开采等行业表现一般；下游的食品饮料、烟酒等行业也在盈利连续上升之后出现了一定的放缓。 表1：12月利润改善的行业较多集中在中游 石油和天然气开采业 化学原料和化学制品制造业 黑色金属冶炼和压延 通用设备制造业 电气机械和器材制造业 计算机、通信电子设备制造业 2012/7 -2.136 -21.302 -60.768 -0.931 1.041 -1.631 2012/8 -3.445 -20.204 -67.424 -1.976 1.401 -2.878 2012/9 -3.521 -18.036 -67.949 -1.836 3.708 5.709 2012/10 -3.207 -14.247 -60.301 -0.575 4.480 10.034 2012/11 0.470 -10.100 -47.860 1.600 6.050 11.530 2012/12 -2.200 -5.900 -37.300 4.200 8.300 7.900 资料来源：Wind,长城证券研究所整理 我们认为，一季度宏观经济在投资拉动下持续复苏是大概率事件，主要原因：1、房地产销售回暖，地产投资有望继续向好；2、12年财政赤字占GDP比例大幅下滑，中央财政资金充裕可保障基建投资的适度增速；3、受益于盈利改善，制造业投资在13年下滑的幅度不会超过12年；4、由于出口前低后高逐渐改善，而消费增速上升有赖于经济的缓慢回升。所以这两块对经济的影响相对较小。 所以对13年一季度的经济走势我们保持一份乐观，并认为盈利增速有望持续改善。 (40)(20)0204060国有及国有控股企业 集体企业 股份合作企业 外商和港澳台投资企业 私营企业 -20.0-10.00.010.020.030.040.050.060.0国有及国有控股企业:累计同比:主营业务收入 国有及国有控股企业:累计同比:利润总额 宏观数据点评 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 去库存接近尾段 目前的实际库存增速已经下