业绩略低于预期，四季度经营情况尚未出现大幅好转

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2013年1月10日 合肥百货（000417.SZ） 批发和零售贸易 业绩略低于预期，四季度经营情况尚未出现大幅好转 公司简报 ◆公告梗概： 1）公司发布澄清公告：公司实际控制人以及控股股东目前均不存在任何有关转让合肥百货国有股权的意向。同时公司实际控制人以及控股股东承诺未来3个月内不会筹划合肥百货国有股权转让事项。 2）经初步测算，公司预计2012年度实现归属于上市公司股东的净利润较上年同期下降约20%。我们按此计算，公司2012年净利润约4.04亿元，折合EPS 0.52元，略低于我们之前全年0.55元的预期。 ◆剔除去年同期地产投资收益后，2012年净利润同比增速约8.92%： 公司净利润下滑主要原因系去年一季度公司转让合肥拓基房地产、蚌埠百大臵业以及铜陵拓基房地产公司股权，增加当期投资净收益约 1.34亿元所致。剔除投资收益后，净利润同比增长8.92%（2012年净利润约4.04亿元，2011年净利润5.05亿元，4.04/（5.05-1.34）-1=8.92%）。我们测算公司4Q2012单季度净利润约为6719万元，较去年同期大幅下滑42.79%，经营情况未出现大幅好转。 ◆内外兼修的区域龙头，公司发展循序渐进： 公司门店的内生性增长方面，鼓楼店通过装修改造，品牌调整情况良好，我们给予2013年收入增速10%-15%的估计；而蚌埠和铜陵仍能保持较好增速，预计2013年收入增速为10-20%；CBD店（高端定位和银泰有一定竞争）和乐普生店(青春时尚定位受天猫网购冲击较大)未来面临调整和重新定位的问题，预计增速较低。外延扩张方面，预计2013年新开两家门店，分别为蚌埠宝龙项目、柏堰科技园项目，我们给予2013年每家各亏损800万的估计（之前预计各亏600万）。农产品方面，二期项目预计明年解决地块问题，于2013年底或2014年初搬。 此外，考虑到电商分流对于超市冲击，我们下调2012年超市部分净利润增速，由之前的0%调降至下滑10%。  ◆股价已达到合理价位，下调至增持评级： 我们调整公司2012-2014年全面摊薄后EPS分别0.52/0.60/0.71元（之前为0.55/0.64/0.74元），以2011年为基期未来三年CAGR 3.2%，6个月目标价8.12元，对应2013年主业14X市盈率。我们认为合肥百货较为稳健的持续扩张能力、未来受益于安徽居民消费升级的潜力都是我们较为看好的亮点，但短期受制于收入增速放缓，预计2013年增速较难有爆发性增长，同时近期股价急涨已达到合理价位，下调至增持评级。 ◆风险提示：安徽零售市场竞争加剧，宏观经济下滑抑制居民消费需求。业绩预测和估值指标 指标 2010 2011 2012E 2013E 2014E 营业收入（百万元） 7,062 8,551 8,770 10,357 11,859 营业收入增长率 19.99 21.10 2.55% 18.10% 14.50% 净利润（百万元） 286 505 407 468 554 净利润增长率 42. 9% 76.61% -19.39% 15.07% 18.34% EPS（元） 0.37 0.65 0.52 0.60 0.71 ROE（归属母公司)（摊薄） 22.61% 21.80% 15.30% 15.21% 15.48% P/E 21 12 15 13 11 P/B 5 3 2 2 2 增持（调降） 当前价/目标价：7.70/8.12元 目标期限：6个月 分析师 唐佳睿 CFA CAIA FRM (执业证书编号：S0930510120009) 021-22169161 tangjiarui@ebscn.com 联系人 梁江泽 021-22169312 liangjz@ebscn.com 李坤 021-22169103 likun@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 7.80 总市值(亿元)：60.05 一年最低/最高(元)：5.15/17.11 近3月换手率：76.21% 股价表现(一年) -50%-30%-10%10%30%01-1202-1204-1206-1207-1209-1210-1212-12合肥百货沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 2 .35 -5.02 -24.22 绝对 32.99 4.05 -17.39 相关研报 收入环比有所改善，股价出现绝对收益投资机会 ··········································· 2012-11-24 深耕蚌埠优势区域，外延扩张稳步推进 ··········································· 2012-11-07 业绩略低于预期，收入增速进一步放缓为主因 ··········································· 2012-10-23 2013-01-10 合肥百货 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：合肥百货EPS预测拆分 2007-2014年合肥百货全面摊薄EPS拆分 (2013年1月10日更新) 2007A 2008A 2009A 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 百货 0.08 0.10 0.16 0.25 0.28 0.34 0.38 0.45 超市 0.02 0.04 0.05 0.05 0.13 0.11 0.14 0.17 农产品 0.01 0.02 0.03 0.03 0.03 0.03 0.04 0.05 电器 0.01 0.00 0.01 0.02 0.02 0.01 0.02 0.02 零售主业合计 0.11 0.17 0.24 0.35 0.46 0.50 0.58 0.69 零售YoY% 48.75% 42.33% 45.70% 30.78% 9.06% 15.46% 19.55% 公允价值变动收益 0.01 -0.01 0.02 0.01 -0.01 0.00 0.00 0.00 出售拓基等房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.28 0.00 0.00 0.00 物流补贴 0.00 0.00 0.00 0.00 0.02 0.02 0.02 0.02 合计 0.21 0.25 0.26 0.36 0.75 0.52 0.60 0.71 资料来源：公司公告、光大证券研究所 相关报告： 2010-10-08 推“陈”出“新”，奠定非公开增发夯实基础---合百新门店开业暨出售地产业务点评 2010-10-26 业绩略超预期，优质区域百货龙头--合肥百货2010年三季报点评 2010-11-22 捆绑出售业务，旨在加速定增进程----合肥百货公告点评 2010-12-21 合肥百货：立足合肥，做大亦能做强----公司对外投资公告点评 2010-12-30 合肥百货：恪守零售主业，持之以恒发展----公司调研简报 2011-01-04 合肥百货：地产业务受让方浮出水面，融资进程拨云见日---公司公告点评 2011-01-25 合肥百货：转让进程符合预期，静待定增方案逐步落实---公司公告点评 2011-03-02 合肥百货：业绩略超预期，经营结构调整初见成效---2010年年报点评 2011-04-08 合肥百货：业绩超预期，雄风不减当年----1Q2011季报业绩预增公告点评 2011-04-22 合肥百货：业绩符合预期，毛利率提升仍有较大空间---1Q2011季报点评 2011-06-23 合肥百货：弱市定增溢价发行，彰显机构未来信心----公司公告点评 2011-08-12 合肥百货：业绩符合预期，白马百货的领头羊----1H2011公司中报点评 2011-10-20 合肥百货: 业绩略低于预期，计提公允价值亏损是主因---3Q2011季报点评 2011-12-24 合肥百货：购地自建购物中心，完善合肥网店布局---公司公告点评 2011-12-29 合肥百货：增资科农行股权，被错杀的优质龙头百货---公司公告点评 2012-02-29 合肥百货：积极推进渠道下沉，加速网点纵横覆盖---公司公告点评 2012-03-27 合肥百货：物流中心获资金补助，2011-15每年增厚EPS0.023元---公司公告点评 2012-03-28 合肥百货：业绩略低于预期，4Q单季收入增速有所放缓---2011年报点评 2012-04-10 合肥百货：业绩超预期，并表增厚业绩及费用控制得当是主因---业绩预告点评 2012-04-24 合肥百货：业绩符合预期，未来业绩仍能超预期---1Q2012季报点评 2012-08-02 合肥百货：积极发展购物中心业态，估值水平处于历史低位---公司公告点评 2012-08-10 合肥百货：业绩完全符合预期，扣非后高增速彰显经营实力----1H2012公司中报点评 2012-10-24 合肥百货：业绩略低于预期，收入增速进一步放缓为主因---3Q2012季报点评 2012-11-21 合肥百货：深耕蚌埠优势区域，外延扩张稳步推进---公司公告点评 2012-11-24 合肥百货：收入环比有所改善，股价出现绝对收益投资机会---公司调研简报 2013-01-10 合肥百货 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%5%10%15%20%201020112012E2013E2014E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2010 2011 2012E 2013E 2014E 营业收入 7,062 8,551 8,770 10,357 11,859 营业成本 5,885 7,093 7,232 8,538 9,791 折旧和摊销 83 4 112 1 6 140 营业税费 65 94 101 119 142 销售费用 191 257 281 33 379 管理费用 7 106 588 704 795 财务费用 9 -10 -39 -37 -30 公允价值变动损益 4 -12 0 0 0 投资收益 28 200 30 30 30 营业利润 475 760 648 731 811 利润总额 479 781 648 731 811 少数股东损益 81 80 79 80 55 归属母公司净利润 285.74 504.65 06.82 68.13 553.97 2010 2010 2011 2012E 2013E 2014E 总资产 4,474 6,1 2 6,830 7,862 8,856 流动资产 3,061 4,650 5,198 6,102 6,983 货币资金 2,064 3,497 4,047 4,748 5,435 交易型金融资产 32 21 30 30 30 应收帐款 23 16 17 20 23 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 61 135 132 155 178 存货 56 663 6 3 807 926 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 63 47 50 53 56 固定资产 975 935 1,064 1,183 1,292 无形资产 284 385 376 366 357 总负债 2,823 3,491 3,725 4,258 4,699 无息负债 2,790 3,469 3,706 4,238 4,679 有息负债 33 22 19 19 19 股东权益 1,651 2,681 3,105 3,604 4,158 股本 480 520 780 780 780 公积金 276 926 959 959 959 未分配利润 509 868 920 1,340 1,839 少数股东权益 387 366 446 525 580 现金流量表（百万元） 2010 2011 2012E 2