省广股份(002400)：收购小幅增厚业绩，关注后续扩张进展

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ●传媒行业 2011年3月28日 收购小幅增厚业绩，关注后续扩张进展 省广股份（002400.SZ） 谨慎推荐 首次评级 分析师：许耀文，CFA ：xuyaowen@chinastock.com.cn ：010-6656 8589执业证书编号：S0130208091646田洪港 ：tianhonggang@chinastock.com.cn：010-6656 8846执业证书编号：S0130110014591 1．事件 省广股份发布公告，公司拟使用超募资金不超过人民币11055万元，以增资和受让重庆年度广告传媒有限公司（以下简称“年度公司”）原股东股权之方式，投资入股年度公司，本次增资和股权转让完成后，公司将持有年度公司51%股权。 2．我们的分析与判断  收购PE12倍，增厚11－13年EPS0.10元、0.19元和0.27元 交易基本情况：本次增资款为5620万元，其中350万元计入注册资本，占年度公司注册资本的比例为25.93%，差额部分计入资本公积，增资完成后，年度公司注册资本为1350万元；同时公司以超募资金不超过5435万元，受让年度公司原股东持有的年度公司25.07%股权，上述增资和股权转让完成后，公司将持有年度公司51%股权。 收购定价：公司在10年归属母公司净利润为1795万元，出资金额不超过11055万元，可知此次交易市盈率不超过12倍，定价基本合理。 业绩增厚：合作协议中年度公司确定的净利润目标值在2011-2013年分别为2100万元、3200万元和4400万元，11-13年的复合增长率为45%，假设实现这个目标，对公司11－13年业绩增厚0.10元、0.19元和0.27元。 表1：此次交易后年度公司的股权占比情况 交易后年度公司的股权结构 股东名称 出资额（万元） 股权比例 广东省广告股份有限公司 688.5 51% 陆凡 198.45 14.70% 曾奇 198.45 14.70% 邹静 125.685 9.31% 刘宁 46.305 3.43% 曾理 33.075 2.45% 王福祥 19.845 1.47% 袁进 19.845 1.47% 杜晓华 6.615 0.49% 曾敏 6.615 0.49% 廖理 6.615 0.49% 合 计 1350 100% 资料来源：公告资料，中国银河证券研究部 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 表2：公司此次交易后公司股权占比51% 资料来源：公告资料，中国银河证券研究部 表3：年度广告公司主要财务数据 重庆年度广告传媒有限公司主要财务数据 项目 2010年12月31日（万元） 总资产 7404.78 总负债 4146.27 净资产 3258.51 项目 2010年度（万元） 营业收入 11747.84 营业利润 2491.76 归属于母公司所有者的净利润 1795.00 资料来源：公告资料，中国银河证券研究部  收购实现对年度公司管理团队绑定与激励 广告公司作为轻资产公司，团队所起的作用至关重要；公司在投资合同中采取与股东核心管理层签订业绩对赌协议以及竞业禁止协议，同时与核心管理层和业务骨干也签订新的劳动合同并在对赌完成后进行激励安排等条款，保证年度公司核心管理层及骨干业务人员的稳定性，实现了对团队的绑定与激励。 表4：投资协议中实现对管理团队的激励 协议中的管理团队激励措施 激励条件 激励措施 2011-2013年连续3年均完成约定的净利润目标值； 核心管理层与骨干有权在2013年后增资，完成后不超过总股本的 5%，增资价不低于本次公司受让价，公司有权按同等价格增资以保持对年度公司持股比例不低于51%； 2014 年媒体资源签约金额同比增长 20%以上，2011-2013年核心管理层与业务骨干流失率在20%以内； 同时，在政策允许情况下，公司支持年度公司单独上市，或公司通过定向增发等方式，收购转让方所持年度公司部分或全部股份。 资料来源：公告资料，中国银河证券研究部 省广股份对年度公司增资与受让股权交易（单位：万元） 第一步 交易类型 交易金额 计入注册资本 计入资本公积 增资前股权价值 增资后股权价值 增资股权占比直接增资 5,620 350 5,270 16,056 21,676 25.93% 第二步 交易类型 交易金额 第一期预定转让款第二期预定转让款第三期预定转让款受让时股权价值 受让股权占比受让股权 5,435 2,720 1,357.5 1,357.5 21,676 25.07% 交易总额 第一期转让款 业绩承诺 第二期转让款 业绩承诺 第三期转让款 业绩承诺 转让款最后结算 业绩承诺 交易后总占比 11,055 2100 3200 4400 9700 51.00% 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。  收购标的公司有助于将省广股份将业务覆盖区域向中西部地区拓展 重庆年度广告传媒有限公司目前代理了《重庆晨报》、《腾讯.大渝网》、《每日新报》、《渝州服务导报》等媒体广告业务，代理业务领域包括地产、汽车、3C及外埠等四个领域，未来三年，年度公司还将继续扩大代理媒体的范围和领域。 公司在业务层面上与公司接近，以报纸媒体和汽车地产广告投放为主，我们认为该项收购主要是扩大公司广告代理的覆盖范围，从广东地区向中西部拓展，因为中西部是广告市场更大的“蓝海”。 表4：重庆年度广告传媒公司代理的主要媒体及收入 业务 运营主体 销售收入 净利润 《重庆晨报》地产行业 重庆你好 4407 662 《渝州服务导报》地产 重庆领地 1668 262 《腾讯.大渝网》地产 《腾讯.大渝网》3C 重庆辎车 421 68 天津《每日新报》地产 天津星际 4609 666 天津《每日新报》外埠 北京同舟 4087 561 资料来源：公司公告、中国银河证券研究部 3、投资建议 基于3个原因，我们看好公司的长期发展前景：  率先上市的先发优势。公司是国内排名前五的本土广告公司，也是唯一一家在A股上市的综合性大型广告代理公司。  激励制度领先。核心团队均持有公司股权。  并购空间大。全国共有18.58万户广告经营单位，近130万广告从业人员；前8大广告公司占全行业份额仅17.6%。 我们预计公司2011、2012年的净利润分别为1.03亿元和1.36亿元，EPS分别为1.25元和1.65元，同比分别增长52%和32%，对应当前股价的PE为37.6X和28.5X。我们认为当前股价已经隐含公司收购预期，公司股价提升需要更大规模的并购活动，暂时给予公司“谨慎推荐”投资评级。 4、股价催化剂与主要风险 (1)、股价潜在催化剂  进一步的大型收购活动  汽车广告投放情况超预期  6月份新的数据统计系统投入运营后提升广告效果幅度大 (2)、主要风险  地产和汽车行业景气度下滑带来的报纸广告投放下滑  未及时转型的风险。公司目前以传统的报纸媒体代理为主，未来广告投放会向新兴媒体转移，比如社交网站，公司存在没有及时转型的风险。  创业板整体板块估值下跌的系统性风险 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 评级标准 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 许耀文，传媒行业证券分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。 公司简评研究报告/传媒行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。 银河证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。 银河证券版权所有并保留一切权利。 联系 中国银河证券股份有限公司 研究部 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 100033 电话：010-66568888 传真：010-66568641 网址：www.chinastock.com.cn 机构请致电： 北京地区联系： 010-66568849 上海地区联系： 010-66568281 深圳广州地区联系：010-66568908