省广股份(002400)：对外收购承诺兑现，横向一体化战略提升公司业绩

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 省广股份(002400) 公司研究/点评报告 一、 事件概述 近期，省广股份公司拟使用超募资金不超过人民币11,055万元，以增资和受让重庆年度广告传媒有限公司（以下简称“年度公司”）原股东股权之方式，投资入股年度公司。 二、 分析与判断  公司拟以不超过1.1亿元人民币收购年度公司51%股权，收购PE约为12倍，基本合理 1、收购款分增资与股权受让。本次投资，增资款为5,620万元，其中350万元计入注册资本，占年度公司注册资本的比例为25.93%，差额部分计入资本公积，增资完成后，年度公司注册资本为1,350万元。同时公司以超募资金不超过5,435万元，受让年度公司原股东持有的年度公司25.07%之股权。上述增资和股权转让完成后，公司将持有年度公司51%股权。 2、收购PE为12倍。截至2010年底，年度公司总资产7,404.78万元，净资产3,258.51万元；2010年度，年度公司营业收入11,747.84万元，归属于母公司所有者的净利润1,795.00万元；2010年度，年度公司经营活动净现金流205.87万元，投资活动净现金流-499.58万元，筹资活动净现金流1,018.38万元。由此判断，公司收购PE约为12倍，基本合理。且年度公司的净利润率达到10%以上，相比公司2.2%的净利润率，提升了股东利益。  公司与年度公司的对赌协议锁定2011～2013年基本收益，预计增厚EPS为0.13元、0.20元与0.27元 1、对赌协议锁定2011～2013年基本收益。公司股权转让款总价与年度公司未来三年（2011-2013年）净利润目标值和实际实现的净利润挂钩：2011-2013年，年度公司净利润目标值分别为2,100万元、3,200万元和4,400万元。据此净利润目标，公司向转让方支付的股权转让对价初步预定为5,435万元。同时，对赌协议有效保护了公司原有股东权益，若年度公司净利润低于对赌协议目标，将大幅降低对年度公司的收购价格。 2、不排除收购后业绩超预期。收购后，公司与年度公司可充分利用双方资源，例如客户与媒体资源等，发挥规模效应与协同效应，未来公司盈利能力还将会获得进一步提升。同时，年度公司具有较强的盈利能力和成长性，在北京、天津、重庆、乌鲁木齐等地区，广告代理发展空间较大。  对外收购承诺首次兑现，公司由区域性广告公司向全国性广告公司迈进，不排除未来有进一步收购动作 1、对外收购承诺首次兑现，有助于公司快速扩张。此前，我们指出，在公司发展战略指导下，公司有着近6亿元超募资金，存在强烈的对外收购预期，2011年或将有实质动作，从而完成从华南区域型广告公司到全国型广告公司的布局。此次收购符合我们之前判断。 2、横向一体化收购或向纵向一体化收购转变。此次收购为公司横向一体化战略的落实，收购同类广告公司获取规模扩张。未来公司还将实施纵向一体化战略，向公关、咨询、会展等领域延伸。考虑公司手中仍握有约5亿超募资金，不排除有进一步收购的可能性。 三、 盈利预测与投资建议 预计2011～2013年公司EPS为1.24元、1.48元与1.74元。由于公司为本土少有的大型综合性广告公司之一，整合营销传播业务发展思路清晰，且正逐步由区域性广告对外收购承诺兑现 横向一体化战略提升公司业绩 民生精品---点评报告/传媒行业 谨慎推荐 维持评级 合 理 估 值： 55.8元 交易数据（2011-3-25） 收盘价（元） 50.39 近12个月最高/最低 54.29/32.36 总股本（百万股） 82.37 流通股本（百万股） 20. 60 流通股比例% 25.01 总市值（亿元） 41.51 流通市值（亿元) 10.38 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师：卢婷 执业证书编号：S0100210090003 联系人：郑平 电话：(8610)8512 7645 Email：zhengp ing@mszq.com 相关研究 1.《整合营销传播业务继续“扛旗”前行》2011.01.17 2.《业绩符合预期，关注募投项目达产及对外收购》2011.03.08 -40%-20%0%20%40%10-0510-0810-1111-02省广股份 沪深300 2011年3月28日 省广股份(002400) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司向全国性广告公司转型，公司仍存在对外收购的预期，但目前股价已部分反映了该预期，我们维持“谨慎推荐”评级，给予45倍PE，对应2011年目标价为55.8元。 四、 风险提示： 1、媒介代理客户集中度过高（汽车行业客户）易造成业绩波动；2、募投项目投入运营时点及效果落后于预期；3、广告业竞争加剧；4、年度公司的持续发展能力低于预期。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元） 3,079 4,114 4,939 5,922 增长率（%） 50.16% 33.62% 20.05% 19.92% 归属母公司股东净利润（百万元） 68 102 122 143 增长率（%） 27.15 50.24 19.34 17.96 每股收益（元） 0.82 1.24 1.48 1.74 PE 61.45 40.77 34.16 28.96 PB 4.07 3.66 3.27 2.91 资料来源：民生证券研究所 省广股份(002400) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 一、营业总收入 3,079 4,114 4,939 5,922 货币资金 909 991 1,421 1,620 减：营业成本 2,766 3,684 4,426 5,310 应收票据 117 156 74 89 营业税金及附加 31 41 49 59 应收账款 175 234 296 355 销售费用 153 185 222 266 预付账款 452 604 543 651 管理费用 46 58 69 83 其他应收款 22 29 25 30 财务费用 (6) (3) (4) (5) 存货 0 0 0 0 资产减值损失 2 2 2 2 其他流动资产 0 0 0 0 加：投资收益 5 5 5 5 流动资产合计 1,675 2,013 2,359 2,745 二、营业利润 91 152 179 211 长期股权投资 29 34 36 38 加：营业外收支净额 (0) (0) 1 1 固定资产 27 20 14 9 三、利润总额 91 152 180 212 在建工程 0 0 0 0 减：所得税费用 23 39 45 53 无形资产 0 0 0 0 四、净利润 68 113 135 159 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 68 102 122 143 非流动资产合计 57 54 50 47 五、基本每股收益（元） 0.82 1.24 1.48 1.74 资产总计 1,732 2,067 2,409 2,791 短期借款 0 0 0 0 主要财务指标 应付票据 0 0 0 0 项目 2009A 2010E 2011E 2012E 应付账款 238 317 664 797 EV/EBITDA － 28.12 22.50 19.16 预收账款 431 574 443 531 成长能力: 其他应付款 2 2 1 1 营业收入同比 50.2% 33.6% 20.1% 19.9% 应交税费 19 19 10 10 营业利润同比 32.4% 66.0% 18.0% 18.1% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 27.0% 66.0% 19.3% 18.0% 流动负债合计 712 913 1,117 1,339 营运能力: 长期借款 0 0 0 0 应收账款周转率 21.98 20.11 18.63 18.18 其他非流动负债 0 0 0 0 存货周转率 － － － － 非流动负债合计 0 0 0 0 总资产周转率 2.62 2.17 2.21 2.28 负债合计 712 913 1,117 1,339 盈利能力与收益质量: 股本 82 82 82 82 毛利率 10.1% 10.4% 10.4% 10.3% 资本公积 763 763 763 763 净利率 2.2% 2.5% 2.5% 2.4% 留存收益 169 271 392 535 总资产净利率ROA 5.8% 6.0% 6.0% 6.1% 少数股东权益 5 16 30 46 净资产收益率ROE 11.5% 10.5% 11.2% 11.8% 所有者权益合计 1,020 1,133 1,268 1,427 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 1,732 2,045 2,385 2,766 流动比率 2.35 2.21 2.11 2.05 资产负债率 41.1% 44.1% 46.4% 48.0% 现金流量表 长期借款/总负债 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 每股指标（元） 经营活动现金流量 (63) 73 418 186 每股收益 0.82 1.24 1.48 1.74 投资活动现金流量 (4) 5 8 8 每股经营现金流量 (0.76) 0.89 5.07 2.26 筹资活动现金流量 774 3 4 5 每股净资产 12.38 13.75 15.39 17.32 现金及等价物净增加 707 82 430 199 资料来源：民生证券研究所 省广股份(002400) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 分析师与行业专家简介 郑平，中国人民大学管理学博士，工信部高级工程师，曾供职于工信部电信研究院，4年以上通信行业研究经验，主持或参与了多项政府部院及电信运营商课题项目，长期跟踪行业发展动态，对行业有较为深刻的理解和认识。2010年加盟民生证券研究所。 卢婷，IT行业分析师，中国社会科学院经济学硕士。曾就职于兴业银行。2008年加入民生证券，长期关注IT行业的发展趋势。负责计算机及信息服务行业研究，覆盖智能交通、智能建筑、手机支付、物联网、LBS、LED等领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格和相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5