2010年盈利低於预期,长期仍受益铁路基建

元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 板材49%线棒26%型钢14%火车轮及环件2%其他9%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002007/01 2007/07 2007/12 2008/06 2008/12 2009/06 2009/12 2010/06 2010/120246810121416000001.SH 上证综合指数600808.SH 马钢股份股票信息目前股價0001.SH4%4%-6%2%49600808.SH7.13/3.120323.HK76.70/0.87H股A股4.323.76馬鋼(集團)控股有限公司1732.935967.755967.751732.93股票代碼日成交量(百萬股)52周最高價/最低價發行股數(百萬股)其中：流通股(百萬股)第一大股東最近估值走勢1-w1-m3-mYTD600808.SH3%6%-6%7%002007200820092010(F)2011(F)主營業務收入50,645.39 71,259.74 51,859.97 64,428.22 70,895.97年增率（％）43.03%40.70%-27.22%24.23%10.04%主營業務利潤2,666.43494.68169.691,520.042,438.21年增率（％）-1.31%-81.45%-65.70%795.77%60.40%淨利潤2,475.38710.23392.481,234.001,941.66年增率（％）3.09%-71.31%-44.74%214.41%57.35%每股收益0.370.090.050.160.25市盈率（倍）26.3031.1299.0923.4614.91市淨率（倍）2.890.941.511.070.99股價/經營現金35.12(78.49)1,163.76(40.04)11.56ROA(%)3.62%1.11%0.79%2.07%3.05%ROE(%)10.98%2.76%2.07%4.85%6.81%金股利率2.64%11.43%3.19%7.98%7.98%現馬鋼股份（600808.SH/0323.HK） 基本資料 資料來源：元富上海 股價相對大盤表現 資料來源：元富上海 馬鋼股份營收結構（ 1H10） 資 來源：元富上海 料 元富上海代表處 分析師：王重陽 Sarah Wang 電郵：sara.sh@masterlink-cn.com 2010年盈利低於預期 長期仍受益鐵路基建 A/H股投資評等及目標價 „ 2010年全年業績低於預期，成本上漲吞噬公司利潤。公司業績預增公告預計2010年淨利潤將同比上升50%以上，即淨利潤至少達5.88億元，這一預測值分別比我們和市場預期低59%左右。按照此預測，2010年4季度公司虧損額最高將達4.68億人民幣，合每股虧損為-0.06元，大大低於我們之前預測盈利的4.07億元，盈利下滑主要由於生產成本的大幅上漲。 „ 出廠價緊跟市場步伐，受益程度更高。公司的價格調整緊跟市場步伐，每個月上、中、下三旬價格均有調整。公司4Q10螺紋鋼、熱軋均價分別為3,981元/噸和3,924元/噸，分別較3季度上漲8.5%和4.2%，與市場價變化幅度基本一致。最新出臺的2月中旬價格調整資訊顯示，在2011年第二期價格表基礎上，螺紋鋼、線材漲150元/噸，H型鋼漲130元/噸，普中板漲150元/噸，熱軋系列產品漲150元/噸，提升產品毛利率3-4%。 „ 動車輪仍待鐵道部認證，批量生產待有時。公司200-250km/h的車輪已研製成功，但尚待鐵道部的實驗認證，2011年難以量產。根據《中長期鐵路網調整規劃方案》，車輪需求高峰最快將在2012上半年出現，若屆時馬鋼車輪通過鐵道部驗證並順利量產，將成為高鐵規劃的最大受益者。 „ 評價及投資建議：我們下調公司2010年EPS至0.16元（下調幅度為15%），維持2011年EPS 0.25元不變。按11年的盈利預測，公司A股動態PE為15倍，PB為0.99倍，估值水準處於行業中低位，隨著公司產銷量的增長及行業整體估值的提高，給予中期1.1倍PB，對應A股目標價為4.04元和4.78港元，不過鑒於成本因素及動車輪暫時無法量產，維持A股及H股“持有”評級。 主要財務分析 資料來源：元富上海 持有 600808.SH 目標價：4.04 RMB A股 持有 00323.HK 目標價：4.78 HKDH股 2011-02-17 1 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-02-17 220092010FYoY4Q淨利潤（億元）3.925.8850%3091Q102Q103Q104Q10FYoY.855.205.340.03-4.68-222%（元）0.050.0850%0.050.070.070.0004-0.06-222%每股收益2010年全年業績低於預期 成本上漲吞噬公司利潤 7008009001,0001,1001,2001,3001,4002010/012010/032010/062010/082010/10铁精粉价格:保定(66%湿基不含税)印度矿车板价（品位63%）1,7001,7501,8001,8501,9001,9502,0002010/012010/032010/062010/082010/107007508008509009501,0001,0501,1001,150二级冶金焦价格（元/吨）铁精粉价格（元/吨）,R 出廠價緊跟市場步伐 受益程度更高 公司于元月18日發佈業績預增公告，預計2010年淨利潤將同比上升50%以上（上年同期公司淨利潤為3.92億元，每股收益為0.051元），即淨利潤至少達5.88億元，這一預測值分別比我們和市場預期低59%左右。 按照此預測，2010年4季度公司虧損額最高將達4.68億人民幣，合每股虧損為-0.06元，大大低於我們之前預測盈利的4.07億元，盈利下滑主要由於生產成本的大幅上漲。根據wind提供的資料，國內鐵精粉（品位66%）2010年四季度含稅均價為1,029元/噸，環比三季度增長15.9%，焦炭漲幅達3.7%，而同期板材和長材市場均價漲幅分別為3.4%和12.4%，公司出廠價的提升幅度亦無法完全覆蓋成本的上漲。 馬鋼股份業績快報（淨利潤按照50%的漲幅來計算） 資料來源：元富上海，公司公告 4Q10鐵礦石現貨價保持穩步上漲 224Q10焦炭及焦煤價格加速上漲 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 此外，受節能減排和冬季檢修的影響，公司2010年4季度產量環比3季度有10-20噸的下滑，當季產量有340萬噸，全年產量預計有1,442萬噸，較2009年僅增長1.9%。進入2011年後，大陸鋼鐵行業產銷兩旺，公司產能利用率亦恢復至9成左右，1月產量達120萬噸，生產效率的改善有利於提升盈利水準。 有別於寶鋼月度出臺價格政策的模式，公司的價格調整頻率更高，緊跟市場步伐，每個月上、中、下三旬價格均有調整，且存在追溯機制。公司4Q10螺紋鋼、熱軋均價分別為3,981元/噸和3,924元/噸，分別較3季度上漲8.5%和4.2%，與市場價變化幅度基本一致，同期寶鋼、鞍鋼熱軋出廠價上調幅度為3.8%和4.1%，馬鋼靈活的定價模式使公司在鋼價上漲趨勢中受益更多。 馬鋼最新出臺的2月中旬價格調整資訊顯示，在2011年第二期價格表基礎上，螺紋鋼、線材漲150元/噸，H型鋼漲130元/噸，普中板漲150元/噸，熱軋系列產品漲150元/噸，提升產品毛利率3-4%。 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-02-17 3螺紋鋼（HRB335Φ14-25mm）線材（Q235 Φ6.5mm）普碳熱卷（Q2355.5mm*1800*C）普碳冷軋（ST121.0mm*1250*C）普中板（Q23512-20mm）矽鋼（M50W8000.5mm*1200*C）中型材（Q235 5#角鋼）1Q103,6173,6303,4884,9673,5066,2303,3404,9083,8936,6693,7204,5173,7466,5563,5834,8004,0937,3803,8466.27%9.29%12.58%7.32%4,9334,3037,3804,1932Q103,7173,7363,7853Q103,6683,7603,7684Q103,9814,1433,924QoQ8.54%10.20% 4.16%2011/014,3234,4134,210 3000350040004500500055002010/012010/042010/072010/102011/01500055006000650070007500螺纹钢（HRB335 Φ14-25mm）普碳热卷（Q235 5.5mm*1800*C）普碳冷轧（ST12 1.0mm*1250*C）普中板（Q235 12-20mm）中型材（Q235 5#角钢）硅钢（M50W800 0.5mm*1200*C）-右轴 動車輪仍待鐵道部認證 批量生產待有時 馬鋼出廠價季度均價變化（不含稅，單位為元 /噸） 資料來源：元富上海，中國鋼鐵現貨網 馬鋼出廠價月度均價走勢圖 資料來源：元富上海 公司系大陸鐵路車輪生產龍頭企業，火車輪及環件總產能為30萬噸，作為馬鋼的拳頭產品，2008-2009年產品毛利率一度高達40%，每年20-30萬噸產量貢獻公司淨利潤在20%以上。2010年由於鐵道部降低採購力度，上半年產品產量僅為6萬噸，對利潤的貢獻度不到2%。2011年車輪產量有望達到18萬噸，增長幅度達10%以上。 近年來公司正在積極開發時速200-250公里的動車組車輪，以滿足高鐵建設的需要。目前公司200-250km/h的車輪已研製成功，但尚待鐵道部的實驗認證，2011年難以量產，而大陸250km/h以上的車輪仍主要依賴進口，供需缺口一直存在。 從長遠來看，《中長期鐵路網調整規劃方案》要求，到2020年中國鐵路營業里程達12萬公里，快速鐵路客運網路達5萬公里，形成“四縱四橫”鐵路快速客運通道及四個城際快速客運系統，預計這一系列目標將提前至2015年實現。按照規劃，“十二五”期間鐵路基礎建設投資年均投資額為7,000億元，鐵路裝備年均新增需求1,500億元，預計動車組第一個交付高峰在2013-2014年出現，按照車輛建設週期6-10月計算，車輪需求高峰將在2012上半年左右出現，若屆時馬鋼車輪通過鐵道部驗證並順利量產，將成為高鐵規劃的最大受益者。 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 20072008200920102011E2012E路固定資產投資額（億元）2,3654,1687,0208,3408,5008,500766,0047,0917,0007,0001,0161,2491,5001,5000%79.4%22.9%20.1%0.0%2011-02-17 4鐵鐵路基本建設投資1,7903,3機車車輛購置354566YoY29.0%60.大陸鐵路固定資產投資額變化情況 資料來源：元富上海，中國鋼鐵現貨網 投資建議 鑒於公司成本上漲超出我