罗莱家纺(002293)：静水深流——战略前瞻、行动领先的家纺龙头企业

深度报告 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【公司·证券研究报告】 研究结论 z 有别于大众认识的观点：我们看好公司，除了鉴于国内家纺行业的快速成长前景和公司目前行业第一的地位之外，也看好其加盟强势在充分契合了行业中短期发展特征后的优势发挥，更重要的原因是看好公司在行业竞争中富有前瞻性的战略眼光以及步步领先的战术，这是公司与其他同行的重要差别也是决定公司有望持续保持行业领导地位的最重要基石。业务上深谋远虑、敏锐思变而又果敢进取，业务之外不事张扬、谨慎低调，静水深流或许就是公司的精神写照。 z 国内家纺行业正处于快速成长期，主动性更新需求将最终成为行业消费的主流，而更为标准化的产品属性也将推动行业集中度不断提高。像公司这样的龙头企业未来将充分分享到行业快速增长和市场份额提高带来的双重增长效应，其市场龙头的地位有望进一步强化。我们预计渠道外延式扩张仍将是行业未来发展的一个主旋律，从这个角度而言加盟基础好拓展能力强的企业更容易在行业中短期的竞争中脱颖而出，公司的发展历史证明其恰恰具备这方面的突出优势，因此我们预计公司在国内家纺行业的中短期竞争中将继续保持领先地位。 z 回顾公司的发展历史，我们认为奠定其龙头地位的关键是战略前瞻和行动领先。重点表现为以下两个方面（1）渠道拓展与创新步步领先于行业：公司是业内最早特许加盟经营的企业之一、是最早进行二/三/四线城市渠道下沉的龙头企业，也是第一个推出独立电子商务平台的龙头企业。（2）多品牌策略布局更为成熟与完善：在多品牌策略的运营上，我们觉得公司与女鞋行业的巨头百丽有一定的神似，不同成长阶段的品牌的梯次培育成熟将成为公司后续持续快速增长的坚实基础。 z 盈利预测与投资评级：我们将公司 2010——2012 年的每股收益分别上调为 1.56 元、2.31 元和 3.31 元，近三年盈利的复合增长率在 48%左右。参考公司盈利增速及国内品牌服饰企业的估值水平，我们认为给予公司2012 年 30 倍的估值水平较为合理，对应目标价格为 99 元。因此上调公司的评级由“增持”至“买入”。 z 特别提示：受可能的政策利好影响（相关信息的链接见本报告第 17 页），公司未来业绩存在进一步上调的可能性，如果利好落实，我们预计公司2010——2011 年的每股收益将分别上调为 1.77 元、2.54 元和 3.66 元，未来三年盈利复合增长率高达 53%，而 2011 年动态估值仅为 27 倍左右。当然最终政策利好能否落实仍存在不确定性，因此本报告的预测都没有包含此因素。 z 风险因素：国内房地产行业政策调控对自住型房产交易量影响带来的可能消费冲击。 罗莱家纺 002293.SZ 静水深流 ——战略前瞻、行动领先的家纺龙头企业施红梅 纺织服装行业首席分析师 8621－63325888×6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860200010014 联系人 糜韩杰 8621－63325888×6119 mihanjie@orientsec.com.cn 投资评级 买入 增持 中性 减持（上调）股价（2011 年 2 月 21 日） 68.29 元目标价格 99.00 元总股本/A 股（百万股） 140.36A 股市值（亿元） 95.43国家/地区 中国行业 纺织服装报告发布日期 2011 年 2 月 22 日 股价表现 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%10-0210-0310-0410-0510-0610-0710-0810-0910-1010-1110-1211-01罗莱家纺沪深300 财务预测 单位：百万元 20092010E2011E2012E营业收入1145175625383599同比(%) 24%53%45%43%归属母公司净利润144219324465同比(%) 28514844毛利率(%) 39.138.638.938.9ROE(%) 10.814.117.219.9每股收益(元) 1.031.562.313.31P/E（倍） 66.0643.6229.4820.51P/B（倍） 7.156.145.084.07EV/EBITDA（倍）44301913资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 2 罗莱家纺深度报告 —— 静水深流 战略前瞻行动领先的家纺龙头企业目录 一、国内家纺行业的领导企业..........................................................................4 1、公司简介：多品牌运营的纵向一体化家纺龙头企业...................................................... 4 2、公司历程：数次变革，实现凤凰涅槃........................................................................... 6 3、公司业绩：营收持续增长，业绩表现优异.................................................................... 7 二、国内家纺行业未来的趋势..........................................................................9 1、国内家家纺行业正处于快速成长期............................................................................... 9 2、行业集中度有望不断提高，龙头公司分享双重增长.....................................................11 3、渠道外延式扩张仍将是国内家纺行业中短期的主旋律之一..........................................11 4、主动更新性需求将成为国内家纺行业消费的主流....................................................... 12 三、公司特质：战略前瞻 行动领先...............................................................13 1、渠道拓展与创新步步领先于行业................................................................................ 13 2、多品牌策略布局更为成熟与完善................................................................................ 15 3、充沛的超募资金提供丰富的想象空间......................................................................... 16 四、盈利预测与估值......................................................................................16 风险提示........................................................................................................17 特别提示：....................................................................................................17 3 罗莱家纺深度报告 —— 静水深流 战略前瞻行动领先的家纺龙头企业 图表目录 图1 公司近年不断加大研发费用投入.....................................................................................................5 图2 公司的经营模式..............................................................................................................................5 图3 公司的LOGO，掌管纺织业的女神阿拉克涅侧像，标志性的金色识别系统....................................6 图4 公司的历次重大变革.......................................................................................................................7 图5 公司销售收入和净利润逐年快速增长..............................................................................................8 图6 公司近年保持行业内较高的毛利率（%）.......................................................................................8 图7 公司近年来期间费用比率变动情况..................................................................................................9 图8 我国家用纺织品消费占纺织品消费总体的比例依然偏小...............................................................10 图9 各种因素促进中国家纺市场需求不断扩大.....................................................................................10 图10 美国女性消费者购买家纺产品渠道.................................................................................