2月18日上调存款准备金率点评：收流动性将继续,准备金仍将被频繁使用

动态点评 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【宏观经济】 事件： 中国人民银行决定，从 2011年1月20日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率 0.5 个百分点。 东方证券宏观团队在去年 10 月份市场普遍讨论“存款准备金上调临近历史新高，会有瓶颈“时，曾在 10 年 11 月 11 号旗帜鲜明提出“准备金率远未到天花板，加息未必是主要手段”的观点，在今年刚刚发布的一月份信贷点评报告中明确提出“在目前投资冲动强烈，信贷需求旺盛的情况下，加息根本达不到抑制信贷需求的目的，通过上调存款准备金来控制信贷规模仍然是央行最主要的和最有效的政策工具”。目前看来，央行对货币工具的选择与我们的预判完全相符。 研究结论 ¾ 再度上调准备金在市场预期之内，彰显政府收流动性、控通胀的决心 央行再度提高存款准备金率 0.5 个百分点，这是今年以来第二次上调存款准备金率，自去年以来第 8 次上调存款准备金率，本次上调后，大型金融机构的存款准备金率达 19.5%，中小金融机构的存款准备金率已高达 16%。在不到 2 个月时间，2 次调存款准备金，1 次加息的紧缩工具的使用频率是历史罕见，彰显政府收流动性、控通胀的决心， ¾ 探因：流动性对冲压力和通胀形势严峻倒逼央行再度上调准备金, 自 2011 年以来，尽管央行采取了多项措施严防信贷规模，期望 1 月份新增信贷控制在万亿元以内，但 1 月份实际新增信贷达到了 1.04 万亿，外加上一月份新增外汇占款处于高位（预计达 3000 亿以上），表明国内流动性依旧充裕，新增信贷和外汇占款两指标双双超央行“红线”，使得央行再度动用存款准备金；另一方面，未来 2 个月公开市场到期票据资金量将显著放大，每周都将近有 1000 亿左右的到期资金，给本已充裕的流动性“火上浇油”，而目前由于一二级市场票据利率倒挂，单单靠公开市场操作，发行央票来回收流动性的显然是力度不够，由此准备金的上调自然成为回收流动性的首选工具，在市场预期之内；其次，目前通胀形势依旧严峻迫使央行再度出手。尽管 1 月份 CPI 达 4.9 低于市场预期，但我们 1 月份 CPI 未破“5，除受到权重调整，拉低 CPI 数据外，蔬菜价格被低估使得 1 月份实际 CPI 应远高于 4.9，1 月份 PPI6.6% ，继续上行以及农产品价格的全面上涨均表明通胀风险尚存。 ¾ 影响：此次上调准备金将冻结资金约 3600 亿元，银行资金面将连续 8 次上调准备金的累积效应对收流动性作用将逐步显现 1 月底，我国人民币存款余额达 71.23 万亿，以此计算，此次上调存款准备金率可大致锁定商业银行资金约 3600 亿元。由此，自 2010 年以来我国已连续 8 次上调准备金，累积冻结资金约 2.9 万亿，将有助于通胀预期的调整。从历年来看，单次的上调存款准备金对收市场流动性的作用有限，但累积效应不容忽视，根据统计局公布的新的房地产价格统计数据，1 月份全国有10 个大中城市房价同比涨幅超过 10%，此次上调存款准备金将加速楼市调整步伐， ¾ 政策预判：“控流动性”将继续，存款准备金，特别是差别准备金仍然是央行最主要和最有效的政策工具 在国内实体经济发展良好的基础上，实体经济信贷旺盛需求不减，通胀压力依旧严峻的大背景下，我们预计央行仍将实行偏紧的货币政策。通胀形势依旧严峻，尽管 CPI 闯过了春节这一“鬼门关”，但不断走高的国际商品价格特别是国际粮价所带来的输入型通货膨胀、PPI 的走高、干旱导致冬小麦减产的预期以及粮食供需的不平衡等因素都使得我们在近期仍面临较大的通胀压力。闫 伟 首席经济学家 010-66210681 执业证书编号：S0860110110025 yanwei@orientsec.com.cn 李立峰 宏观经济分析师 010-66210253 执业证书编号：S0860110070052 lilifeng@orientsec.com.cn 收流动性将继续，准备金仍将被频繁使用 —— 2月18日上调存款准备金率点评报告发布日期 2010年1月19日 星期六 宏观经济 宏观经济 2 宏观经济动态点评：收流动性将继续，准备金将被频繁使用 2011 年央行把稳定物价放在首位，而控物价的关键所在在于信贷的控制，央行要防止形成一季度信贷过快增长的局面再度出现，而目前来看控信贷的难度不小，从历年信贷投放的数据来看， 一季度向来是银行信贷投放的旺季，去年一季度信贷投放达到 2.6 万亿元的高度，助推 2010 年全年信贷规模达到 7.9 万亿元。而今年是十二五的开局之年以及地方政府换届，这使得地方政府的投资冲动更加强烈，大干快上是很普遍的心理，投资增速极有可能超预期，近期进口数据的高企也说明了这点，而与地方政府投资冲到那个相伴随的就是地方政府对中央政府的游说以及对中央银行和商业银行的施压。由此我们预计央行会在一二季度高频率的使用紧缩货币工具来管理流动性。 从政策工具上看，在普遍认为资金面偏紧各种利率走高的情况下，加息根本抑制不了各方对信贷的需求，反而有可能导致热钱的进一步流入，因此我们预计继续使用这一工具的可能性不大，控制信贷规模和调整存款准备金率依然是央行最好的选择，维持“准备金率远未到天花板”的观点。 3 宏观经济动态点评：收流动性将继续，准备金将被频繁使用 表1：历次上调准备金率与A股涨跌 单位：% 年份 上调次数 公告日期 距离上次调整的天数（天） 公告星期缴款日期准备金率：大型金融机构准备金率：中小金融机构 调整幅度 货币回收额（亿人民币） 消息公布次日指数涨跌 2003 本年来第一次上调 03-8-23 1374 星期六 03-9-21 7 7 1 1977 0.21 2004 本年来第一次上调 04-4-12 233 星期一 04-4-25 7.5 7.5 0.5 1103 -1.05 本年来第一次上调 06-6-16 795 星期五 06-7-5 8 8 0.5 1592 0.75 本年来第二次上调 06-7-21 35 星期五 06-8-15 8.5 8.5 0.5 1599 1.17 2006 本年来第三次上调 06-11-3 105 星期五 06-11-15 9 9 0.5 1646 0.17 本年来第一次上调 07-1-5 63 星期五 07-1-15 9.5 9.5 0.5 1677 2.49 本年来第二次上调 07-2-16 42 星期五 07-2-25 10 10 0.5 1701 1.41 本年来第三次上调 07-4-5 48 星期四 07-4-16 10.5 10.5 0.5 1771 0.13 本年来第四次上调 07-4-29 24 星期日 07-5-15 11 11 0.5 1794 2.16 本年来第五次上调 07-5-18 19 星期五 07-6-5 11.5 11.5 0.5 1802 1.04 本年来第六次上调 07-7-30 73 星期一 07-8-15 12 12 0.5 1855 0.68 本年来第七次上调 07-9-6 38 星期四 07-9-25 12.5 12.5 0.5 1887 -2.16 本年来第八次上调 07-10-13 37 星期六 07-10-25 13 13 0.5 1915 2.15 本年来第九次上调 07-11-10 28 星期六 07-11-26 13.5 13.5 0.5 1892 -2.40 2007 本年来第十次上调 07-12-8 28 星期六 07-12-25 14.5 14.5 1 3855 -1.38 本年来第一次上调 08-1-16 39 星期三 08-1-25 15 15 0.5 1947 -2.63 本年来第二次上调 08-3-18 62 星期二 08-3-25 15.5 15.5 0.5 2025 2.53 本年来第三次上调 08-4-16 29 星期三 08-4-25 16 16 0.5 2078 -2.09 本年来第四次上调 08-5-12 26 星期一 08-5-20 16.5 16.5 0.5 2111 -1.84 本年来第五次上调 08-6-15 17 17 0.5 2156 本年来第六次上调 08-6-7 26 星期六 08-6-25 17.5 17.5 0.5 2156 -7.73 本年来第一次下调 08-9-15 星期一 08-9-25 16.5 -2679 -4.47 本年来第二次下调 08-10-8 24 星期四 08-10-15 17 16 -2275 -0.84 本年来第三次下调 08-11-26 48 星期一 08-12-5 16 14 -1 -7397 1.05 2008 本年来第四次下调 08-12-22 26 星期六 08-12-25 15.5 13.5 -0.5 -2312 -4.55 本年来第一次上调 10-1-12 386 星期二 10-1-18 16 13.5 0.5 2989 -3.09 本年来第二次上调 10-2-12 31 星期五 10-2-25 16.5 13.5 0.5 3064 -0.49 本年来第三次上调 10-5-2 79 星期日 10-5-10 17 13.5 0.5 3250 -1.23 本年来第四次上调 10-11-9 191 星期二 10-11-16 17.5 14 0.5 3514 1.04 本年来第五次上调 10-11-19 9 星期五 10-11-29 18 14.5 0.5 3500 -0.15 2010 本年来第六次上调 10-12-10 21 星期五 10-12-20 18.5 15 0.5 3500 2.88 本年来第一次上调 11-1-14 35 星期五 11-1-20 19 15.5 0.5 3500 -3.03 2011 本年来第二次上调 11-2-18 35 星期五 11-2-24 19.5 16 0.5 3600 —— 资料来源：中国人民银行 东方证券研究所 4 宏观经济动态点评：收流动性将继续，准备金将被频繁使用 表2 我们近期对货币工具使用的预判 发布日期 东方团队宏观预测报告 主要观点 2010-12-10 《涨价再呈燎原势,CPI 5-6 月见高点》