中海发展(600026)：经营稳健，关注明年COA运价调整

作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。 独立性声明 中海发展（600026）：经营稳健，关注明年COA运价调整 z 内容提要 公司评级： 推荐 近半年该股相对沪深300指数走势 基础数据 总股本（百万股） 3404 实际流通A股（百万股） 2108实际流通A股市值（亿元） 213.7 研 究 员 尹建辉 投资咨询证书号 S0620207050048 研 究 员 张娜 电 话 025-83367888-3085 邮 箱 nicolezn@126.com ¾ 中海发展（600026）中海发展大部分的营业收入来源于油品运输与煤炭运输，其中油品运输收入，国内运输和国际运输的占比相差不大，煤炭运输部分则主要来源于国内（沿海）运输的收入。公司面对提出了将在继续主导沿海煤炭、油品运输基础上，进一步加强与大货主的战略合作，通过签订长期运输合同来发展大型干散货船队，重点发展23万吨、30万吨超大型矿砂船，积极参与中国进口铁矿石运输。 ¾ 运力增长：公司目前现有的运力为1100万载重吨，其中油轮的运力为600万载重吨，干散货运力为500万载重吨。2011年与2012年公司新增运力大约500万吨，其中油轮运力约为100万载重吨，干散货运力约为400万载重吨。届时铁矿砂运输船队的运力规模将达到420万载重吨。从运力增速的情况上看，2011年与2012年的运力增速大致为20%左右。¾ 盈利情况：公司相对于其他航运公司具有相对稳定的收益，根据公司三季报，前三季度实现营业收入65.97亿，分货种看，煤炭运输、原油运输、其他干散货运输的营业收入分别26.93亿、45.62亿、12.21亿元。2010年干散货运输价格指数的基数不高，并且在运价指数四季度煤炭运价指数走高，都将有利于年底公司的COA谈判。 ¾ 投资评级：目前航运业虽然整体从寒冬中走出，但由于新船运力交付的压力，全行业的景气度还不够高，公司的稳健经营模式能保证业绩，符合当前的航运业形式。我们预计2010至2012年EPS为0.58元，0.73元和0.90元，考虑到公司业绩成长以及行业的市盈率情况，暂给予2011年18-20倍的PE水平，对应6个月目标价为13.14-14.60元，11月17日收盘价为10.48元，给予推荐的投资评级。 南京证券有限责任公司NANJING SECURITIES CO.LTD 首次发布：2010 年 11 月 18 日公司研究报告 中海发展(600026) - 1 - - 1 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明一 公司概况 公司是简称中海集团的全资子公司，总部位于上海。中海集团隶属国资委，是目前中国大陆地区第二大海运业巨头。公司的主营业务是油品运输、煤炭运输以及其他干散货运输，公司的业务覆盖国际和国内，是国内最大的沿海煤炭和油品运输企业，相比较与国际运输，沿海运输的运价由于大部分执行COA合同运价，使得沿海运价相比较与国际运输均价具有单位运输收入高且收入稳定的特点，锁定了公司的大部分盈利。 图一 2010年前三季度收入构成表 资料来源：公司资料 南京证券研究所 中海发展大部分的营业收入来源于油品运输与煤炭运输，其中油品运输收入，国内运输和国际运输的占比相差不大，煤炭运输部分则主要来源于国内（沿海）运输的收入。公司面对外资船公司的激烈竞争，提出将在继续主导沿海煤炭、油品运输基础上，进一步加强与大货主的战略合作，通过签订长期运输合同来发展大型干散货船队，重点发展 23 万吨、30 万吨超大型矿砂船，积极参与中国进口铁矿石运输。 表一 2010年前三季度油品运输业绩表 资料来源：公司资料 - 2 - - 2 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明表二 2010年前三季度干散货运输业绩 资料来源：公司资料 二 经营模式 公司主要采用与大客户签订 COA 包运合同的经营方式，于每年四季度开展与客户的 COA 合同的谈判，谈判内容将就运量和运价水平达成一致协议，有效保证了运费收入的稳定性。公司油品运输客户主要是中石化、中石油和中海油，干散货运输客户主要是国内大型国有钢铁企业，包括中国神华、宝钢集团、华能集团、上海电力、首钢集团等。公司就铁矿砂运输业务与首钢集团、宝钢集团、武钢集团签订了15-20年的COA协议，采用运费固定，变动燃油附加税平衡成本的方式，将内部收益率锁定在10%至12%。另外，公司还采取与货主建立合营公司的形式保证运力的有效利用。 三 运力增长 公司目前现有的运力为1100万载重吨，其中油轮的运力为600万载重吨，干散货运力为500万载重吨。2011年与2012年公司新增运力大约500万吨，其中油轮运力约为100万载重吨，干散货运力约为400万载重吨。公司未来两年VLOC铁矿砂运输船队的运力增长迅速，今年共有4艘23万吨级的VLOC交付，2011年将有4艘23万吨级，3艘30万吨级的VLOC交付，2012年将有5艘30万吨级的VLOC交付，届时铁矿砂运输船队的运力规模将达到420万载重吨。从运力增速的情况上看，2011年与2012年的运力增速大致为20%左右。 表三 未来三年新船交付计划表 资料来源：公司资料 - 3 - - 3 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明四 主营收入分析与预测 在消费需求提升的前提下，煤炭进口量大幅提升、出口逐步减少。2009 年，全国煤炭出口量2240 万吨，同比降50.7%，进口量12583万吨，同比增长211.5%。我国成为煤炭净进口国的趋势已经确立，我国煤炭产销区域失衡的局面难以改变，海运仍然是北煤南运的主要渠道，沿海煤炭运输需求有增无减。 中国作为石油进口和消费大国的地位已日趋稳固，2009 年中国石油消费量404.6 百万吨，占世界石油消费量的比重10.4%，仅次于美国21.7%的比重，石油进口总量需求确定。另外，目前本国船东运输进口原油比重大致为40% ，据“国油国运”规划的50%还有一定的差距，公司新投入的VLCC运力将分得剩余这10%部分的市场份额。 铁矿砂的运输方面，公司已与首钢集团、宝钢集团、武钢集团签订了为期15-20年的COA协议，保证了VLOC铁矿砂船队的运量与运价。 图二 沿海煤炭运价指数 资料来源：南京证券研究所 图三 波罗的海原油及成品油运价指数 资料来源：南京证券研究所 0200400600800100012001400Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10Aug-10Sep-10Oct-10Nov-10原油运输指数(BDTI)成品油运输指数(BCTI)CCBFI:煤炭050010001500200025003000Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10Aug-10Sep-10Oct-10Nov-10 - 4 - - 4 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明根据公司三季报，前三季度实现营业收入65.97亿，分货种看，煤炭运输、原油运输、其他干散货运输的营业收入分别26.93亿、45.62亿、12.21亿元。基于四季度煤炭运输需求的增强和传统的油运旺季的预期，预计四季度的表现将好于三季度。2010年干散货运输价格指数的基数不高，并且在四季度煤炭运价指数走高，都将有利于年底公司的COA谈判，基于这两点考虑我们预计明年的COA协议的运价相比今年增长5%。由于未来两年油轮运输的新船交付压力较大，我们暂保守预计明年的运价相比于今年略微上调3%，根据未来两年各货种新船交付的数量预计未来两年周转量的增速列表如下 表四 主营收入预测表 资料来源：南京证券研究所 2010E 2011E 2012E