2010年三季报点评：运营态势良好，上调盈利预测

敬请参阅报告结尾处免责声明 1 维持评级 徐工机械(000425) 建筑、农业机械与重型卡车/装备制造 T_ReportAbstract 运营态势良好，上调盈利预测 徐工机械 2010 年三季报点评 报告关键点： & 公司1-9月份业绩超出预期。 & 上调公司盈利预测幅度约13%。 & 合理价格为55元，维持“买入-A”的投资评级。 报告摘要： ÿ 1-9月份公司实现主营业务收入189.39亿元，同比增长32.93%，归属于母公司股 东的净利润5.97亿元，同比增长51.14%，实现每股收益1.92元。公司业绩超出 预期。 ÿ 公司业绩增长的主要原因是国内投资高速增长，拉动起重机等业务迅猛发展， 公司大力开拓国内外市场，产品结构亦在提升，同时内部挖潜增加效益。 ÿ 1-9月份公司毛利率为20.66%，去年同期为20.44%，我们预计全年毛利率大致可 望维持在20%以上的水平。1-9月份公司期间费用率为8.01%，去年同期为8.89%， 我们估计全年期间费用率为8.1%。 ÿ 集团后续资产注入值得期待。集团公司承诺：徐州徐工筑路机械有限公司和徐 州徐工挖掘机械有限公司，在其主要产品市场占有率位居同行业前列、资产质 量得到明显提高、盈利能力较强时注入公司。目前徐工挖掘机业务发展迅猛， 今年估计可销售挖机3000多台，2011年将翻番到7000台，2012年达到10000台。 这得益于公司相关技术储备、管理和团队的传承，以及徐工的品牌效应和对产 业发展的准确把握。 ÿ 江苏徐工工程机械租赁有限公司的租赁业务也在有序推进，未来工程机械租赁 业务将是行业发展的重要标志。五家合资公司：徐州赫思曼电子有限公司、徐 州派特控制技术有限公司、徐州美驰车桥有限公司、徐州罗特艾德回转支承有 限公司和力士（徐州）回转支承有限公司的产品在工程机械领域颇具声望，我 们认为未来工程机械的竞争一定程度上就是核心零部件的竞争。因此上述企业 注入将有效提升公司竞争实力。 ÿ 我们认为引进集团战略投资者在体制、激励、市场方面一举三得。此外公司海 外发展战略也在加速实施，这将有利于全面提升公司的国际品牌。 ÿ 预计公司2010-2012年全面摊薄EPS分别为2.75、3.47、4.40元，较之先前预测 分别提高12.7%、13%、13.6%，10月22日公司收盘价为47.9元，我们按照2010年 20倍PE对其估值，合理股价为55元。维持“买入-A”的投资评级。 T_FSAndV SAbstract 财务和估值数据摘要 (百万元) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 3,354.2 20,699.1 28,629.8 33,478.6 41,501.1 Growth(%) 2.7% 517.1% 38.3% 16.9% 24.0% 净利润 110.4 1,741.3 2,832.6 3,577.0 4,535.1 Growth(%) 346.7% 1476.6% 62.7% 26.3% 26.8% 毛利率(%) 7.9% 19.4% 20.4% 20.6% 21.0% 净利润率(%) 3.3% 8.4% 9.9% 10.7% 10.9% 每股收益(元) 0.11 1.69 2.75 3.47 4.40 每股净资产(元) 1.28 4.27 11.32 14.09 17.61 市盈率 447.3 28.4 17.4 13.8 10.9 市净率 37.5 11.2 4.2 3.4 2.7 净资产收益率(%) 7.7% 38.8% 24.3% 24.6% 25.0% ROIC(%) 8.5% 122.6% 311.6% 59.0% 51.4% EV/EBITDA 134.6 17.1 12.3 9.7 7.4 股息收益率 0.1% 0.0% 1.1% 1.4% 1.8% 公司快报 T_RankInfo 评级： 买入­A 上次评级： 买入­A 目标价格： 55 元 期限： 3个月 上次预测： 46.40元 现价： 47.90元 报告日期： 2010­10­24 T_MarketInfo 市场数据 总市值(百万元) 49,403.06 流通市值(百万元) 16,894.51 总股本(百万股) 1,031.38 流通股本(百万股) 352.70 12个月最高/最低 29.00/48.88元 十大流通股东(%) 19.22% 股东户数 31,160 12 个月股价表现 T_Graph -30% -13% 5% 23% 40% 10-09 01-10 04-10 07-10 10-10 徐工机械 沪深300 T_YieldInfo % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 12.89 16.52 35.63 绝对收益 31.13 37.49 34.62 T_Analyst 研究员 张仲杰 高级行业分析师 021­68767839 zhangzj@essence.com.cn 证书编号 S1450209100287 T_RelatedReport 前期研究成果 徐工机械：行大道，成就工程机械龙头 基业 2010-10-14 徐工机械(000425) 敬请参阅报告结尾处免责申明 2 T_FSAndV S 财务报表预测和估值数据汇总 单位 百万元 模型更新时间 2010­10­22 利润表 2008 2009 2010E 2011E 2012E 财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 3,354.2 20,699.1 28,629.8 33,478.6 41,501.1 成长性 减:营业成本 3,090.3 16,692.3 22,792.5 26,589.5 32,802.6 营业收入增长率 2.7% 517.1% 38.3% 16.9% 24.0% 营业税费 2.1 81.1 100.2 117.2 145.3 营业利润增长率 210.2% 1472.6% 63.2% 26.8% 27.2% 销售费用 59.3 630.4 658.5 770.0 954.5 净利润增长率 346.7% 1476.6% 62.7% 26.3% 26.8% 管理费用 183.8 1,184.3 1,631.9 1,908.3 2,365.6 EBITDA 增长率 77.1% 1039.1% 59.3% 26.7% 29.1% 财务费用 12.8 31.2 20.0 ­100.1 ­111.4 EBIT 增长率 117.7% 1351.1% 61.7% 22.9% 27.6% 资产减值损失 64.3 82.8 154.3 45.6 69.3 NOPLAT 增长率 139.1% 1420.4% 63.4% 22.5% 27.2% 加:公允价值变动收益 ­ ­ ­ ­ ­ 投资资本增长率 5.0% ­35.7% 547.1% 46.1% 32.5% 投资和汇兑收益 186.0 8.1 ­ ­ ­ 净资产增长率 10.9% 234.6% 164.8% 24.5% 25.0% 营业利润 127.5 2,005.0 3,272.5 4,148.2 5,275.4 利润率 加:营业外净收支 7.8 70.0 60.0 60.0 60.0 毛利率 7.9% 19.4% 20.4% 20.6% 21.0% 利润总额 135.3 2,074.9 3,332.5 4,208.2 5,335.4 营业利润率 3.8% 9.7% 11.4% 12.4% 12.7% 减:所得税 33.5 362.7 499.9 631.2 800.3 净利润率 3.3% 8.4% 9.9% 10.7% 10.9% 净利润 110.4 1,741.3 2,832.6 3,577.0 4,535.1 EBITDA/营业收入 5.8% 10.7% 12.4% 13.4% 14.0% 资产负债表 2008 2009 2010E 2011E 2012E EBIT/营业收入 4.2% 9.8% 11.5% 12.1% 12.4% 货币资金 458.1 5,032.9 8,666.0 9,256.9 10,809.6 运营效率 交易性金融资产 ­ ­ ­ ­ ­ 固定资产周转天数 84 28 35 50 62 应收帐款 708.9 2,066.4 3,882.7 4,540.2 5,628.2 流动营业资本周转天数 39 ­23 ­10 15 15 应收票据 66.4 136.4 235.3 275.2 341.1 流动资产周转天数 246 119 192 220 206 预付帐款 89.8 461.0 461.0 461.0 461.0 应收帐款周转天数 49 20 31 37 36 存货 1,144.6 3,499.2 6,057.2 7,066.2 8,717.4 存货周转天数 116 41 62 73 71 其他流动资产 0.0 1.0 1.0 1.0 1.0 总资产周转天数 357 163 245 283 279 可供出售金融资产 ­ ­ ­ ­ ­ 投资资本周转天数 149 20 43 78 87 持有至到期投资 2.0 ­ ­ ­ ­ 投资回报率 长期股权投资 4.4 7.6 ­ ­ ­ ROE 7.7% 38.8% 24.3% 24.6% 25.0% 投资性房地产 ­ ­ ­ ­ ­ ROA 2.8% 11.4% 11.8% 12.4% 12.8% 固定资产 941.2 2,333.2 3,268.9 5,956.3 8,422.6 ROIC 8.5% 122.6% 311.6% 59.0% 51.4% 在建工程 37.1 302.5 180.6 107.8 64.4 费用率 无形资产 83.6 1,037.5 968.4 904.0 843.8 销售费用率 1.8% 3.0% 2.3% 2.3% 2.3% 其他非流动资产 102.3 194.4 188.0 188.0 188.0 管理费用率 5.5% 5.7% 5.7% 5.7% 5.7% 资产总额 3,638.2 15,072.2 23,909.1 28,756.7 35,477.1 财务费用率 0.4% 0.2% 0.1% ­0.3% ­0.3% 短期债务 495.0 1,334.3 500.0 500.0 500.0 三费/营业收入 7.6% 8.9% 8.1% 7.7% 7.7% 应付帐款 942.7 3,292.0 4,496.0 5,245.1 6,470.6 偿债能力 应付票据 723.2 3,647.7 4,995.6 5,827.8 7,189.6 资产负债率 63.8% 70.8% 51.2% 49.5% 48.8% 其他流动负债 77.5 781.2 926.8 1,261.6 1,676.6 负债权益比 176.1% 241.9% 104.8% 97.8% 95.3% 长期借款 ­ 70.0 120.0 190.0 280.0 流动比率 1.07 1.06 1.60 1.54 1.53 其他非流动负债 9.1 26.1 18.7 18.7 18.7 速动比率 0.55 0.72 1.08 1.02 1.00 负债总额 2,320.6 10,663.9 12,234.8 14,220.8 17,313.2 利息保障倍数 10.94 65.27 164.62 ­40.43 ­46.36 少数股东权益 62.2 32.8 32.8 32.8 32.8 分红指标 股本 545.1 867.4 1,031.4 1,031.4 1,031.4 DPS(元) 0.03 ­ 0.55 0.69 0.88 留存收益 710.4 3,508.1 10,610.1 13,471.7 17,099.7 分红比率 29.6% 0.0% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 1,317.7 4,408.3 11,674.3 14,535.8 18,163.9 股息收益率 0.1% 0.0% 1.1% 1.4