三季报略超预期,未来高速增长可期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究报告/公司研究2010年10月24日 化学原料药 署名人：周锐 S0960207090141 0755-82026719 zhourui@cjis.cn 参与人：余文心 S0960110080110 0755-82026922 yuwenxin@cjis.cn 6－12个月目标价： 30.00元 当前股价： 23.27元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2975.04 总股本(百万) 234 流通股本(百万) 87 流通市值(亿) 20 EPS（TTM） 0.29 每股净资产（元） 1.69 资产负债率 49.3% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 恩华药业 0.00 21.83 12.83 上证综合指数 0.00 16.10 -0.81 -48%-24%0%24%48%72%96%120%2009/10 2010/1 2010/4 2010/7恩华药业上证综合指数 相关报告 《恩华药业-营销短板有望得到弥补，未来高速增长可期》2010-7-30 《恩华药业-后续产品丰富，业绩增长将加速》2010-3-30 《恩华药业-新产品上市速度加快，估值有望提前提升》2009-11-17 恩华药业 002262 强烈推荐三季报略超预期，未来高速增长可期 恩华药业公布三季报，2010年1-9月实现归属于母公司净利润6481万元，同比增长约45.61％，对应EPS为0.277元，略超出市场预期。 投资要点： „ 费用率下降对利润增长贡献较大。恩华药业2010年7-9月营业收入同比增长11.7%，归属于母公司的净利润同比增长48.4%。费用率的下降对利润增长贡献较大。其中销售费用率同比下降3.4%，管理费用与09年同期基本持平，银行借款减少使得财务费用比去年同期下降61%。 „ 麻醉类、精神类、神经类三大核心业务保持了持续、稳定增长。麻醉类药物中一线品种咪达唑仑增长稳健，依托咪酯等二线品种的增速可观；精神类药物中齐拉西酮注射剂有望提速；神经类药物目前规模还不大，但加巴喷丁胶囊和力月西片剂成长性看好。 „ 营销短板逐渐得以弥补，未来高速增长可期。恩华药业曾是个产品梯队完美，但销售相对薄弱的公司。公司近年来对销售高度重视，主管销售的副总经理孙家权5月份起担任公司总经理，营销短板逐步得到弥补，2010年2季度和3季度的营收均在3.2个亿以上，未来高速增长可期。 „ 公司具备十年十倍的增长潜力，维持强烈推荐评级。恩华作为医药企业中小市值公司的代表，产品梯队完善、营销逐步改善，未来还有新产品获批的预期，公司有望加速增长。我们预测公司 10-12 年的 EPS为 0.35、0.48和0.73元，维持强烈推荐评级。 „ 风险提示：新品获批时间无法准确预测。 主要财务指标 单位：百万元 2009 2010E 2011E2012E营业收入(百万元) 1111 1288 1581 1956 同比(%) 17%16% 23%24%归属母公司净利润(百万元) 55 81 113 171 同比(%) 34%48% 40%51%毛利率(%) 39.0%39.8% 42.1%44.6%ROE(%) 14.1%17.5% 20.6%24.9%每股收益(元) 0.23 0.35 0.48 0.73 P/E 78.88 53.38 38.17 25.22 P/B 11.09 9.36 7.85 6.28 EV/EBITDA 47 35 25 17 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/4 表1：恩华药业的季度盈利性数据（万元，元） 财务指标 09年 1Q 09年2Q 09年 3Q 09年 4Q 10年1Q 10年2Q 10年3Q 3Q同比 3Q环比 营业收入 26868 28174 2882627226306603297632202 11.7%-2.3%营业成本 16916 16554 1743416809187712034019881 14.0%-2.3%营业费用 6620 6366 72436978771971707544 4.2%5.2%管理费用 1628 2291 19362041201216991921 -0.8%13.1%财务费用 195 206 16713014818565 -61.1%-64.9%营业利润 1302 2162 17111079189529642516 47.0%-15.1%利润总额 1290 2114 17061169188329092521 47.8%-13.3%所得税 222 322 260127283388381 46.5%-1.8%归属于母公司净利润 1068 1897 1485101616812596 2204 48.4%-15.1%EPS 0.05 0.08 0.060.040.070.110.09 57.0%-14.4%毛利率 37.0% 41.2% 39.5%38.3%38.8%38.3%38.3% -1.2%0.0%营业费用率 24.64% 22.60% 25.13%25.63%25.18%21.74%21.7% -3.4%0.0%管理费用率 6.06% 8.13% 6.72%7.50%6.56%5.15%6.0% -0.8%0.8%实际所得税率 17.18% 15.21% 15.24%10.85%15.02%13.33% 1.2% -14.1%-12.1%资料来源：恩华药业历年报表、中投证券研究所 除了比例以外都是万元 每股收益按最新股本摊薄 单位为元 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/4 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E会计年度2009 2010E 2011E2012E流动资产 548 662 810 1011 营业收入1111 1288 1581 1956 现金 231 296 368 475 营业成本 677 776 915 1083 应收账款 148 172 211 261 营业税金及附加 10 11 14 17 其它应收款 29 33 41 51 营业费用 272 314 403 514 预付账款 20 23 27 32 管理费用 79 84 103 127 存货 114 131 155 183 财务费用 7 8 9 8 其他 5 6 7 9 资产减值损失 4 2 4 4 非流动资产 233 258 259 255 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 130 185 232 232 营业利润 63 94 134 203 无形资产 36 32 28 23 营业外收入 1 1 1 1 其他 67 41 0 0 营业外支出 1 1 1 1 资产总计 781 919 1069 1267 利润总额 63 94 134 203 流动负债 375 451 512 570 所得税 9 14 20 30 短期借款 143 200 220 230 净利润 53 81 114 173 应付账款 107 123 145 171 少数股东损益 -1 0 1 2 其他 126 129 147 169 归属母公司净利润 55 81 113 171 非流动负债 9 0 0 0 EBITDA 90 121 169 243 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.23 0.35 0.48 0.73 其他 9 0 0 0 负债合计 385 452 512 571 主要财务比率 少数股东权益 7 7 8 10 会计年度2009 2010E 2011E2012E 股本 180 234 234 234 成长能力 资本公积 101 47 47 47 营业收入 16.6% 16.0% 22.7%23.7% 留存收益 108 180 269 406 营业利润 31.4% 50.6% 42.0%51.7%归属母公司股东权益 389 461 549 687 归属于母公司净利润 34.3% 47.8% 39.9%51.4%负债和股东权益 781 919 1069 1267 获利能力 毛利率 39.0% 39.8% 42.1%44.6%现金流量表 净利率 4.9% 6.3% 7.1%8.7%会计年度 2009 2010E 2011E 20