三花股份(002050)：依托市场成长，构筑三花绽放

请务必阅读最后一页免责声明 1 三花股份(002050) 谨慎推荐 首次评级 公司研究/简评报告 合理估值：29.28－34元 一、事件概述： 2010年9月7日，我们拜访了三花股份，就公司经营情况以及市场关注问题进行了沟通与交流。 二、分析与判断：  全年变频空调用电子阀销量将超300万套 受益于家电下乡、节能惠民工程、以旧换新工程的继续实施，家电销售呈增长趋势。下游需求的旺使得公司业绩快速增长。2010年上半年公司变频空调用电子阀门销售占比提升，随着定频空调节能补贴的下调，变频空调的销售将会出现加速增长，预计全年至少能为公司带来300万套以上的电子阀门销售，电子阀门将成为新的业绩增长点。  锁定原材料价格增强成本控制力 2010年上半年公司毛利率上升到了27.41%，毛利率主要是来自于截止阀的影响，电子阀门和电磁阀门等高毛利率产品销售比例的上升是毛利上升的一个重要原因；而原材料价对公司成本影响的降低也是毛利上升的一个重要因素，公司原材料占成本比重60%以上，铜是公司主要原材料，之前公司收购三立铜业股权向上游的延伸能有效的提高公司的成本控制力，在公司下半年其他投入比例不变的情况下毛利率将能进一步获得提升。  商用空调配件保障未来增长 公司上半年启动非公开增发主要是用于扩大商用空调配件的产能，受益于城镇化进程的推动，国内厂商进入到商用空调市场，下游商用空调市场的增长快速，下游订单的充足使得商用空调配件项目未来发展前景广阔。目前中央空调配件与家用空调配件比例约为1:9，随着商用空调配件项目将为公司未来的成长提供良好的保障，这一比例也将会上升。 三、盈利预测与投资建议： 预计公司2010-2012年每股收益分别为1.22元、1.58元、2元，对应2010-2012年市盈率为24倍、20倍、17倍，公司合理估值区间为29.28-34元，给予公司“谨慎推荐”评级。 四、风险提示： 若下游需求下滑将影响公司销量。 民生证券研究所 分析师：王力 执业证书编号：S0100110030020 电话：(8610)85127646 Email：wangli@mszq.com 地址：北京市东城区建国门内大街28号 民生金融中心A座16层 100005 该股与沪深300走势比较 交易数据（2010-09-07） 收盘价（元） 27.74 近12个月最高/最低 28.12/14.26 总股本（百万股） 264.00 流通股本（百万股） 68.76 流通股比例% 26.05 总市值（亿元） 73.23 流通市值（亿元) 19.07 相关研究 -50%0%50%100%09-0910-0110-0510-09三花股份 沪深300 依托市场成长，构筑三花绽放 民生精品---简评报告/家电行业 2010年09月08日 三花股份(002050) 请务必阅读最后一页免责声明 2 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 一、营业总收入 2,040 3,102 3,967 4,933 货币资金 357 558 714 888 减：营业成本 1,478 2,242 2,852 3,532 应收票据 436 1,093 1,367 1,695 营业税金及附加 7 10 13 17 应收账款 464 985 1,212 1,463 销售费用 75 117 151 187 预付账款 22 86 106 134 管理费用 155 242 314 396 其他应收款 9 10 11 10 财务费用 11 30 42 39 存货 573 917 1,130 1,425 资产减值损失 9 10 9 8 其他流动资产 0 0 0 0 加：投资收益 21 19 19 18 流动资产合计 1,864 3,649 4,540 5,615 二、营业利润 331 470 604 772 长期股权投资 0 0 0 0 加：营业外收支净额 5 3 3 1 固定资产 450 461 453 437 三、利润总额 337 473 607 773 在建工程 14 18 22 24 减：所得税费用 50 77 101 132 无形资产 103 92 82 72 四、净利润 287 396 507 641 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 238 323 416 527 非流动资产合计 577 571 556 532 五、基本每股收益（元） 0.90 1.22 1.58 2.00 资产总计 2,441 4,220 5,096 6,147 短期借款 203 715 678 637 主要财务指标 应付票据 309 792 986 1,231 项目 2009A 2010E 2011E 2012E 应付账款 350 700 880 1,067 EV/EBITDA / 16.77 13.34 10.94 预收账款 5 11 15 20 成长能力: 其他应付款 12 23 35 37 营业收入同比 -16.51% 52.05% 27.88% 24.33% 应交税费 9 36 43 45 营业利润同比 2.9% 41.9% 28.6% 27.7% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 -1.34% 37.87% 27.98% 26.6% 流动负债合计 910 2,276 2,636 3,037 营运能力: 长期借款 120 120 120 120 应收账款周转率 4.93 4.28 3.61 3.69 其他非流动负债 0 0 0 0 存货周转率 3.41 4.16 3.88 3.86 非流动负债合计 120 120 120 120 总资产周转率 0.86 0.93 0.85 0.88 负债合计 1,030 2,396 2,756 3,157 盈利能力与收益质量: 股本 264 264 264 264 毛利率 27.5% 27.7% 28.1% 28.4% 资本公积 384 384 384 384 净利率 11.7% 10.4% 10.5% 10.7% 留存收益 608 932 1,348 1,875 总资产净利率ROA 12.1% 11.9% 10.9% 11.4% 少数股东权益 157 230 320 434 净资产收益率ROE 21.3% 24.6% 24.6% 24.3% 所有者权益合计 1,411 1,810 2,316 2,957 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 2,441 4,206 5,072 6,115 流动比率 2.05 1.60 1.72 1.85 资产负债率 42.2% 56.8% 54.1% 51.4% 现金流量表 长期借款/总负债 11.6% 5.0% 4.4% 3.8% 项目（百万元） 2009A 2010E 2011E 2012E 每股指标（元） 经营活动现金流量 231 (261) 237 248 每股收益 0.90 1.22 1.58 2.00 投资活动现金流量 (37) (20) (2) 6 每股经营现金流量 0.87 (0.99) 0.90 0.94 筹资活动现金流量 (285) 483 (79) (80) 每股净资产 5.34 6.85 8.77 11.20 现金及等价物净增加 (92) 201 156 174 资料来源：民生证券研究所 三花股份(002050) 请务必阅读最后一页免责声明 3 分析师简介 王力，家电行业分析师，中南大学电子信息工程学士，从业2年，2008年6月加盟民生证券有限责任公司，曾在中国电子科技集团信息化工程总体研究中心从事信息化系统规划设计、规划、咨询工作3年。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供民生证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本公司版权所有并保留一切权利。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 机构销售 北京 上海 深圳 联系人 郭 明 孟 辉 韦珂嘉 电 话 010-85127661 021-64274383 010-85127650 手 机 13401098 9 9