业绩低谷，等待下一个成长高峰

下调 中性当前价格 5.84元目标价格 --元目标期限 6个月 分析师: 崔玉芹(执业证书编号：S0930208050143) 021-22169159 cuiyq@ebscn.com 市场数据 总股本(百万股) 1,727总市值(百万元) 10,083流通比例(%) 98.35%12个月最高/最低（元） 11.97/4.70近3月日均成交量（百万股）19.85主要股东 广东宝丽华集团有限公司 股价表现(12个月) -30%-13%5%23%40%08-0911-09 02-1005-10宝新能源沪深300 % 一个月 三个月十二个月 相对收益 7.02 -7.3411.37 绝对收益 12.74 -1.023.55 相关报告： 09业绩稍低于预期 ·················································· 2010-02-02 股票研究报告公司研究简报 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2010-08-21 电力 宝新能源000690.SZ 业绩低谷 等待下一个成长高峰 ◇ 事件：公司公布中报 ◆中期业绩低于预期： 上半年公司实现营业收入14.15亿元，同比增加6.72%；实现营业利润1.6亿元， 同比下降57.12% ； 实现净利润1.25亿元，同比下降58.7%，基本每股收益为0.07元，低于市场预期。 其中，公司二季度实现营业收入6.9亿元，同比下降2.6%，实现净利润5017万元，同比下降72.5%；和一季度相比，公司营业收入环比下降4.9%，毛利率下降6.4个百分点，净利润环比下降32.7%。 公司利润下降的主要原因是：（1）燃料涨价。由于煤炭价格上涨，2010年上半年公司的毛利率下降了12个百分点。（2）财务费用增加：本期公司的财务费用增加2789万元，同比增长43.7%；（3）公允价值变动损益：本期公司公允价值变动损益为-3815万元，比去年减少6840万元。 ◆公司处于发展低谷期 等待2012年： 2010-2011年，公司处于发展低谷期。一方面，受煤价上涨影响，公司发电业务盈利能力下降；另一方面，公司新的项目处于在建期，不能为公司贡献利润。 我们预计2012年公司将进入下一个业绩高速增长期：荷树园三期2*30万千瓦煤矸石发电机组将于2012年投产；房地产项目梅县山水城有望在2012年开始销售，为公司带来巨额利润。 ◆股价合理，给予“中性”评级 我们调整公司2010-2012年的每股收益为0.18元、0.20元和0.40元，目前公司股价估值合理，给予“中性”评级。 ◆风险分析 煤炭价格是公司业绩最敏感的因素。关注煤价变化对公司的影响。 业绩预测和估值指标 指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入（百万元） 1,436 2,941 3,042 3,131 5,818 营业收入增长率 11.89% 104.83% 3.44% 2.93% 85.83% 净利润（百万元） 360 558 311 344 685 净利润增长率 8.84% 54.74% -44.27%10.56% 99.28% EPS（元） 0.21 0.32 0.18 0.20 0.40 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.02% 18.76% 9.81% 9.96% 16.84% P/E 28 18 32 29 15 P/B 4 3 3 3 2 EV/EBITDA 31 10 17 25 14 22010-08-21 宝新能源 财务报表及预测 利润率0%5%10%15%20%25%30%35%200820092010E 2011E 2012E毛利率EBIT率销售净利率 净利润_增长率02004006008002008 2009 2010E 2011E 2012E-100%-50%0%50%100%150%净利润增长率 销售收入_增长率010002000300040005000600070002008 2009 2010E 2011E 2012E0%20%40%60%80%100%120%销售收入增长率 资本回报率0%5%10%15%20%200820092010E 2011E 2012EROEROAROI CWA CC 利润表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入1,4362,9413,042 3,1315,818营业成本1,1762,0282,351 2,3594,214折旧和摊销111215226 103171营业税费112830 4787销售费用001 4787管理费用907679 141262财务费用104136138 121301公允价值变动损益-1749-60 00投资收益3812030 4048营业利润421713412 456910利润总额420711412 456910少数股东损益000 00归属母公司净利润360.43557.74310.81 343.63684.77 资产负债表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 总资产4,9196,4447,717 10,28013,312流动资产9162,2571,780 1,4422,641货币资金259169620 6261,164交易型金融资产251890 00应收帐款395311298 307570应收票据000 00其他应收款653940 3864存货220269353 354632可供出售投资000 00持有到期金融资产000 00长期投资210210213 217222固定资产3,2203,7553,820 4,3109,286无形资产196158150 143136总负债2,5193,4714,539 6,8219,237无息负债391603601 644997有息负债2,1282,8683,938 6,1778,240股东权益2,3992,9733,169 3,4504,066股本1,1271,1511,727 1,7271,727公积金748886702 754856未分配利润524937740 9701,484少数股东权益000 00 现金流量表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 经营活动现金流-919841,465 914802净利润360558311 344685折旧摊销111215226 103171净营运资金增加-351,366-724 -369845其他-527-1,1551,652 837-899投资活动产生现金流-404-1,699-1,832 -2,964-1,957净资本支出-196-1582,000 3,0002,000长期投资变化210210-3 -4-5其他资产变化-418-1,751-3,829 -5,960-3,952融资活动现金流329626817 2,0561,693股本变化37624576 0 0债务净变化4557401,070 2,2392,062无息负债变化100212-2 43353净现金流-166-89450 7 537资料来源：光大证券、上市公司 32010-08-21 宝新能源 关键指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 成长能力（%YoY） 收入增长率 11.89% 104.83% 3.44% 2.93% 85.83% 净利润增长率 8.84% 54.74% -44.27% 10.56% 99.28% EBITDA增长率 -59.32% 409.38% -18.81% -20.74% 108.65% EBIT增长率 -82.65% 1016.87% -25.45% -7.57% 116.69% 估值指标 PE 28 18 32 29 15 PB 4 3 3 3 2 EV/EBITDA 31 10 17 25 14 EV/EBIT 53 12 24 30 16 EV/NOPLAT 61 16 32 40 21 EV/Sales 6 3 5 5 3 EV/IC 2 2 2 2 1 盈利能力（%） 毛利率 18.08% 31.02% 22.70% 24.64% 27.57% EBITDA率 11.73% 29.17% 26.52% 20.42% 22.93% EBIT率 4.01% 21.86% 19.08% 17.14% 19.98% 税前净利润率 29.25% 24.17% 13.56% 14.55% 15.64% 税后净利润率（归属母公司） 25.10% 18.97% 10.22% 10.98% 11.77% ROA 7.33% 8.65% 4.03% 3.34% 5.14% ROE（归属母公司）（摊薄） 15.02% 18.76% 9.81% 9.96% 16.84% 经营性ROIC 3.22% 10.45% 6.35% 4.30% 7.24% 偿债能力 流动比率 2.34 2.44 2.97 1.85 1.47 速动比率 177.60% 215.18% 238.04% 139.26% 111.75% 归属母公司权益/有息债务 1.13 1.04 0.80 0.56 0.49 有形资产/有息债务 2.21 2.19 1.92 1.64 1.60 每股指标(按最新预测年度股本计 EPS 0.21 0.32 0.18 0.20 0.40 每股红利 0.04 0.07 0.04 0.04 0.08 每股经营现金流 -0.05 0.57 0.85 0.53 0.46 每股自由现金流(FCFF) 0.24 -0.26 -0.35 -1.23 -1.04 每股净资产 1.39 1.72 1.84 2.00 2.36 每股销售收入 0.83 1.70 1.76 1.81 3.37 资料来源：光大证券、上市公司 42010-08-21 宝新能源 分析师介绍 崔玉芹，上海交通大学管理学硕士，CPA。曾就职于大鹏证券股份有限公司、（新加坡）亚洲电力投资有限公司。2005年加盟光大证券，现任电力行业分析师。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中