传统业务恢复增长，新业务有望带来新增长点

公司调研报告 传统业务恢复增长，新业务有望带来新增长点 ——中科三环（000970）调研简报 首次评级:增持 2010年6月18日 近日，我们赴中科三环调研，与公司证券事务代表就公司生产经营相关问题做了交流，以下是我们结合调研信息的综合研判。 投资要点： 一、主营业务 中科三环是钕铁硼永磁材料的专业制造商，国内最大，全球第二，目前钕铁硼产能为12000吨/年。在全球的市场份额约10%，次于日本的Neomax。在国内的市场份额也约为10%，产能上排名第二的为宁波韵升，其产能为5000吨。磁材产品收入营业收入占主营业务收入比例从2008年开始达到96%以上,而毛利占比则达到98%以上。宁波韵升钕铁硼永磁材料收入占比约为70%左右。 二、技术领先 做为高新科技公司，技术上的优势是生存之本，按磁性能指标来看，生产N48可以反应企业的基本实力。公司的大股东北京三环新材料高技术公司是隶属于中科院的高新技术企业，在中科院的支撑下研发新型永磁材料已经20几年，公司产业化的最高牌号为N52,是业内的佼佼者，竞争优势明显。 三、公司经营简析 （一）传统业务回暖。今年 1 季度公司的产能利用率恢复至历史同期较好的水平，部分子公司满产。公司实现营业收入 4.41 亿，同比增长71.9%，实现净利润 2513 万元，同比增长 320%，毛利率同比增长了 1.12个百分点，与 07 年以来最大值基本持平，公司的盈利能力在恢复，业绩在回升。 （二）新业务在悄然走进，而远景需求更加值得期待。所谓新业务就是受益于结构调整及低碳经济时代的到来而引发的中高端钕铁硼新的需求增量。具体表现在三个方面，风机、节能家电、新能源汽车引发的新增需求。节能家电将成为今年公司新的增长点之一，使公司增收 2亿元，实现由零的突破。海上风电的兴起尤其是新能源汽车引发的对高端钕铁硼的新增需求，使远景需求更加值得期待。 五、盈利预测、估值和评级 经测算，公司2010年与2011年的EPS分别为0.31元、0.37元，取6月18日收盘价12.99元，公司2010年与2011年的动态PE分别为41.9倍、35.1倍。参考公司历史PE并考虑其经营情况当享有较高的估值水平，我们给予公司45倍的PE,目标价为14元。首次评级，给予公司“增持”的投资评级,需要提醒投资者的是由于公司具有能源新材料概念，有时有被市场炒作的嫌疑，股价或会大幅波动，注意风险，逢低介入。 六、投资风险 欧洲经济放缓影响需求； 政策对新能源支撑不持续；新能源引发的需求增速低于预期整体需求总股本：5.08 亿股 流通股本：4.06 亿股 近12个月最高价：5.94元 近12个月最低价：15.41元 近1个月内涨幅：14.95% 近6个月内涨幅：59.54% 52周股价表现： -40. 00%-20. 00%0. 00%20. 00%40. 00%60. 00%80. 00%100. 00%120. 00%09-0609-0709-0809-0909-1009-1109-1210-0110-0210-0310-0410-05中科三环深证成份指数资料来源：wind 资讯 研究员：赵彦辉 电 话：0411-39673302 网 址：www.daton.com.cn 邮箱：zhaoyanhui@daton.com.cn；人民币升值；世界经济放缓影响。 请务必阅读免责条款 市场有风险·投资须谨慎 公司研究 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 1 ‐ 一、股本结构和主营业务 （一）股本结构 北京中科三环高技术股份有限公司（简称中科三环）大股东为北京三环高技术有限公司，持股比例为24.32%。公司创立于1999 年7 月23 日，2000 年3 月31 日和4 月1 日通过深圳证券交易所分别采用上网定价和向二级市场投资者配售的发行方式发行人民币普通股3,500 万股，并于2000 年4 月20 日在深圳证券交易所上市交易。截止到目前，公司总股本为5.08亿股，流通股4.06亿股。 限售股解禁情况：限售股占比19.95%，2011年3月17日，北京三环新材料高技术公司持有的72,666,636股解禁。另外还境外法人持股28,621,226股，今年3月17日当解禁，但其并不愿解禁，但因解禁期已到，视其意愿可随时解禁。 图1：公司与实际控制人之间的产权及控制关系的方框图 资料来源：公司年报 大通证券研发中心 （二）主营业务构成 公司研究 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 2 ‐ 中科三环是钕铁硼永磁材料的专业制造商，国内最大，全球第二，目前钕铁硼产能为12000吨/年。在全球的市场份额约10%，次于日本的Neomax。在国内的市场份额也约为10%，产能上排名第二的为宁波韵升，其产能为5000吨。中国与世界的产能分别为60000吨、80000吨左右。 同业相比较，公司的主营业务突出，专注于永磁材料的制造。在公司主营业务中，磁材产品收入营业收入占主营业务收入比例从2008年开始达到96%以上,而毛利占比则达到98%以上。宁波韵升钕铁硼永磁材料收入占比约为70%左右。 表1：磁材产品收入占主营业务收入比 磁材产品收入占比 其他产品收入占比 07 年 89.69% 10.31% 08 年 96.31% 3.69% 09 年 96.65% 3.35% 资料来源：公司数据 大通证券研发中心 表2：磁材产品毛利占主营业务毛利比 磁材产品毛利占比 其他产品毛利占比 07 年 94.09% 5.91% 08 年 98.09% 1.91% 09 年 98.44% 1.56% 资料来源：公司数据 大通证券研发中心 在产品结构上，中高端钕铁硼产品主要利润来源，也是公司发展战略的重心。低端钕铁硼产品产量占比约为20-30%，主要运用于磁选、普通工业电机、消费电子等，高端钕铁硼产品产量占比约为70-80%，主要运用于VCM（音圈电机）、MRI（核磁共振）、HDD(硬盘驱动器)、风机、节能家电等。目前，VCM（音圈马达）、风机、节能家电相对而言收入占比较高，分别可达到15-20%、10%、5-10%。 公司研究 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 3 ‐ 图2：公司产品结构 30%70%低端产品占比（磁选、普通工业电机、消费电子等）中高端产品占比（VCM、MRI、HDD、风机、节能家电等） 资料来源：公司调研 大通证券研发中心 子公司生产烧结钕铁硼的有五家，以产能排序为：宁波科宁达、天津三环乐喜、北京三环瓦克华、肇庆三环和山西三环，前三家主要以生产中高端产品为主，其中宁波科宁达的产能为5000吨以上，后两家主要生产低端产品，09年产量为1000吨左右。生产粘结钕铁硼的有一家：上海爱普生，产能达到1500吨，09年产量为800吨左右。通过各子公司在利润上的贡献也能明显的看出高端钕铁硼产品是公司的营利核心。 表3：近三年公司旗下各子公司营利情况 （单位:万元） 子公司 宁波科宁达 天津三环乐喜北京三环瓦克华肇庆三环山西三环 上海爱普生持股比例 75% 66% 51% 65% 98% 70% 07 收入 60,691.20 41,448.68 16,705.18 10,497.562,287.39 25,331.9908 年收入 55,018.13 45,206.02 20,630.96 9,766.722,098.76 28,569.9709 年收入 37,649.57 35,656.98 14,837.14 5,673.181,588.54 26,243.7407 年净利润 7,571.94 2,188.76 700.66 177.12 -15.45 1,764.74 08 年净利润 4,878.04 2,379.91 999.14 -26.73 -17.5 1,092.06 09 年净利润 3,640.51 905.47 745.85 -459.55 -32.51 520.45 资料来源：公司数据 大通证券研发中心 二、技术领先 世界永磁材料的发展史为：40 年代末出现AlNiCo 永磁，50 年代出现铁氧体永磁，60 年代了第一代稀土永磁SmCo5被成功研制出，70 年代第二代稀土永磁SmCo17出现，1983 年研制成功最新一代“永磁王”—NdFeB，其最大磁能积 公司研究 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 4 ‐ （Bhmax）、矫顽力（bHc）等指标优异，具有体积小、重量轻和高效节能等优势。现代材料科学还未能发现替代者。 做为高新科技公司，技术上的优势是生存之本，按磁性能指标来看，生产N48可以反应企业的基本实力。公司的大股东北京三环新材料高技术公司是隶属于中科院的高新技术企业，在中科院的支撑下研发新型永磁材料，到现在已经20几年了，公司产业化的最高牌号为N52,是业内的佼佼者，竞争优势明显。 图3：NdFeB磁性能分布 资料来源：公司网站 大通证券研发中心 09年，公司共申请专利70 余项，其中发明专利近50 项。2009 年专利授权总量为30 多项，同比2008 年增长翻倍。专利内容涉及成份配方优化、生产工艺改善、设备改型、装置完善、表面处理方法改进等高端钕铁硼永磁材料生产过程中的各个环节，对公司高档钕铁硼产品质量的改善和领先优势的保持起到了巨大的推动作用。 三、公司经营简析 （一）传统业务回暖 由于中高端钕铁硼的主要市场集中在发达国家，公司是比较典型的外向型企 公司研究 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 5 ‐ 业，产品主要面向欧美和日本等发达国家市场，出口比例在60%以上，希捷、西部数据和日立均是公司客户，占公司下游需求的20%左右。 危机期间，中国经济一枝独秀，而国外经济受伤较重，使公司业绩下滑，而随着经济复苏，公司国外需求处在恢复当中，在危机期暂不生产的客户在危机之后恢复生产，依然与公司“再续前缘”，公司的国外市场比较稳定。今年1季度公司的产能利用率恢复至历史同期较好的水平，部分子公司满产。公司实现营业收入4.41亿，同比增长71.9%，实现净利润2513万元，同比增长320%，毛利率同比增长了1.12个百分点，与07年以来最大值基本持平，公司的盈利能力在恢复，业绩在回升。 图4：07年以来公司各季度净利润、毛利率 01020304050607080 2007 第一季度 2007 第二季度 2007 第三季度 2007 第四季度 2008 第一季度 2008 第二季度 2008 第三季度 2008 第四季度 2009 第一季度 2009 第二季度 2009 第三季度 2009 第四季度 2010 第一季度15.00%17.00%19.00%21.00%23.00%25.00%27.00%29.00%净利润（百万元）毛利率 资料来源：公司数据 大通证券研发中心 （二）新业务在悄然走进，而远景需求更加值得期待 相对于公司的传统业务是公司在新业务领域拓展。所谓新业务就是受益于结构调整及低碳经济时代的到来而使钕铁硼永磁材料行业景气度上升而引发的中高端钕铁硼需求新的增量。具体表现在三个方面，风机引发新增需求、节能家电引发新增需求、新能源汽车引发的新增新增需求。从行业进入的技术壁垒而引发的难易程度来看，由易至难依次是风机、节能家电、新能源汽车，而竞争的激烈程度与之反向，放眼未来，公司的技术优势会给公司带来较为丰厚的回报。 公司研究 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 6 ‐ 1、风电电机 根据中国风能协会的数据，2009年中国（不含台湾省）新增风电装机10129台，容量13803.2MW，年同比增长124%；累计风电装机21581台，容量25805.3MW，年同比增长114%。做为国家支持项目，我们看到发展速度较快。 图5：2000年以来中国风电装机容量 表4：2009风电机组制造商新增装机情况 资料来源：CWEA 大通证券研发中心 现在，陆上风电建设已经接近饱和，而海上风电建设正在兴