季度经济形势简评：经济超出潜在增长水平;但未来私人投资存忧

请务必阅读正文之后的免责条款部分 Macro-economy Analysis在宏观研究 2010年4月15日 宏观经济分析师 邢微微 执业资格编号：S0960209040251 010-6627 6923 xingweiwei@cjis.cn 主要经济指标预测与实际值 注：工业、外贸与CPI、PPI是当期值 % 3月F 3月实际 工业增加值 20 18.1 城镇固定资产投资 28 26.4 社会消费品零售总额 19 18 消费物价指数 3 2.4 工业品出厂价格指数 5.5 5.9 出口增速 25 24.3 进口增速 35 66 贸易顺差（亿美元） 153 -72.4 新增贷款（亿元） 0.5 0.51 贷款增速 21 21.81 M2增速 20 22.5 1年期存款利率 2.25 2.25 存款准备金率 16.5 16.5 人民币兑美元汇率 6.82 6.82 相关研究报告 邢微微：《出口与消费升级成亮点 通胀为政策着力点——2010年第二季度报告》， 2010年3月29日。 邢微微：《经济持续扩张 物价回升加快——2010年国内经济3月月报》， 2010年2月26日。 邢微微：《出口温和复苏 PPI大幅超过CPI 2月初或迎来再次紧缩—国内经济2月月报》， 2010年1月29日。 宏观点评 经济超出潜在增长水平；但未来私人投资存忧 ——一季度经济形势简评 主要观点： 1. 二季度经济超出潜在增长水平，但私人投资复苏的持续性存忧 ¾ 一季度GDP同比增长11.9%，超出潜在增长水平。出口恢复较快与私人投资增速提高成为经济增长亮点。但近期地产紧缩政策的出台可能造成下半年地产投资存在大幅下行的风险，从而减弱私人投资的复苏。 ¾ 3月份，私人投资复苏加快导致整体投资增长强劲。当月，城镇固定资产投资实际增长24.5%，其中，政府主导型投资实际增速大幅下降至14%；而市场主导型投资实际增长 29.2%，是08年10月份以来首次高于当月整体投资增速。 ¾ 消费升级仍是主导消费稳定增长的因素。3月份，社会消费品零售总额实际增长15.6%，其中，汽车消费增长36.2%，家用电器与音响器材增长24.8%，家具增长40%。 ¾ 出口交货值增速连续3个月超过工业增加值增速，这导致净出口对GDP贡献大幅提升。一季度净出口贡献GDP有-1.2个百分点，而09年却有-4.1%。 ¾ 下半年私人投资复苏存在减弱风险。我们认为近期地产紧缩政策将严重抑制投资性住房需求，从而可能引发房价“拐点”出现与住房销售大幅下行，最终造成房地产投资与相关行业复苏减弱。 2. 通胀压力暂缓，但二季度CPI升至4%以上，加息紧迫性上升 ¾ 3月份CPI增长2.4%，低于市场预期（2.6%），这将短期缓解通胀预期。但随着经济超出潜在增长水平与农产品供给受到冲击，二季度CPI预计达到4.5%。 ¾ 出口恢复到危机前水平与私人投资复苏将导致二季度GDP可能达到11%以上，而且一季度的中长期贷款增速大幅升至44%也说明固定资产投资短期有过热风险，这样来看，经济已经超出潜在增长水平。 ¾ 西南干旱将导致今年中国粮食中库存消费比下降的玉米与大米的供给进一步受到冲击，因为重旱区域云南与贵州的玉米与稻谷的产量占到5.5%；猪粮比降至盈亏平衡点以下，生猪存栏量下降与屠宰企业减少供给将导致猪肉价格见底回升。 ¾ 因此，二季度的通胀预期可能强化，这将使得加息与继续从严控制信贷的可能性与紧迫性提高。 宏观研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/5 图 1：一季度经济可能超出潜在增长水平 图 2：一季度工业生产增速出现回落 468101214162000-062001-032001-122002-092003-062004-032004-122005-092006-062007-032007-122008-092009-062010-03%GDP同比GDP累计资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 0510152025302006-03 2006-11 2007-07 2008-03 2008-11 2009-07 2010-03%工业增加值增速轻工业重工业资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 图 3：出口回暖加快是工业生产高位运行主要原因 图 4：政府投资大幅下行，私人投资增速加快 0510152025302001-072002-032002-112003-072004-032004-112005-072006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-03%-20-1001020304050%工业增加值当月增速（左)出口交货值当月增速（右）资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 01020304050602005-032005-072005-112006-032006-072006-112007-032007-072007-112008-032008-072008-112009-032009-072009-112010-03当月%政府主导型固定资产投资市场主导型固定资产投资整体投资增速资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 图 5：外需型制造业投资恢复较快 图 6：住房新开工面积上升预示上半年地产投资无大忧01020304050602005-032005-072005-112006-032006-072006-112007-032007-072007-112008-032008-072008-112009-032009-072009-112010-03%外贸型制造业投资内需型制造业投资制造业投资增速-累计资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 -20-1001020304050601999-072000-032000-112001-072002-032002-112003-072004-032004-112005-072006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-03%房地产开发投资房屋新开工面积资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 宏观研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/5 图 7：今年2、3月份的住房新开工面积明显好于历史图 8：住房销售拐点出现将导致地产投资动力减弱 2010年新开工面积环比与历史均值比较-40-30-20-1001020301-2月3月4月5月6月7月8月9月10月%2003-2008年各月环比均值2003年2010年资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 010203040501999-092000-062001-032001-122002-092003-062004-032004-122005-092006-062007-032007-122008-092009-062010-03%-40-200204060%房地产开发投资-3月平均(左）商品房销售面积-3月平均（右）资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 图 9：北京与深圳租售比接近上次泡沫破裂时水平 图 10：二季度仍存在较大的通胀压力 1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%2006-012006-042006-072006-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-012009-042009-072009-10北京租金售价比上海租金售价比深圳租金售价比资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 0510152025303540452000-012000-092001-052002-012002-092003-052004-012004-092005-052006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-01%-4-20246810%M1增速(左轴）CPI(滞后6个月 右轴）资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 图 11：09/10年玉米库存消费比下降 图 12：2月份生猪屠宰量下降 中国粮食库存消费比01020304050607080 2002/03 2003/04 2004/05 2005/06 2006/07 2007/08 2008/09 2009/10%玉米小麦大米资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 430004350044000445004500045500460004650047000475002008-122009-012009-022009-032009-042009-052009-062009-072009-082009-092009-102009-112009-122010-012010-02万头1000120014001600180020002200生猪存栏量（左轴）定点屠宰企业屠宰量（右轴）资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 宏观研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/5 图 13：今年上半年信贷占比将严格控制在60% 图 14：中长期贷款增速大幅上升，短贷下降 各季信贷投放比重482739392923312913212318102971301020304050602006200720082009%一季度二季度三季度四季度资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 -1001020304050602001-012001-112002-092003-072004-052005-032006-012006-112007-092008-072009-052010-03%金融机构中长期贷款增速金融机构短期贷款增速资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所 图 15：低利率也催生了房价泡沫 图 16：CPI超过2%增大了近期加息的可能 -202468102005-102006-022006-062006-102007-022007-062007-102008-022008-062008-102009-022009-062009-102010-02%-4-202468101214%实际贷款利率(左）70个大中城市房屋销售价格（右）资料来源：CEIC 国家统计局 中投证券研究所