债券周报：cpi或将缓步上行,建议维持短久期

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： CPI或将缓步上行 建议维持短久期 在紧信贷宽货币政策的影响下，货币市场充裕局面未改，央行上周继续保持前周央票和正回购的发行力度，净回笼资金量创近两年新高，其中3月期央票发行量创历史之最，使用短期工具的比重增加，有利于降低央行回笼资金成本。尽管货币工具发行量不断突破，但发行利率依旧保持持平。货币市场回购利率上周也继续保持平稳， 1月以下的略有下降，其他期限保持平稳。 自CPI数据公布以后，政策面一直保持平稳，市场对近期加息的预期趋降。信贷受限、资金回流债券市场，且巨量央票的发行仍然没有撼动央票利率，表明资金充裕局面未改。机构的资金使用和获利压力加大，配置型需求增强，债市收益率稳中趋降。 总的来看，虽然未来公开市场操作利率可能进一步升高，但加息预期的减弱和目前市场上较宽松的资金面仍然对债市构成了一定的利好，组合配置上我们建议采用利率产品与信用产品相结合的配置，流动性配置和静态收益兼顾。品种的选择上，我们认为随着未来4-5个月CPI翘尾因素的逐步升高，对CPI的上行将构成一定的拉动，但未来CPI继续缓慢上升的可能性较大，加上央行在公开市场上持续的回笼资金，这些都将推动利率产品的收益率继续上升，因此对待利率产品仍然应该坚持短久期的策略，建议控制在3年以内。而信用债较好的防御性使得其在未来一段时间内仍然具有配置意义，无论从绝对收益还是相对价值而言，具体期限是5年左右最优。 日期：2010年3月22日 固定收益研究小组 许瑾 021-53519888-1916 Xujin@sigchina.com 报告编号：XJ10-GZDT046 相关报告：XJ10-GZDT001 CPI 或将缓步上行 建议维持短久期（03.15-03.19） 债券研究 / 债券周报 债券周报 22010年3月22日 一、宏观经济 未来高度关注通胀的走势 国家统计局总经济师姚景源在中国发展高层论坛上提出，CPI3%的指标难度比较大。姚景源表示，从整个国民经济运行和价格走势来看，居民消费价格指数上涨控制在3%左右是一个难度比较大的指标。但姚景源也表示，在宏观调控作用下，最终能够完成和实现这个指标。姚景源认为，今年中国面临四方面推高通胀风险的原因：其中包括输入性通胀；过高的通胀预期；资源产品价格有待改革，但改革必然推高物价；以及去年CPI负增长的翘尾因素将必然推高通胀风险，因此应对通胀保持高度关注状态。 二、央行动态 1、货币政策动向 上周五无。 2、公开市场操作 表1 ：公开市场操作（单位：亿元） 央票发行 正回购 逆回购到期 央票到期 正回购到期 逆回购 净投放 本周累计 （截至昨日） / / / / / / / 上周累计 2400 1630 / 1700 200 / -1130 本月累计 （截止昨日） 6100 3450 / 5210 500 / -2840 上月累计 2670 4300 / 3530 6850 / +3410 数据来源：货币网 上海证券研究所整理 三、货币市场 1、Shibor利率 债券周报 32010年3月22日 表2 ：3月19日Shibor利率变动 期限 Shibor(%) 涨跌(bp) O/N 1.3238 -0.08 1W 1.6250 -1.75 2W 1.6336 -1.31 1M 1.7792 -0.44 3M 1.9420 -0.10 6M 2.0183 -0.10 9M 2.1580 -0.01 1Y 2.3525 -0.01 数据来源：货币网 上海证券研究所 当日银行间 Shibor 利率各期限品种均呈现小幅下跌态势，显示资金面依旧非常宽裕。目前隔日拆借利率与超额存款准备金利率利差缩小至60.38bp。长期拆借利率略有下降，与一年期国债收益率（1.5185%）之间利差扩大为83.4bp。 2、质押回购利率 表3：3月19日质押回购利率变动 市场 品种 利率(%)涨跌(bp) 成交量(亿元) 成交量变动（亿元） 银行间 1天回购1.2600 -0.40 1844.5174 69.7383 银行间 7天回购1.5300 +0.22 399.5186 114.4901 上交所 1天回购0.8130 -0.7 23.0709 -217.678 上交所 7天回购0.9300 -2.00 3.2911 -47.5914 数据来源：货币网 上海证券研究所 当日银行间债券市场质押式 1天回购利率平均成交在 1.2653%，7天回购利率平均成交在1.5280%。 3、同业拆借利率 表4：3月19日同业拆借利率变动 品种 利率(%) 涨跌(bp) 成交量 (亿元) 成交量变动 （亿元） IBO001 1.5600 +0.21 653.9000 41.6900 IBO007 1.5600 -4.28 65.2440 20.9440 数据来源：货币网 上海证券研究所 隔日拆借利率平均成交为1.2748%；7天拆借利率平均成交为1.5355%。其中1个月和2个月拆借利率分别上升172.00BP和202.86BP，升幅显著。 债券周报 42010年3月22日 四、一周市场评述（2010.03.15-03.19） 上周交易所市场方面，上证国债指数涨幅较为明显，周五收报于124.21点，全周上涨0.31点，全周成交金额达到14.66亿元，与前一周大致持平。上证企债指数经过连续上涨之后，呈现企稳态势，周五收报于138.08点，上涨0.18点，周成交金额29.19亿元，较前一周下降10%。 从银行间一级市场看，由于配置压力加大，机构“抢筹”步伐继续推进。上周3年期固息国债的发行利率仅为2.23％，远低于我们之前的预测，甚至还低于2.25%的1年期存款利率，有效认购倍率也达到了1.61倍。从银行间二级市场成交情况来看，由于上周政策面没有发生变化，市场在平静中寻找方向。受资金面宽松和机构配置压力加大的影响，收益率曲线继续下移。央票方面， 1年期左右央票继续活跃，收益率的成交在1.92附近，变化不大；国债方面，中长期品种成交较多，5年期左右国债收于2.70%，较前周略有上升，10年期左右国债收益率报于3.36%，较前周下降9BP，30年期国债成交在4.09%附近。 五、投资建议 在紧信贷宽货币政策的影响下，货币市场充裕局面未改，央行上周继续保持前周央票和正回购的发行力度，净回笼资金量创近两年新高，其中3月期央票发行量创历史之最，使用短期工具的比重增加，有利于降低央行回笼资金成本。尽管货币工具发行量不断突破，但发行利率依旧保持持平。货币市场回购利率上周也继续保持平稳， 1月以下的略有下降，其他期限保持平稳。 自CPI数据公布以后，政策面一直保持平稳，市场对近期加息的预期趋降。信贷受限、资金回流债券市场，且巨量央票的发行仍然没有撼动央票利率，表明资金充裕局面未改。机构的资金使用和获利压力加大，配置型需求增强，债市收益率稳中趋降。 总的来看，虽然未来公开市场操作利率可能进一步升高，但加息预期的减弱和目前市场上较宽松的资金面仍然对债市构成了一定的利好，组合配置上我们建议采用利率产品与信用产品相结合的配置，流动性配置和静态收益兼顾。品种的选择上，我们认为随着未来4-5个月CPI翘尾因素的逐步升高，对CPI的上行将构成一定的拉动，但未来CPI继续缓慢上升的可能性较大，加上央行在公开市场上持续的回笼资金，这些都将推动利率产品的收益率继续上升，因此对待利率产品仍然应该坚持短久期的策略，建议控制在3年以内。而信用债较好的防御性使得其在未来一段时间内仍然具有配置的意义。无论从绝对收益还是相对价值而言，具体期限是5年左右最优。 债券周报 52010年3月22日 一周债市概览 图 1 中债系列资产一周收益 图 2 上交所国债、企业债市场表现 00.050.10.150.20.250.30.350.40.45总指数 国债 金融债 企业债 央票 短融123.8123.85123.9123.95124124.05124.1124.15124.2124.252010-3-15 2010-3-16 2010-3-17 2010-3-18 2010-3-19137.9137.92137.94137.96137.98138138.02138.04138.06138.08138.1上证国债上证企债数据来源：中债网、上海证券研究所 数据来源：WIND、上海证券研究所 图 3 一周SHIBOR变化 图 4 一周央票收益率曲线变化 -3-2-101231d 1w 2w 1m 3m 6m 9m 1y利差(bp)SHIBOR[2010-03-15]SHIBOR[2010-03-19]-8-6-4-20240.25y1y2y3y利差(bp)央行票据收益率曲线(中债到期收益率曲线)[2010-03-15]央行票据收益率曲线(中债到期收益率曲线)[2010-03-19]数据来源：货币网、上海证券研究所 数据来源：中债网、上海证券研究所 图 5