2月货币信贷数据快评：对公贷款增长仍然较强,票据置换势头延续

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 动态报告/行业快评 银行 谨慎推荐2月货币信贷数据分析 对公贷款增长仍然较强，票据置换势头延续 分析师： 邱志承 qiuzc@guosen.com.cn 021-60875167 分析师： 黄飙 huangbiao@guosen.com.cn0755-82133476 事项： 中国人民银行公布2月份货币信贷数据。 评论：  春节因素是贷款回落的主因 2月新增贷款符合此前市场预期为7000亿元，比1月份回落幅度接近50%。在1月的信贷数据点评中我们认为，1-2月的季节和非经常性因素偏强，2、3月份的信贷增量显著回落至万亿以内符合我们预期。从历史看，前两个月中春节所在月份的贷款增量回落50%以上的幅度较为普遍，因此难以判断春节因素的具体影响幅度。但是从定性角度判断，除了春节假期因素外，我们认为2月信贷增量大幅回落的原因主要有：1. 去年末压抑的信贷额度和信贷理财产品回转压力在1月份得到显著释放；2. 管理层对信贷投放连续的窗口指导和上调准备金率起到了效果，银行冲规模的行为有所降温；3. 地方融资平台的新增贷款量较低；4. 房地产销量下滑。（后三个因素中或多或少包含了春节因素）。 我们认为随着春节和非经常性因素的消失，未来的贷款投放将逐步恢复与真实经济增长相一致的节奏，3月份的信贷增量继续维持在万亿以内的可能性较大。 表1：2月新增人民币贷款结构数据（单位：亿元人民币） 项目 08年末 余额 12月 当月新增 09年末余额1月当月新增2月当月新增1-2月累计新增2月当月 新增比重 1-2月新增比重09年末贷款余额比重居民户贷款 -- 短期贷款 18,691 343 25,9281,0694641,5336.6% 7.3%6.5% -- 中长期贷款 38,366 1,902 55,8593,4331,5304,96321.9% 23.7%14.0% 小计 57,057 2,247 81,7874,5021,9946,49628.5% 31.1%20.5%非金融机构贷款 -- 短期贷款 106,307 -287 120,3723,328 1,9605,28828.0% 25.3%30.1% -- 票据融资 19,279 -1,116 23,850-1,809-1,774-3,583-25.3% -17.1%6.0% -- 中长期贷款 116,584 2,649 166,5007,521 5,08812,60972.7% 60.3%41.7% 小计 246,336 1,576 317,8979,415 5,07414,48972.5% 69.3%79.5%分期限类型合计 短期贷款 124,999 56 146,3004,3972,4246,82134.6% 32.6%36.6% 票据融资 19,279 -1,116 23,850-1,809-1,744-3,553-24.9% -17.0%6.0% 中长期贷款 154,950 4,551 222,35910,9546,61817,57294.5% 84.0%55.6%全部贷款合计 303,394 3,798 399,68413,9177,00120,918100.0% 100.0%100.0%资料来源：中国人民银行，国信证券经济研究所 注：非金融机构贷款中还含有央行未同时公布的“其他贷款”，但该类型比重较小。 2010年3月11日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 剔除春节因素对公贷款增长仍然较强，票据置换延续  从贷款类型来看，各类型贷款均出现明显回落，其中居民户短期贷款主要是经营性贷款，受春节因素影响较大而出现超过50%的回落；居民户中长期贷款受房地产销量下滑以及房贷政策收紧影响也大幅回落超过50%。  对公贷款的回落幅度小一些，其中短期贷款新增接近2000亿，前两月累计增加5300亿（去年同期为5000亿），中长期贷款增加超过5000亿，前两月累计增加1.26万亿（09年同期为不到9000亿），显示贷款需求有所回落但仍然较强，这主要是由于前期开工项目的配套资金需求仍然较大。票据融资减少1774亿，其置换力度仍然较大，显示贷款额度和投放节奏的控制仍然较严格；目前票据资产比重降至5.0%以下，在贷款投放继续严控的条件下，银行可能会进一步压缩票据资产来为一般性贷款投放腾出空间，但置换空间已经较小。  外汇贷款增长维持较强势头 2月份新增外汇贷款97亿美元，合计人民币670亿元，比上月有所反弹，余额同比增速提高到73%，符合我们预期，由于人民币信贷投放受到调控，3月末的外汇贷款余额同比增速还可能继续提高。 图1：06年以来单月新增贷款 图2: 02年以来外汇贷款余额同比增速及单月新增规模 -1000 3000 7000 11000 15000 19000 23000 27000 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月亿元单月新增贷款06年07年08年09年10年‐20 ‐10 0 10 20 30 40 ‐20%‐10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%Feb‐04 Feb‐05 Feb‐06 Feb‐07 Feb‐08 Feb‐09 Feb‐10同比增速单月新增‐十亿美元 数据来源：CEIC 国信证券经济研究所 数据来源：CEIC 国信证券经济研究所 图3：M1、M2、活期存款、准货币同比增速 图4：04年以来M2增速与M1增速之差 0%10%20%30%40%50%60%Feb-02Feb-04Feb-06Feb-08Feb-10M1活期存款M2准货币‐15.0%‐10.0%‐5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%M2增速‐M1增速数据来源：中国人民银行 国信证券经济研究所 数据来源：中国人民银行 国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 M1回落幅度小于预期主要由于贷款需求较强和票据波动 2月末M1余额同比增速为35%，比1月末回落4个百分点，春节因素基本消失（我们估计春节因素大约贡献5个百分点），M1与M2增速（25.5%）差回落至9.5个百分点，但M1增速的回落幅度仍略小于预期，主要由于：1. 一般性贷款需求仍然较强，对公活期存款增长较快；2. 票据的波动导致活期存款波动，使得M1同比增速相对M2有明显抬高。 我们认为，由于管理层对新开工项目和信贷投放的持续控制、09年基数逐月升高，M1增速在随后月份逐步向30%靠近。  信贷调控将持续，未来金融政策将强调系统性风险和通胀风险防范 从两会政府工作报告中对全年货币和信贷增长的指导性目标来看，今年的资金面环境还是偏宽松的，但我们认为，随着经济增速的恢复，加上2月的CPI和PPI数据显示通胀压力在加大，对系统性风险和通胀风险的防范已经实质性提上日程，政策手段也将呈现持续微调、未雨绸缪的特点，因此上半年对银行信贷投放节奏和政府融资平台的管制将持续保持较严格的态度，而且对超额流动性也将保持较强的回收力度，我们预计准备金率还有上调的空间，而且从经济发展的态势和政府的动态来看，年内不排除有加息或升值的可能。  银行板块具备相对估值优势，相对看好民生、华夏、工行、建行 我们认为未来对政府融资平台的管制效果将逐步显现，信贷和投资增速将平稳回落，在政策持续微调和通胀压力仍可控的背景下，我们认为银行整体经营环境将保持稳定，在这样的条件下，银行板块具备相对估值优势，银行板块相对大盘将有相对收益。 我们当前主要看好已经完成增发、充足率能保证未来2-3年高速增长、息差上升空间较大的民生银行，核心资本充足率较高，ROA和RoRWA较高、而估值较低的工商银行和建设银行，以及ROA最低、但有可能出现最大斜率改善的华夏银行。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 表1：上市银行盈利预测及估值表（截至2010.3.10） P/E(X) P/B(X) P/PPoP(X) 公司代码 公司名称 股价 (人民币） 2008A 2009E 2010E2011E2008A2009E2010E2011E 2008A 2009E2010E2011E601398 工商银行 4.88 14.7 12.7 9.88.12.702.432.061.73 8.1 8.66.65.3601939 建设银行 5.63 14.2 12.4 9.77.92.822.382.011.67 7.7 8.26.45.1601988 中国银行 4.14 16.5 12.4 10.79.12.242.021.621.39 8.0 7.76.45.1601328 交通银行 8.20 14.1 13.7 12.010.02.772.541.841.60 8.4 8.17.26.0600036 招商银行 16.12 14.7 18.4 14.112.03.883.382.271.91 9.7 12.310.07.4601998 中信银行 7.10 20.8 19.7 17.917.22.912.612.332.09 11.5 13.211.29.6600016 民生银行 7.36 24.0 14.9