国防军工行业研究周报：我军高层调整近完成，央企重组再推进，维持Q4拐点年布局建议

行业报告|行业研究周报 1 国防军工 证券研究报告 2017年10月08日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 经纬 联系人 jingwei@tfzq.com 范伊歌 联系人 fanyige@tfzq.com 范想想 联系人 fanxiangxiang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《国防军工-行业点评:两船重大事项停牌，军工国企国资改革带动主线机会》 2017-09-27 2 《国防军工-行业研究周报:军工四热点改革继续推动，推荐对2018年军工拐点年配置》 2017-09-24 3 《国防军工-行业研究周报:总装军民融合展到来，推荐2018军工拐点年布局机会》 2017-09-17 行业走势图 我军高层调整近完成，央企重组再推进，维持Q4拐点年布局建议 金股推荐：中直股份（10月金股）、中航黑豹（战略看好）、内蒙一机（重回布局） 长期推荐：航天电子、内蒙一机、中直股份、中航机电、航天发展、国睿科技、四创电子、中国动力、湘电股份 民参军重点：金信诺、航新科技、金盾股份、泰豪科技 本周行业表现：本周申万军工指数上涨1.95%，沪深300指数下跌0.03%。 本周核心观点： 本周申万军工指数上涨1.95%，符合我们上周观点，如期进入短期行情窗口，后续看好短期板块行情。本周促进板块后续发展的重要动态较多： 一、 军改全面进入尾声：解放军高级将领调整接近完成，凤凰网统计，中央军委七部委仅办公厅未进行部长级安排，主要部门如联合参谋部、政治工作部、装备发展部、后勤部等，我军党政、作战、装备主管部门均完成全部履新安排。兵种和战区将领方面，仅战略支援部队政委待到位、中部战区司令员待到位，其余各兵种战区均完成履新部署。我们认为随着上层结构的正式落地，军改将在年内完成架构搭建，我军新模式将正式运行，“军改影响”告一段落，全面促进装备订单新周期的形成。 二、 船舶两平台双停牌，国务院会议继续推进央企级别国改：李克强总理9月27日主持召开国务院常务会议，听取推进中央企业重组整合工作汇报，推进装备制造、煤炭、电力等领域央企重组整合。同期，中国船舶、中船防务两家中船工业集团（南船）旗下上市公司双双停牌，控股股东中船工业正在筹划重大事项。我们认为两船停牌大概率将通过国有债权人或民间债权人的转股去杠杆降负债，同时实现国有资产间的交叉持股以及混改。我们认为军工央企是本次推进重组整合的装备制造领域的核心组成，其中船舶领域（中国船舶、中国动力）、地面装备领域（内蒙一机、光电股份、北方导航）存在较强或一般程度的产能过剩、资源配比失衡等问题，军工作为央企的重要组成部分，将在中央企业重组整合中核心受益。 板块观点：结合我们的第四季度观点，考虑到军品5年周期进入后半程密集释放阶段、军改年内收官、军品定价改革开启、军工国改重点推进，将全面促进板块进入高景气周期。根据中信军工指数样本集，2017E业绩对应板块PE为73x，十年估值中枢为82x，目前板块估值处于历史下部区域，我们维持对2018基本面变化预期将在第四季度开启的预期，推荐在基于五年军品订单后半程集中释放的基本面基础上，对军工国企国资改革、军品订单新周期、军民融合三拐点进行低位布局配置。 具体: 1、板块进入18军工拐点年配置布局阶段：军品周期进入五年后半程，我们预计18年将出现军改后的订单集中释放窗口期，推荐基于基本面拐点预期上，对改革证券化\军民融合\装备新订单三大拐点，进行布局： （1）军工改革：41家改制试点如期，国改持续推进，军工将于明年进入军品盈利资产证券化窗口期，板块估值开启下移。【航天电子、中国动力、中国船舶】 （2）新装备新订单：定价改革进行中，基本面有望出现盈利拐点，新型装备布产准备顺利，新装备周期于“十九大”后开启，基本面反应。【中航黑豹、中直股份、中航飞机、内蒙一机】 （3）民参军：军工集团利益缺口打开、招标利好，明年进入军品研制链条下一阶段兑现期，去伪存真。【航新科技、金信诺、金盾股份】 风险提示：政策推进不达预期、行业发展低于预期。 -17%-12%-7%-2%3%8%13%2016-102017-022017-06国防军工沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 2017下半年策略：改革、订单、军民融合三拐点战略布局期 关注下半年军工大机遇落地布局期配置，推荐三主-线：军工国企国资改革+基本面+军民融合 主线一改革落地发展机会：院所改制与军民融合进入加速落地阶段，军工系统改革利好进入加速释放周期：重大利好《院所改制实施意见》发布、41家院所改制试点预期如期兑现，我们认为板块逐步进入筑底后的“落地发展”机遇上升轨道。Q3后续关注混改落地的板块催化机会。建议对注入股权关系清晰、资产情况良好、集团顶层设计及规划匹配，三环相扣的院所改制标的布局。 关注-改制两龙头：航天电子+国睿科技；混改：内蒙一机、北方股份 主线二军改结束新订单基本面机会：“军改”结束、产能扩张，新订单释放军工基本面机会：军改影响预计随着“十九大”的结束而将告一段落。随着军改影响的结束，新体制下的新装备周期将到来，订单释放将触发基本面机会。此外，军工进入装备更替周期，产能突破带来的订单完成提升也将促进基本面的回升。 关注：产能突破扩张标的：中直股份、中航机电 主线三军民融合大机遇：军民融合进入落地阶段，优先看好信息化与高端加工制造领域民参军企业。息化技术为主的企业。推荐关注：金信诺，航新科技、海兰信、新研股份 1. 年度主线一：核心区域科研院所改制与军工集团混改 1.1. Q3后续热点：第二三批混改持续推进，持续关注混改利好持续落地期 推荐关注军工混改主题：发改委政策研究室副主任兼新闻发言人孟玮18日在发布会上表示,将加快实施第三批混改试点、批复方案及实施。16日联通混改BATJ+人寿中车引入779亿元，国有存量资产通过混合所有制盘活、增效持续进行。混改大门开启，我们看好军工央企领军首批混改（首批6+1+3，军工占半壁江山）率先进入落地实施阶段，后续混改方案将持续推进。 模式上，限制/非限制性股权激励、资产证券化是核心手段，外部股东引入，也将作为上市公司试点重点，但并不具备普遍推行预期，非上市混改方案更广泛推行，预计后续会广泛孕育借助混合所有制发展起来的军工产业化平台； 后续看好（1）借助混合所有制推行的存量资产证券化盘活【优质厂、所证券化及改制】（2）针对具备广泛军民通用性的技术类企业进行股权激励，刺激军转民及企业本身发展【如中航机电、中国动力等的股权激励带来的后续效益提升】（3）各央企集团直投公司、国华基金等军工系投资平台，对民间优秀资产的投资，后续对现有军工上市公司外延并购的支持（4）军民融合中的民参军以混合所有制为主要出口，外围及三级配套通过混改进行民营企业介入。 建议、首抓首批混改落地：关注@内蒙一机、中国船舶&中船科技 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 表1：各大军工集团混改“路线图” 集团名称 混改计划 中国电科集团 2017年工作会部署中首提“全面深化改革总体方案，全面推进事业单位企业化改革”，明确提出“资产证券化率达到35%，实现外部权益性融资超过100 亿元，投资超过150 亿元”的目标再次强调推进核心业务资产专业化重组和市场化运作，新建若干家子集团和专业公司。 中航工业集团 2017年将研究出台集团《关于加快军民融合发展的决定》，启动一批军品市场化配套试点，起草上市公司资本运作规划及市值管理方案。 中国航天科技集团 2017年将加大改革力度、加快军民深度融合，着力提高市场竞争力。全力以赴推动供给侧结构性改革取得突破，确保航天重大型号发射和飞行试验圆满成功。 中船重工集团 2017年公司将以继续深化造、修船资源的军民融合式重组整合削减造船产能；资本经营方面，将坚持混合所有、军民融合一体运作，深入推进资产证券化。 中船工业集团 优先选择在纯民品、竞争性强的业务领域进行积极混改；持续做好资产证券化工作，提高净资产收益率；优先支持人力资本和技术要素占比较高的相关单位开展员工持股试点工作。 中国兵器工业集团 将在子集团开展混合所有制改革试点，通过资产重组上市和新三板挂牌上市加快推进混改；推动完善公司现代企业制度，健全公司法人治理结构，放大国有资本功能。 中国兵器装备集团 制订了军工企业混合所有制改革试点初步方案，确定了4家试点单位，并探索实施汽车产业股权激励计划；围绕“2+4”先进军工和现代产业体系，有针对性地开展资本运作。 资料来源：《中国证券报》，天风证券研究所 1.2. 重大利好发布，军工院所改制进入落地发展阶段 7月7日重大利好《院所改制实施意见》发布、41家院所改制试点预期如期兑现，我们认为板块逐步进入筑底后的“落地发展”机遇上升轨道，持续处于配置窗口期，近期维持对改制配置的推荐。对注入股权关系清晰、资产情况良好、集团顶层设计及规划匹配，三环相扣、首轮反弹行情未跟随的白马改制股进行布局；Q3后续关注混改落地的板块催化机会。建议对注入股权关系清晰、资产情况良好、集团顶层设计及规划匹配，三环相扣的院所改制标的布局。 关注-改制两龙头：航天电子+国睿科技；混改：内蒙一机、北方股份 2. 年度主线二：军民融合机构下沉至各省市，进入落地阶段 2.1. 军民融合进入落地发展阶段 军民融合进入落地阶段，优先看好信息化与高端加工制造领域民参军企业。随着主席在中央军民融合委员会上正式启动军民融合发展，要求各省市级设立专职部门，军民融合进入职责落地发展阶段。随着发展，军工行业的桎梏和利益格局将被逐步打破和重塑，但我们预计军工产业的深度重塑、创新性融合仍需较长时间的探索。 主席也在近期中央军民融合委员会上指出了民参军企业的两大潜力方向： 1、看好为军工产业进行产能补充、优劣互补的业务，我们看好高端加工制造领域民参军企业； 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 2、看好军民互通性强的新兴技术，我们看好信息化技术为主的企业。 推荐关注：航新科技、海兰信、新研股份。 2.2. 军转民，民参军双管齐下重点推进，军民融合是不变投资逻辑 军转民在航天、航空、船舶、核能、电子信息等领域均有巨大开发潜力。未来通过军工高科技产业转民用加速推动优质技术产业化，相对于武器装备由政府定价，军转民将开拓更广阔的应用空间与更加自由的市场议价，同时有助于军工集团内部消化产能。 民参军骨干企业将继续增加，重点布局信息化、新材料与高端装备。根据中证报记者获悉，未来有关部门将重点拓展民参军的范围和层次，营造民参军的政策环境，并明确提出在电子信息、新材料、高端装备等领域重点培育民参军的骨干企业。 3. 主线三：装备换代新周期 “军改”结束、产能扩张，新订单释放军工基本面机会：军改影响预计随着“十九大”的结束而将告一段落，之前由于上层变化中层调整，整个军工体系装备周期出现了停滞，之前大部分是沿袭军改前就定好的武器装备计划，致使军工行业回款、新型号订单释放均出现了滞后或暂停，对民参军影响尤为巨大（2017年几乎无新订单）。随着军改影响的结束，新体制下的新装备周期将到来，订单释放将触发基本面机会。此外，军工进入装备更替周期，但关键型号产能均出现了不足，产能突破带来的订单完成提升也将促进基本面的回升。 3.1. 国产航母正式下水舾装，持续推荐航母战斗群带来的海空军主题投资机会 首艘国产航母正式下水舾装，在海上将其内部设备安装完成，下一步将按计划进行系统设备调试和舾装施工，并全面开展系泊试验。持续推荐未来10年至少4个航母战斗群带来的万亿市场投资机会。关注航母下水海装组合：中船防务、中国动力、湘电股份。航母舰载机：中航黑豹。 3.1.1. 航母作战群建设将贯穿