固定收益研究——专题报告：高风险债监管趋严,可能涉及aa-级以下债券

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 冉绍明0755-83515571 Email:ransm@cgws.com 从业证书编号:S1070112070039 汪毅021-61680675 Email:yiw@cgws.com 执业证书编号:S1070512120003 数据来源：贝格数据 <<中债与上清所托管数据及机构持仓分析>> 2014-05-13 <<机构可转债持仓分析>> 2014-04-23 高风险债监管趋严，可能涉及AA-级以下债券 ——固定收益研究*专题报告 IPO重启及年中到来，我们认为收益率短期上行风险较大。交易所对高风险债券的监管将不断趋严，可能涉及AA-级以下债券。或限制投资者范围，或对高风险发债主体进行约束，两者将产生不同的效果，后者对高收益债利好。  市场情况：本期（6月6日-6月12日）共发行产业债2支，13太极01和14华邦01。本周长期和短期国债收益率下行，中期国债收益率普遍下降。交易所公司债到期收益率有所回升。这主要是1、受高风险债券监管趋严传闻影响；2、前期收益率下降较多，有一部分是获利了结；3、受IPO重启及半年末特殊时点影响，整个市场资金成本会有所增加。评级调整方面，上周五至今，产业债的主体变动有：奇瑞汽车评级展望下调为负面，铁路物资股份主体从AAA下调到AA+负面，华谊兄弟主体由AA-上调为AA。产业债的债项没有变动案例。  近期要闻：上交所：正研究针对高风险公司债采取相关措施；中国5月社会融资规模为1.40万亿元 同比增2174亿；中国5月新增贷款8708亿元M2 同比增13.4%；央行：择机取消QFII和QDII资格额度审批。  后市看法：从2013年12月起，中证登已经发布了三次回购质押券折算率的通知，一次比一次严。本周，上海证券交易所在回复路透询问时证实，正在研究针对风险性高的公司债采取相关措施。这些措施均显示监管层“严控风险”的精神。我们预计监管层最可能的做法有：1、限制投资者范围。限制50万资金额以下的个人投资者禁止买入债项（或和主体）评级为某个评级以下的债券。或者限制公募基金、银行、保险等买入某个评级以下的债券。2、对高风险发债主体（某个评级以下）进行约束。涉及的可能措施可能有对信息披露要求更严，要求发债主体在债券到期前按一定程序准备好债券备付金。3、其他我们未能预测到的做法。主体为AA级，展望为负面的债券的质押折扣系数已经为0。从债券评级分布看，如果以这个标准，则涉及的债券数量有点多，超过400个。我们认为更可能的是评级为AA-或者更低的债券。如果是对投资者限制，则会减少高风险债券的投资者数量，对这类债券的价格不利。如果是对发债主体进行一定的监管措施，我们认为反而有利于防范最后的违约风险。 170018001900200021002200230016016517017513-0613-0713-0813-0913-1013-1113-1214-0114-0214-0314-0414-0514-06上证企债 上证指数 联系人 分析师 债券基准指数相关报告 投资建议 要点 证券研究报告 固定收益研究| 专题报告 2014年06月13日 专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 市场简短回顾 ....................................................................................................................... 3 1.1 一级市场 ...................................................................................................................... 3 1.2 二级市场 ...................................................................................................................... 4 1.3 评级调整情况 .............................................................................................................. 5 2. 近期要闻 ............................................................................................................................... 6 3. 高风险债监管趋严，可能涉及AA-级以下债券 ................................................................ 7 专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 市场简短回顾 1.1 一级市场 本期（6月6日-6月12日）共发行产业债2支（不含城投债）。 表1：本期发行产业债情况一览 债券简称 发行人简称 规模(亿) 期限(年) 评级（主体/债项） 票面利率(%) 增信方式 评级机构 发行人行业 企业性质 主承销商 13太极01 太极实业 2.50 3+2 AA/AA+ 6.25 连带担保 东方金诚 半导体 地方国企 中德证券 14华邦01 华邦颖泰 8.00 3+2 AA/AA 6.58 联合信用 材料II 民营企业 西南证券 资料来源：wind，公司公告，长城证券研究所整理 13太极01：公司是江苏省首家上市公司，已跻身中国10家最大化纤企业之一。公司主导产品有烟用聚丙烯过滤丝束、涤纶高强工业丝、涤纶浸胶帘帆布、民用长丝、精纺呢绒和服饰服装等，其中烟用聚丙烯过滤丝束年产能力达2.4万吨，是国内最大的新型烟用滤材生产基地，而涤纶浸胶帘帆布生产线也是国内最先进的生产线之一。募资拟用于偿还银行借款,调整债务结构。 表2：13太极01债券财务指标一览 单位亿元 2010A 2011A 2012A 2013A 2014-1Q 总资产 46.31 51.48 54.07 57.02 57.79 货币资金 8.45 7.90 9.79 14.04 10.94 净资产 9.70 9.82 15.70 15.60 15.58 流动负债 16.77 21.62 21.05 29.49 31.51 经营活动现金流 6.77 5.60 8.45 11.88 -0.24 投资活动现金流 -19.36 -9.40 -6.17 -8.75 -2.61 筹资活动现金流 13.60 5.18 -1.05 1.66 -0.54 主营业务收入 25.52 32.95 41.57 39.73 9.74 利润总额 2.03 2.14 1.90 1.56 0.28 主营业务利润率(%) 6 4 3 3 2 营业总收入增长率 313 29 26 -4 -9 总资产回报率 9 7 6 5 1 现金收入比 98 98 103 107 48 流动比率 1 1 1 1 1 速动比率 1 1 1 1 1 应收账款周转率 13 10 10 13 2 存货周转率 12 11 11 11 3 资产负债率 67 70 60 62 62 EBITDA/利息支出 0.11 0.12 0.14 0.10 EBITDA/总债务 0.29 0.30 0.33 0.30 资料来源：债券募集说明书，wind，长城证券研究所 专题报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 14华邦01：公司主营业务主要为农药和医药。医药方面，公司研发中心已具备顺利完成一类新药的选题立项、研究开发、注册申报等所有关键环节的能力。农化方面,公司在农药研发、市场开发与销售渠道、注册登记、质量控制、EHS(安全保障、环保、职业健康)管理体系等方面均有明显的优势。募资拟用于偿还短期债务，补充流动资金。 表3：14华邦01债券财务指标一览 单位亿元 2010A 2011A 2012A 2013A 2014-1Q 总资产 13.58 41.89 59.22 76.48 77.90 货币资金 1.47 6.57 7.65 11.66 11.02 净资产 9.75 23.93 26.83 37.97 38.76 流动负债 3.00 14.87 27.46 33.05 33.83 经营活动现金流 0.80 1.35 2.58 3.50 2.00 投资活动现金流 -1.87 0.79 -5.86 -10.29 -3.21 筹资活动现金流 0.72 1.66 2.43 11.77 1.32 主营业务收入 5.41 6.38 38.77 44.64 11.02 利润总额 1.52 3.26 4.46 3.91 0.94 主营业务利润率(%) 25 48 10 7 7 营业总收入增长率 -1 18 508 15 11 总资产回报率 13 12 10 7 2 现金收入比 110 111 88 93 106 流动比率 1 1 1 1 1 速动比率 1 1 1 1 1 应收账款周转率 8 2 5 4 1 存货周转率 1 1 6 5 1 资产负债率 24 38 50 48 48 EBITDA/利息支出 0.03 0.02 0.12 0.11 EBITDA/总债务 1.17 0.40 0.35 0.28 资料来源：债券募集说明书，wind，长城证券研究所 1.2 二级市场 本周长期和短期国债收益率下行，中期国债收益率普遍下降。 本期银行间国债收益率涨跌不一；其中，0.5年期品种上涨0.36bp，1年期品种上涨15.45bp，3年期品种下降3.92bp，7年期品种下降2.22bp，10年期品种上涨3.3bp。 专题报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 图1：银行间国债利率走势 图2：银行间国债关键期限期限利差走势 资料来源：wind，中债数据，长城证券研究所 资料来源：wind，中债数据，长城证券研究所 交易所公司债到期收益率有所回升。这主要是1、受高风险债券监管趋严传闻影响；2、前期收益率下降较多，有一部分是获利了结；3、受IPO重启及半年末特殊时点影响，整个市场资金成本会有所增加。 图3：交易所公司债2年期品种到期收益率有所回升 图4：交易所公司债4年期品种到期收益率有所回升 资料来源：wind，中证数据，长城证券研究所 资料来源：wind，中证数据，长城证券研究所 1.3 评级调整情况 上周五至今，共8个发债主体的评级有变动，其中下调2个，上调6个。产业债的主体变动有：奇瑞汽车评级展望下调为负面，铁路物资股份主体从AAA下调到AA+负面，华谊兄弟主体由AA-上调为AA。 表4：主体评级变动情况一览 发行人 评级机构 最新评级日期 最新主体评级 评级展望 上次评级日期 上次主体评级 变动方向 奇瑞汽车股份有限公司 联合资信 2014-6-12 AA 负面 2013-11-7 AA 下调 中国铁路物资股份有限公司 大公国际 2014-6-6 AA+ 负面 2014-2-8 AAA 下调 安徽皖维高新材料股份有限公司 上海新世纪 2014-6-6 AA 稳定 2013-6-27 AA 上调 杭州市交通投资集团有限公司 上海新世纪 2014-6-10 AA+ 稳定 2013-9-11 AA 上调 华谊兄弟传媒股份有限公司 中诚信国际 2014-6-10 AA 稳定 2014-1-27 AA- 上调 厦门港务控股集团有限公司 联合资信 2014-6-11 AAA 稳定 2013-11-27 AA+ 上