深圳国际（152 HK）：收入结构的变化推动重估

公司评级：跑赢大盘（保持）2014年6月3日深圳国际（152 HK）收入组合的变化推动重新评估 维持跑赢大市。深圳国际股价自5月21日的近期低点以来回升了12％，但与物流同行相比，该股仍然便宜。作为由深圳市政府支持的经验丰富的物流仓库运营商，该公司已开始在中国扩展其物流园区产品组合。我们认为，公司将利用在线购物热潮来满足中国日益增长的物流需求，这将推动公司的净资产收益率扩张并从长期来看会有所扩展。我们维持10倍2014年市盈率的目标价HK $ 12.00。 前海开发区取得进展。《中国证券报》报道，深圳前海特区可能会在6月底前宣布与香港合作的措施。深圳国际在前海妈湾拥有380,000平方米。前海开发的任何进展都可能使公司受益。ROE从物流园区扩建扩建...物流园区扩张战略可能会改善公司的ROE。据该公司称，目前物流园区的 ROE为 12-14％，高于其2013年ROE的12％。我们估计，在两到三年的投入运营后，2013年收购的五个物流园区的ROE至少会达到15％。我们预计，随着收入结构的变化，公司的净资产收益率将会扩大。...以及更高的收入增长。此外，物流在过去五年中实现了更高的收益增长。物流园区五年的运营利润复合增长率为35％，而其核心业务收费公路则为13％。物流业务的利润在2013年增长了40％，而收费公路业务仅增长了5％。我们相信公司的物流业务将在2015F之后成为重要的收入驱动因素。 风险。随着当地房地产市场的持续疲软，深圳国际似乎已经错误地考虑了其物流园区扩张的时机。该公司现有物流园区的租金可能会下降，而最近收购的物流园区的表现可能会不佳。请阅读最后一页的分析师证明和其他重要披露中国/香港运输资料来源：公司数据，CCBIS估算郭咏仪(852)2533 2414股价与恒指港币1211109876543209年2月2日至9月10日20年7月10日11月2日4月12日12月11日12月12日21年8月13日14年5月30日深圳国际化恒指（重估）资料来源：彭博社预测与估值截至2011年12月31日的年度2012 20132014F2015FHK $ 8.16-10.901,9611,659473430交易数据52周范围市值（m）已发行H股（m）H股自由流通量（％）3M平均每日T / O（百万股）3M平均每日T / O（百万美元）预期回报（％）12个月2014年5月30日收盘价HK $ 9.22 HK $ 12.00（保持）价钱：目标价：收入（百万港元）5,5815,7405,9635,9696,413同比（％）9.22.83.90.17.5净利润（百万港元）1,7451,8781,6412,0771,868同比（％）36.47.6(12.6)26.6(10.1)每股盈利（港元）1.061.150.991.251.13同比（％）29.97.7(13.6)26.6(10.1)市盈率8.78.09.37.48.2每股股息（港元）0.330.370.380.420.37股息收益率（％）3.584.064.084.514.06市净率（x）1.41.21.11.00.9净资产收益率（％）15.614.911.713.511.2 深圳国际（152 HK）2014年6月3日中国物流收费公路公司同行估值股票价钱建银国际目标价上行/市场缺点帽周转市盈率（x）市净率（x）EV / EBITDA（x）净资产收益率（％）股息收益率（％）公司码（信用证）评分（港元）(%)（百万美元）（百万美元）2014F2015F2014F2015F2014F2015F2014F2014F后勤利丰494香港11.26没有评分不适用不适用12,1432716.914.72.22.111.210.1134深圳国际152香港9.22跑赢大市12.00301,97356.97.30.90.88.17.9134中国外运598港币4.36没有评分不适用不适用2,390413.811.61.31.28.67.391嘉里物流636港币12.3没有评分不适用不适用2,682420.418.01.41.311.710.471北京物业925港币0.75没有评分不适用不适用6480不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用平均14.512.91.51.49.98.9103收费道路江苏快递177 HK9.31没有评分不适用不适用5,010414.413.21.91.97.87.3145浙江快递576港币7.68没有评分不适用不适用4,302414.713.51.61.67.87.0115四川高速公路107 HK2.41没有评分不适用不适用1,23415.95.60.50.58.07.194安徽高速公路995港币4.45没有评分不适用不适用1,10217.47.10.80.85.14.6116深圳快递548港币3.72没有评分不适用不适用1,17819.05.30.70.67.66.275平均10.39.01.11.17.36.4115价格截至2014年5月30日收盘价来源：彭博资讯，建银国际深圳国际P / B乐队深圳国际P / E乐队港币1614121086421.4倍1.1倍0.8倍0.5倍港币141210864210.0倍8.0倍6.0倍4.0倍01月7日3月8日6月9日9月10日12月11日135月1401月7日3月8日6月9日9月10日12月11日3月14日5月14日资料来源：彭博社，建银国际资料来源：彭博社，建银国际 深圳国际（152 HK）2014年6月3日2 深圳国际（152 HK）2014年6月3日3深圳国际（152 HK）–财务摘要收益与损失资产负债表12月31日财政年度（百万港元）2011A2012A2013A2014F2015F12月31日财政年度（百万港元）2011A2012A2013A2014F2015F收入5,5815,7405,9635,9696,413现金及等价物3,7244,8664,9505,3656,897齿轮(2,839)(3,102)(3,025)(2,959)(3,108)应收款9171,1651,3401,3731,475毛利2,7422,6382,9373,0093,306持有待售资产13––––其他的收入484804268080库存89447447447营业费用(365)(379)(395)(399)(430)其他流动资产1,4981,6491,2781,2781,278息税折旧摊销前利润3,9303,4963,9604,6614,402流动资产总额6,1607,6898,0148,46310,096摊销和折旧(1,069)(1,157)(1,376)(1,370)(1,447)物业，厂房及设备4,8704,8795,1806,5197,638息税前利润2,8612,3392,5843,2912,955无形资产24,38624,18923,61823,30822,742净财务收入/（支出）(644)(855)(739)(761)(753)投资物业6372787878合资/合作5861,291792716716递延所得税资产7397787878除税前溢利2,8032,7752,6373,2452,919其他非流动资产4,3495,4586,2556,2556,255税务费用(540)(479)(531)(649)(584)非流动资产总计33,74134,69435,20936,23936,792利润总额2,2632,2962,1062,5962,335总资产39,90142,38343,22344,70146,888少数权益(518)(417)(465)(519)(467)净利1,7451,8781,6412,0771,868短期借款1,4133,8982,2972,2002,200股利540612620685616应付贸易账单2,2452,0821,9181,6072,075每股派息（港元）0.330.370.380.420.37应付税款311123173173173每股盈利（港元）1.061.150.991.251.13其他流动负债441393167167167摊薄每股收益（港币）1.061.150.991.251.13流动负债合计4,4096,4964,5554,1474,615报告的每股收益1.061.150.991.251.13长期借款15,32114,07215,02515,00015,000现金周转长期应付款其他非流动负债2,0221,8271,7351,7351,73512月31日财政年度（百万港元）2011A2012A2013A2014F2015F非流动负债合计17,34415,89916,76016,73516,735除税前溢利2,8032,7752,6373,2452,919负债总额21,75322,39521,31520,88221,350摊销和折旧1,0691,1571,3761,3701,447净利息调整16087(142)(99)(107)股本4,9374,9525,1005,1005,100非现金项目的调整(1,224)(1,277)(728)––储备金474637895895895营运资金变动(299)(131)(280)(345)366保留利润5,8037,0557,9949,38610,638已付税款(590)(642)(493)(649)(584)股东权益11,21412,64513,99015,38116,633其他(65)(40)(35)––优先股经营性现金流1,8531,9292,3363,5234,040少数权益6,9347,3437,9188,4388,905固定资产处置262916––权益总额18,14819,98821,90823,81925,537资本支出(1,581)(1,318)(1,319)(2,400)(2,000)权益总额39,90142,38343,22344,70146,888投资(881)(97)(22)––净利息支付36718199107比率其他投资现金流量595(1,806)168(1,147)820(425)–(2,301)–(1,893)2011年12月31日A 2012A 2013A 2014F 2015F借款变动2,153957(1,229)(122)–增长（％）股权发行–084––收入9.22.83.90.17.5已付股息(723)(782)(776)(685)(616)息税折旧摊销前利润16.5(11.0)13.317.7(5.5)其他50918593––息税前利润18.3(18.2)10.527.3(10.2)融资现金流1,939360(1,828)(807)(616)净利36.47.6(12.6)26.6(10.1)现金开始1,7303,7244,8664,9505,365现金变动1,9871,142824151,531利润率（％）外汇交易702––毛利率49.146.049.350.451.5现金，结束3,7244,8664,9505,3656,897EBITDA利润率70.460.966.478.168.6自由现金流(573)5851,0751,2222,148息税前利润率51.340.743.355.146.1净利润31.332.727.534.829.1效率库存周转天数11275552贸易应收账款天数5066778381贸易应付天数149138122108105退货和负债广告支出回报率（％）4.64.63.84.74.1净资产收益率（％）15.815.712.314.111.7净债务（现金）/权益（％）116.0103.688.476.961.9流动比率（x）1.41.21.82.02.2速动比率[x]1.41.21.71.92.1资料来源：公司数据，CCBIS估算 深圳国际（152 HK）2014年6月3日等级定义跑赢大市（O）–未来十二个月的预期回报率> 10％中性（N）–未来十二个月的预期回报率在-10％到10