畜禽养殖产业链思考之六：禽链反转确定,继续推荐益生、圣农、新希望

请务必阅读正文之后的重要声明部分 畜禽养殖产业链思考之六： 禽链反转确定，继续推荐益生、圣农、新希望 评级：增持 前次次：增持 分析师 研究支持 谢刚 陈奇 S0740510120005 农林牧渔行业 021-20315178 021-20315189 xiegang@r.qlzq.com.cn chenqi@r.qlzq.com.cn 2014年05月25日 核心观点  源起：上周，齐鲁农业团队组织山东地区肉鸡养殖行业深度草根调研，主要就肉鸡养殖行业产能削减、当前需求现状、库存变化情况和未来价格趋势等问题，对包括益生、民和、新希望、仙坛等大型公司在内以及其他种禽厂、孵化场、养殖场、屠宰场、鸡贩、兽医等禽链上下游各环节做了深度和全面的草根调研，同时也与部分畜禽养殖行业专家进行了沟通和交流。  我们的调研结论为：（1）祖代引种下降和父母代去化共振，供给端下滑超过20-30%；需求恢复且库存正常，供需两旺致使禽链景气向上至少持续到2015年；（2）当前养殖户补栏热情同时叠加种鸡产能削减，苗价上涨弹性开始释放，带来2季度相关公司盈利景气反转，二级市场已于4月份迎来否极泰来拐点；（3）2014年2-4季度继续看好禽产业链，当前时点我们继续积极推荐高弹性益生股份、圣农发展、新希望、ST*民和等禽业股，以收获“戴维斯双升”。  我们的核心观点一：祖代鸡引种量下降、父母代产能去化和下游需求恢复共振，禽链景气向上至少持续到2015年。下面分别从供给端、需求端和当期库存等分别进行解读：  （1）供给端一：2013年下半年起，祖代鸡引种量趋势向下，2014年Q1引种量创5年最低（18万套）。国内肉鸡养殖行业大周期起落基本有祖代鸡引种量波动来决定。而自2012年下半年起，国内禽链经历一系列外在需求负面冲击（速生鸡、禽流感等），行业上下游的苗种和肉食行业亏损严重，特别是祖代鸡场（2013年全行业亏损1200亿元），从而致使祖代苗种厂因现金流不止逐季出现引种下滑趋势。海关数据显示，国内2013年祖代鸡上半年引种89万套、下半年引种67万套，2014年Q1引种18万套。  同时2014年祖代鸡联盟限产，行业产能去化仍在继续。前期白羽肉鸡联盟达成共识：4月起，祖代种鸡满50周（科宝52周）必须淘汰，逐步减少总量的20%；同时各家祖代场达产协定，预计2014年祖代鸡引种量有望下滑至120多万套左右。到目前为止，我们调研的大型祖代鸡厂都严格参照上述共识进行有序引种和适时减产，例如2014年益生引种计划为36.7万套（包括和合资公司下滑20%）。调研发现，祖代场普遍觉得温氏限产保价是很好策略（温氏2014年黄羽鸡产量下降至计划量的50%），“有量没利、少量有利”。  （2）供给端二：亏损严重、现金流不支，父母代场产能削减约15-20%。2013年至今全国各地种鸡厂日亏损巨大，从而开始逐步削减种鸡产能。我们草根调研得出2013年中小种鸡场父母代种鸡产能减产30-50%，大厂也有一定减产，总计产能下降约有15-20%（大集团调研数据）。主要途径就是，很多中小企业将原来养殖60多周的肉种鸡在50周左右就提前淘汰，同时父母代后续补栏消极，而这种方式下商品代鸡苗产能重新释放要半年滞后期（新进种鸡23周产蛋+3周孵化）。  （3）需求端：国内肉鸡需求自Q1已经逐月恢复，Q1KFC、MC单店销量正增长5-10%。2013年国内肉鸡行业低迷很大部分应该归属于消费断崖式下降，特别是禽流感导致需求恐慌。但从2014年Q1开始，禽流感已经逐步处于散发状态，而且国内也将H7N9感染定性为“人感染H7N9病毒”，而H7N9非禽流感。从下游调研来看，经销商普遍认为疫情冲击基本消散，终端消费自3月份开始有明显起色。畜禽养殖 证券研究报告 行业研究简报 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业研究简报 而肉鸡快餐的连锁品牌Q1单店正增长也是一个侧面印证，MC单店增长6.6%，KFC单店增长11%。  （4）库存：行业库存消化完毕，基本处于正常偏低水平。调研发现，2013年4月份开始，很多屠宰场压价收购毛鸡后近冷库储存，同时也有资金实力雄厚的“鸡龙头”（采用“公司+农户”模式的公司）大量收购合同鸡贮存。而同期需求不振，导致这部分库存有了将近8-10个月年才逐步消化完毕。当前来说，各大肉鸡屠宰价格厂库存基本处于正常偏低水平（20-30%），部分公司冻品的周转率也提升到5.5次/月。  综上所述，因祖代鸡引种量自2013年下半年趋势性下降和父母代产能去化，同时叠加因禽流感渐散，肉鸡需求逐步恢复，整体肉鸡市场供需将出现巨大失衡，供不足需将使得鸡肉价格自2014年Q2可能迎来向上趋势。因此，我们认为自2014年Q2起肉鸡养殖行业景气迎来反转拐点。而且按照祖代鸡引种数量2013年下半年小于上半年、2014年小于2013年，那么行业高景气度至少维持到2015年中期甚至年底。  核心观点二：对于上游种苗价格来说，随着鸡肉价格上涨，补栏需求逐步恢复；而供给端持续收缩（祖代下降20%、父母代下降15-20%），中期苗价将持续维持高位。其中就弹性而言，商品代大于父母代（双重产能去化）。  前文中我们已经详细分析了鸡肉价格在2015年之前大周期向上，因此随着3-4月份鸡肉价格上涨，鸡苗（父母代和商品代）补栏需求也将逐步恢复。我们草根调研得出，近期父母代种鸡厂已经持续2个月开始大幅盈利（商品代最高涨至3.6元/羽）。随着养殖盈利好转，此前空栏鸡舍开始大面积补栏，调研地区空栏率基本为零。而祖代鸡厂定苗量也开始出现起色，当前父母代苗价涨至13元/套（成本线以上）。、  就短期弹性来说，我们偏向于商品代大于父母代：（1）整体来说，父母代产能去化更多，因为除上游祖代产能去化（20%），父母代场自身也有去化（15-20%），因此商品代苗产量属于双降，相对于父母代苗产能去化更彻底；（2）本次禽链景气恢复属于供需两旺，也就是不但上游去化（先利好祖代），同时下游需求也出现去化（先利好商品代），因此对于商品代来说受益更快，苗价上涨更领先。（注：益生现在60%以上收入来自父母代，总产能为1.6亿羽父母代，略低于民和，因此我们不能只将其看出父母代供应商）。  核心观点三：当前肉鸡养殖行业基本面继续趋好，继续看好！首推高弹性的禽链龙头益生股份、圣农发展、新希望、st*民和。行业基本面环比大幅改善，整条产业链均出现明显盈利。调研发现，当前行业平均合同鸡收购价格4.5元/斤，现金成本约3.8-3.9元/斤，单只毛盈利约3.5-4元，扣除折旧等单只净利约2.5-3元。而屠宰场现在销售价格涨至12000元（含税），不含税10500-10600元，就纯屠宰场来说，单羽盈利约0.3-0.5元。  我们前期强烈推荐的两只畜禽养殖股龙头——益生股份、圣农发展，预计Q2基本面将持续向好，其中益生父母代苗价涨至13元/套、商品代均价维持在3元/羽、圣农吨均价涨至11500元/吨以上。我们预计2季度上述重点公司均能扭亏为盈，其中预计Q2单季分别盈利1000-2000万、8000-10000万。  因此，当前禽业景气谷底向上阶段我们积极看好行业否极泰来的机会，继续推荐高弹性禽业股，建议机构投资者继续买入并持有，以收获行业景气期的“戴维斯双升”。  投资标的：首选弹性更大的益生股份、圣农发展、新希望、st*民和。  短期催化剂：2014年半年报持续超预期。潜在风险：若“H7N9”禽流感发生变异，使得在禽类之间或者人类之间出现快速传染可能，那么禽产品价格将再次因需求停滞而下降。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业研究简报 图表1：重点畜禽养殖产业链重点公司估值表 股票代码 股票名称 收盘价格 总股本 2012EPS 2013EPS 2014EPS 2015EPS 2012PE 2013PE 2014PE 2015PE 投资评级（百万股） （元） （元） （元） （元） （倍） （倍） （倍） （倍）000876.sz新希望 12.31 1737.7 0.98 1.081.501.8912.611.48.26.5买入002458.sz益生股份 9.94 280.8 0.04 -1.04 0.180.59 248.555.216.8增持002299.sz圣农发展 11.41 910.9 0.00 -0.24 0.090.60 16300126.8 19.0增持002234.sz*ST民和 8.37 302.0 -0.23 -0.81 0.220.43-38.019.5增持来源：齐鲁证券研究所 (注：收盘价截至2014年05月25日) 图表2：山东毛鸡价格涨至4.56元/公斤 图表3：父母代鸡苗均价上涨至9-10元/套 234562008/032008/082009/012009/062009/112010/042010/092011/022011/072011/122012/052012/102013/032013/082014/01山东地区毛鸡价格05101520253035父母代鸡苗价格（元/套）成本线13‐14元图表4：全国鸭苗价格涨至2.2元/羽 图表5：山东商品鸡苗平均价涨至2.58元/羽 01234562011/112012/012012/032012/052012/072012/092012/112013/012013/032013/052013/072013/092013/112014/012014/03鸭苗价格（元/羽）01234562008/042008/092009/022009/072009/122010/052010/102011/032011/082012/012012/062012/112013/042013/092014/02山东地区鸡苗价格来源：鸡病专业网、齐鲁证券研究所 来源：鸡病专业网、齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业研究简报 投资评级说明 增持：预期未来6个月内上涨幅度在5%以上 中性：预期未来6个月内上涨幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6个月内下跌幅度在5%以上 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得