畜禽养殖产业链思考之三：猪价反弹逻辑不改,当下继续推荐畜禽链

请务必阅读正文之后的重要声明部分 畜禽养殖产业链思考之三： 猪价反弹逻辑不改，当下继续推荐畜禽链 评级：增持 前次次：增持 分析师 研究支持 谢刚 陈奇 S0740510120005 农林牧渔行业 021-20315178 021-20315189 xiegang@r.qlzq.com.cn chenqi@r.qlzq.com.cn 2014年04月17日 核心观点  前言：4月份以来，齐鲁农业团队持续通过专题报告和电话会议等形式向各位投资者朋友推荐畜禽产业链投资机会，效果显著，其中先行的养殖股收益颇丰（益生、圣农、新希望等涨10-20%，牧原涨15%），而部分兽药和饲料股也开始有所起色。（详见《2014年畜禽产业链投资机会再思考——春寒渐过，4月推荐布局畜禽产业链20140407》和《齐鲁农业二季度策略：阳春三月光明媚，布局农业正当时20140407》）。  今日最新农业部生猪存栏数据（2014年3月）出炉，生猪存栏未变动、能翻母猪下降1.6%。2014年3月份农业部4000个监测点生猪存栏数据新鲜出炉，其中生猪存栏环比持平、同比下滑2.2%，能繁母猪存栏环比下降1.6%、同比下降5.1%。我们一直强调不要过分关注农业部生猪存栏数据绝对值（误差大、滞后性），但是其环比变化趋势和程度仍然值得资本市场和实业界关注：  多角度再论母猪存栏大幅下降和2014年猪价反转可能性。实际上本月农业部能翻母猪数据大幅下滑给市场冲击较大，投资者认为能翻母猪加速接近2010年周期底部存栏低点4580万头，也就是2014年将出现母猪大幅淘汰致猪价反转。但是我们建议投资者动态看待上述数据变化：  近年来养殖效率大幅提升，母猪存栏反转临近值需要下修。最近路演下来，大家对于母猪存栏加速去化特别强调，但却忽略了养殖效率提升带来的供给增长。实际上，2010年以来国内养殖效率大幅提升，每年PSY提升0.5头（3-4%），也就是即使母猪存栏不变，到现在为止供给增长12.5%。考虑到需求年均增长1-2%，那么母猪反转临界值在2010年基础上需要下修5-8%，即4200-4300万头。  2014年4-9月份猪价反弹将延缓母猪去化进程（见上述报告）。对于2014年猪价，齐鲁农业团队倾向于认为类似于2013年，生猪存栏年内剧烈波动导致年内猪价出栏大幅波动，也就是从4月份开始猪价企稳上涨直到Q3末，如果猪价按照上述预判走势运行，那么养殖户必然会减缓母猪淘汰力度甚至补栏母猪，从而再次拉长猪价底部区域。  因此，就目前来说，我们依然维持中期猪价判断：母猪淘汰力度仍然不够，猪价反转暂难觅。我们理由如下：（1）2014年3月份头猪盈利深亏300元以来，齐鲁农业团队监测的3月份母猪淘汰量没有环比大幅提升，环比仅增长6%（大家可观察下四川农业厅数据，反而出现2-3环比增加1-2%左右）。（2）2014年至今，国内暂未发生大规模疫情，被动去产能不现实（例如2010年真正压倒养殖户的最后一根稻草是夏季的口蹄疫，7-8月份母猪大幅再次下降，而那时养殖户已经赚钱）。（3）当前养殖户资金链渠道大幅拓展，现金流断裂占比较少，市场低估养殖户资金链来源和合作社等方式的集中度提升。  反转仍需待三大信号，2015年拐点或才隐现。我们建议机构投资者可根据三大信号来决定究竟何时建仓：（1）仔猪持续亏损（暂未看到）；（2）淘汰母猪数量增长和价格持续低迷（暂未看到）；（3）大规模生猪疫情发生（暂未看到）。同时我们猜测2015年猪价或许迎来拐点：如果2014年中期猪价反弹刺激养殖户继续过激补栏，或许会造成2015年开年头猪继续深度亏损，那时产业链的资金链都将面临考验。届时，养殖业有望真正迎来母猪产能去化时间点。  猪价反弹逻辑不改，当下继续推荐畜禽链。4月份以来，我们一直持续推荐猪价反弹的逻辑自在于：当前国畜禽养殖 证券研究报告 行业简报 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业研究简报 内育肥大猪占比——短期真实供给水平，将于未来1-4月内大幅下降，亦即猪价将于5-9月份迎来中大型反弹。草根调研显示，3月份中下旬国内调研猪场内中小猪（20-80公斤）存栏较其他体重下滑40%；同时从仔猪价格趋势看，2013年11月份开始国内仔猪价格就持续低迷、维持至今，因此可断定5-9月内国内出栏量将下降，此与上述存栏结构数据推论是一致的。  因此，我们继续建议机构投资者当前即可积极增持畜禽产业链，布局“阳春三月”，养殖先行（禽链中益生股份、圣农发展、新希望；猪链中牧原股份、雏鹰农牧），兽药和饲料为中军（大北农、唐人神；金宇集团、天康生物）；我们预计以上重点农业公司持有至2014年3季度，可获得30-40%甚至更高的绝对收益将是大概率事件。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业研究简报 图表1：重点畜禽养殖产业链重点公司估值表 总股本 2012EPS 2013EPS 2014EPS 2015EPS 2012PE 2013PE 2014PE 2015PE（百万股） （元） （元） （元） （元） （倍） （倍） （倍） （倍）002385.sz大北农 12.63 1603.2 0.42 0.480.630.8530.126.320.014.9买入600201.sh金宇集团 27.07 280.8 0.57 0.890.991.2947.530.427.321.0买入002567.sz唐人神 7.39 414.0 0.43 0.310.560.7117.323.813.210.4买入300119.sz瑞普生物 20.89 193.9 0.75 0.781.191.4727.926.817.614.2买入002100.sz天康生物 10.42 434.2 0.37 0.360.520.7628.228.920.013.7买入300186.sz大华农 8.23 534.0 0.34 0.400.500.6024.220.616.513.7买入002311.sz海大集团 10.13 988.7 0.45 0.320.520.6822.331.719.514.9买入000876.sz新希望 12.94 1737.7 0.98 1.081.501.8313.212.08.67.1买入002458.sz益生股份 9.09 280.8 0.04 -1.04 0.050.54 227.3181.8 16.8增持002299.sz圣农发展 10.20 910.9 0.00 -0.23 0.090.60 14571113.3 17.0增持002714.sz牧原股份 36.50 242.0 1.92 1.261.122.1019.029.032.617.4增持600438.sh通威股份 9.04 817.7 0.14 0.370.510.6364.624.417.714.3增持002458.sz益生股份 9.09 280.8 0.04 -0.22 0.861.10 227.310.68.3增持002477.sz雏鹰农牧 9.94 854.4 0.36 0.110.430.6527.690.423.115.3增持002234.sz民和股份 8.35 302.0 -0.23 -0.81 0.220.43-38.019.4增持股票代码 股票名称 收盘价格投资评级来源：齐鲁证券研究所 (注：收盘价截至2014年04月17日) 图表2：2014年3月份生猪存栏环比不变 图表3：2014年3份能翻母猪存栏环比跌1.6%41,00042,00043,00044,00045,00046,00047,00048,0002009/032009/062009/092009/122010/032010/062010/092010/122011/032011/062011/092011/122012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/03生猪存栏9.5%10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%4,3004,4004,5004,6004,7004,8004,9005,0005,1005,200生猪存栏:能繁母猪能繁母猪占比来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 图表4：本周猪价跌至10.50元/公斤 图表5：本周自繁自养头猪盈利为-301元 01020304050602008/012008/052008/092009/012009/052009/092010/012010/052010/092011/012011/052011/092012/012012/052012/092013/012013/052013/092014/0122个省市:平均价:仔猪22个省市:平均价:生猪(400)(200)02004006008002010/012010/052010/092011/012011/052011/092012/012012/052012/092013/012013/052013/092014/01养殖利润:自繁自养生猪来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业研究简报 投资评级说明 增持：预期未来6个月内上涨幅度在5%以上 中性：预期未来6个月内上涨幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6个月内下跌幅度在5%以上 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。