风险偏好持续下降，不良加速拨备承压

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 民生银行（600016） 公司研究/点评报告 一、 事件概述 民生银行2014年中期实现归属于母公司股东净利润256亿元，同比增长11.4%，符合我们预期。由于钱荒影响消失，公司收入增速出现向上拐点，但不良恶化速度超出预期，拨贷比降至2%，后续拨备加提的压力较大，未来1-2年业绩增速承压。 二、 分析与判断  风险偏好持续下降，贷款资源从民营小微回归大型国企 由于这轮不良暴露重灾区主要在民营和中小企业，而这两块正是公司过去几年的战略重点，因而公司主动降低风险偏好，新增信贷资源重新配置到抗风险能力较强的大型国企。1）民企贷款占比持续下降。民企贷款在对公贷款中的比重从年初的86.5%下降至中期末的82.1%，对公贷款收益率较去年下降15bp；2）小微规模停滞、结构调整。小微贷款余额已连续3个季度增长停滞，公司对钢贸、煤炭等行业主动退出，零售贷款收益率较去年下降3bp。  票据利差回升，非标配置增加 2季度息差环比持平，主要是同业利差和投资收益率上行抵消了存贷差的下降。1）由于2季度银行间市场利率中枢下降，买入返售票据利差上升，公司主动增加了票据资产的配置（2季度买入返售金融资产环比增长15%），同业业务利差从去年的-1bp大幅改善至今年上半年的29bp；2）公司自营非标余额2000多亿，在同等规模银行中占比处于中下水平，因此在非标配置上仍有空间。公司上半年买入返售类非标（乙方）下降237亿，但应收款项类非标（丙方）增加627亿，推动投资收益率较去年提高28bp。  不良加速恶化，拨备补提压力较大 2季度不良贷款余额环比增加12%，不良率环比上升6bp至0.93%，我们测算2季度不良净形成率创下1.79%的新高。由于2季度不良资产核销及打包出售了约57亿，导致拨备环比下降了22亿，拨贷比环比大幅下降20bp至2.01%，后续拨备加提的压力较大。 由于公司对网点和社区银行投入加快（网点较年初增加50个，社区支行从年初的3305家增加至4261家），上半年成本收入比较去年同期提高0.6个百分点。 三、 盈利预测与投资评级 我们预计公司2014年净利润468亿，同比增长10.8%，对应4.5x14PE/0.9x14PB，维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示 宏观经济发生失速。 项目/年度 2012A 2013A 2014E 2015E 营业收入(亿元) 1027 1161 1309 1511 增长率(%) 26.8% 13.0% 12.8% 15.4% 净利润(亿元) 376 423 468 526 增长率(%) 34.5% 12.6% 10.8% 12.2% 每股收益(元) 1.32 1.49 1.38 1.54 每股净资产（元） 5.94 7.20 7.10 8.34 PE 5.6 5.0 4.5 4.0 PB 1.3 1.0 0.9 0.7 数据来源：民生证券研究院 风险偏好持续下降，不良加速拨备承压 ——民生银行(600016)2014年中报业绩点评 民生精品---点评报告/银行业 强烈推荐 维持评级 合 理 估 值：10.6 – 12.1元 交易数据（2014-8-28） 收盘价（元） 6.20 近12个月最高/最低 8.95/5.67 总股本（百万股） 34,040 流通股本（百万股） 27,106 流通股比例% 80 总市值（亿元） 2,110 流通市值（亿元) 1,681 该股与沪深300一年走势比较 宏观经济研究中心 分析师：邹恒超 电话：(8621)58769278 Email：zouhengchao@mszq.com 执业证书编号：S0100513070014 相关研究 1、《民生银行（600016）2013年一季报点评：零售业务存贷款实现自给自足》2013.4.25 2、《民生银行（600016）2013年中报点评：信贷资源继续向小微倾斜》2013.8.29 3、《民生银行（600016）2013年三季报点评：同业票据主动压缩，小微贷款增长放缓》2013.10.30 4、《民生银行（600016）2013年年报点评：票据业务受钱荒影响大，贷款风险加速暴露》2014.3.31 5、《民生银行（600016）2014年一季报点评：民营和小微贷款继续放缓》2014.4.28 1、《由政策取向看行业增长和发展分化》2012.8.7 2、《上市银行股票回购深度报告：回购侵蚀资本金，监管压力须权衡（更新）》2012.9.24 3、《银行贷款定价专题研究之一：贷款定价新模式，四成本锁定价格下限》2012.10.24 4、《基于ICOE的银行估值专题研究：银行估值 市场三情景，修复三条件》2012.11.12 5、《2013年银行业投资策略：内忧外患难改，内外兼修破题》2012.12.11 6、《银行业2012年年报业绩预览：云开雾散，息差和资产质量双优》2013.1.16 7、《四因素助估值修复，13年基本面优于预期》2013.2.6. 8、《11家银行2012年年报总结：逾期形成率、手续费增速确认拐点》2013.4.8 2014年8月29日 民生银行(600016) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司盈利分析 表1：民生银行规模增长 同比增速 3Q12 2012 1Q13 2Q13 3Q13 2013 1Q14 2Q14 生息资产 31.7% 43.6% 35.9% 31.2% 17.5% -0.6% -1.8% 3.6% 贷款净额 15.7% 14.7% 15.0% 13.9% 14.2% 13.9% 14.2% 14.8% 存放央行 32.8% 26.3% 21.4% 17.3% 12.5% 3.2% 2.5% 3.0% 同业资产 83.7% 155.1% 98.3% 74.0% 20.7% -26.8% -35.9% -21.3% 证券投资 15.1% 14.6% 20.1% 35.8% 33.9% 25.8% 46.5% 38.5% 计息负债 32.2% 44.9% 36.9% 29.2% 17.6% -1.2% -1.7% 3.6% 客户存款 20.9% 17.1% 24.1% 20.1% 17.5% 11.4% -2.1% 11.3% 同业负债 73.0% 173.3% 86.4% 63.9% 17.2% -29.9% 7.6% -20.2% 应付证券 141.6% 141.6% 49.9% 22.2% 22.4% 22.7% -31.0% 27.8% 环比增速 3Q12 2012 1Q13 2Q13 3Q13 2013 1Q14 2Q14 生息资产 8.1% 14.6% 2.5% 3.3% -3.2% -3.0% 1.3% 9.0% 贷款净额 3.3% 2.9% 3.6% 3.4% 3.5% 2.7% 3.9% 4.0% 存放央行 4.6% 9.8% -2.9% 5.2% 0.3% 0.7% -3.6% 5.8% 同业资产 21.8% 40.7% 2.0% -0.5% -15.4% -14.8% -10.7% 22.3% 证券投资 3.8% 5.1% 7.4% 15.9% 2.4% -1.3% 25.1% 9.6% 计息负债 6.4% 15.3% 2.1% 3.1% -3.2% -3.1% 1.2% 9.1% 客户存款 2.5% 3.8% 8.9% 3.7% 0.3% -1.6% 5.1% 7.3% 同业负债 21.9% 53.2% -13.8% 1.9% -12.8% -8.4% -15.1% 17.8% 应付证券 0.0% 0.0% 21.9% 0.2% 0.2% 0.2% 21.9% 4.4% 资料来源：公司公告，民生证券研究院 表2：民生银行业绩分拆 累计业绩分拆 业绩增长分拆 3Q12 2012 1Q13 2Q13 3Q13 2013 1Q14 2Q14 规模增长 31.7% 43.6% 35.9% 31.2% 17.5% -0.6% -1.8% 3.6% 净息差 -9.0% -24.5% -29.9% -24.1% -11.7% 8.2% 7.1% 3.9% 非息收入 5.6% 7.8% 13.4% 8.7% 7.1% 5.4% 3.5% 3.6% 成本 5.9% 4.6% 1.6% 5.6% 4.6% 4.2% 0.5% -0.9% 拨备 3.0% 4.9% 0.2% -0.8% -1.4% -4.4% 4.9% 0.8% 税收 -1.3% -1.6% -0.4% 0.4% 0.1% 0.2% 0.3% 0.1% 业绩增长贡献 规模增长 88.1% 125.6% 171.9% 148.3% 108.1% -4.5% -12.0% 32.5% 净息差扩大 -25.0% -70.7% -143.0% -114.5% -72.8% 63.2% 48.9% 35.2% 非息收入 15.6% 22.5% 64.4% 41.1% 44.0% 41.5% 24.1% 32.2% 成本 16.4% 13.1% 7.9% 26.8% 28.8% 32.2% 3.4% -7.7% 拨备 8.4% 14.0% 0.9% -3.9% -8.9% -33.6% 33.6% 7.1% 税收 -3.5% -4.5% -2.1% 2.1% 0.8% 1.2% 2.0% 0.7% 环比业绩分拆 业绩增长分拆 3Q12 2012 1Q13 2Q13 3Q13 2013 1Q14 2Q14 规模增长 8.1% 14.6% 2.5% 3.3% -3.2% -3.0% 1.3% 9.0% 净息差 -5.2% -12.6% -1.1% -1.7% 1.2% 15.1% -6.8% -3.3% 非息收入 -5.6% 0.1% 7.2% 2.5% -5.3% -3.6% 9.7% 2.5% 成本 -2.3% -6.7% 26.3% -4.7% -7.4% -6.6% 22.7% -7.3% 拨备 3.2% -5.9% -8.4% 8.3% 2.5% -16.2% 14.5% 0.8% 税收 0.7% 0.2% -0.3% 0.5% -0.7% 0.7% -0.3% 0.1% 业绩增长贡献 规模增长 735.4% -142.5% 9.4% 40.9% -24.8% 21.9% 3.1% 497.6% 净息差扩大 -473.3% 123.0% -4.0% -20.5% 8.9% -110.9% -16.7% -180.8% 非息收入 -504.2% -1.3% 27.4% 30.2% -40.6% 26.8% 23.6% 137.8% 成本 -205.5% 65.2% 100.2% -57.5% -57.1% 48.4% 55.4% -404.0% 拨备 287.0% 57.1% -31.9% 101.4% 18.9% 119.2% 35.4% 46.0% 税收 60.5% -1.7% -1.2% 5.5% -5.4% -5.5% -0.8% 3.3% 资料来源：公司公告，民生证券研究院 民生银行(600016) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明