17年度及18Q1业绩点评：区域景气度高，成长无忧

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年5月1日 山东路桥（000498.SZ） 建筑和工程 区域景气度高，成长无忧 ——山东路桥（000498.SZ）17年度及18Q1业绩点评 公司简报 ◆公司17年度业绩同增34%，18Q1业绩同增20% 公司发布17年度及18Q1业绩。17年度，公司实现营收124亿元，同增52%；实现归母净利润5.8亿元，同增34%。17Q4，公司营收45亿元，同增14.8%，环增24.8%；归母净利润1.65亿元，同减9.4%，环增7.9%。18Q1，公司实现营收19.8亿元，同增52.2%；实现归母净利润0.32亿元，同增20.3%。分红预案：每10股现金分红0.6元（含税）。 17年度，公司综合毛利率12.69%，同减1.6pcts；其中路桥施工业务毛利率12.8%，同增约0.1pcts，路桥养护施工业务毛利率12.6%，同减12.2pcts。17Q4，公司综合毛利率12.2%，同减2.8pcts，环增0.7pcts。18Q1，综合毛利率8.4%，同减2.5pcts。毛利率下滑受原材料涨价及养护业务毛利率影响。17年度，公司计提资产减值2.45亿元，主要来源为应收账款及存货计提减值。 ◆区域景气度高，成长无忧 “十三五”期间，山东预计将扩改建高速公路800公里，新建超过2200公里。此外，高铁、城轨道投资业已启动，打开公司业务成长空间。山东地区整体景气程度向好，公司背靠高速集团优势，将显著受益。至18Q1，公司已签约未完工订单规模约438亿元，保障倍数3.5x；其中，仍有部分项目由于采用下浮率等模式中标，未计入订单总额之中，意味着公司实际在手订单规模更高，成长性有坚实保障。短期来看，公司利润率有一定下滑，主要受原材料价格上涨，及应收及存货大额计提影响，但我们判断长期将得到修正。公司综合融资成本较低（长期贷款利率仅为4.9%）也使后期各类项目（含投资类项目）长期回报率较为可观。 ◆区域景气高，公司优势显著，维持目标价，并维持“买入”： 山东地区路桥建设景气度较高，区域高铁建设业已启动。公司有项目资源优势，在手订单充沛，同时也已切入高铁建设领域。公司所采用的施工入股一体化模式不受PPP政策影响，同时公司较低的综合融资成本，确保了项目未来投资收益可观。上调18-19年预测至净利润7.39、9.32亿元（前值7.32、8.63亿元），新增2020年业绩预测11.40亿元。维持目标价，“买入”评级。 ◆风险提示：原材料价格快速上涨，融资成本快速抬升 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 8,148 12,385 15,817 18,647 20,552 营业收入增长率 9.83% 52.00% 27.71% 17.89% 10.22% 净利润（百万元） 430 576 739 932 1,140 净利润增长率 13.98% 34.06% 28.28% 26.06% 22.43% EPS（元） 0.38 0.51 0.66 0.83 1.02 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.39% 14.35% 15.77% 16.80% 17.30% P/E 15 11 9 7 6 P/B 1.8 1.6 1.3 1.1 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年5月1日 买入（维持） 当前价/目标价：5.61/7.80元 目标期限：6个月 分析师 陈浩武 (执业证书编号：S0930510120013 ) 021-22169050 chenhaowu@ebscn.com 孙伟风 (执业证书编号：S0930516110003) 021-22169329 sunwf@ebscn.com 联系人 市场数据 总股本(亿股)： 11.20 总市值(亿元)：62.84 一年最低/最高(元)：5.51/8.80 近3月换手率：19.22% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%04-1707-1710-1701-18山东路桥沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.44 -3.80 -34.44 绝对 -8.07 -15.94 -25.22 资料来源：Wind 相关研报 业绩维持较高增速，看好中长期发展 ····································· 2018-01-16 股权激励计划落地，推动业绩稳健增长 ····································· 2017-12-26 路桥高盈利标的，订单高增长助力业绩提速 ····································· 2017-11-26 2018-05-01 山东路桥 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 8,148 12,385 15,817 18,647 20,552 营业成本 6,983 10,813 13,871 16,260 17,879 折旧和摊销 133 133 119 130 142 营业税费 32 38 48 57 63 销售费用 0 0 0 0 0 管理费用 390 434 554 653 720 财务费用 67 79 124 127 128 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 22 -1 0 0 0 营业利润 601 770 987 1,244 1,523 利润总额 604 771 988 1,246 1,525 少数股东损益 1 2 1 2 2 归属母公司净利润 430 576 739 932 1,140 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 15,043 17,627 21,860 25,057 27,167 流动资产 13,152 14,504 17,904 20,970 22,981 货币资金 2,338 1,929 1,582 1,865 2,055 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 3,578 4,839 5,552 6,509 7,134 应收票据 25 41 65 65 75 其他应收款 843 565 733 914 892 存货 5,340 6,189 8,757 10,190 11,271 可供出售投资 0 9 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 105 105 105 105 固定资产 549 643 693 736 772 无形资产 43 38 36 34 32 总负债 11,573 13,562 17,122 19,459 20,520 无息负债 8,002 9,568 13,349 15,905 16,662 有息负债 3,571 3,993 3,772 3,555 3,859 股东权益 3,471 4,065 4,738 5,597 6,646 股本 1,120 1,120 1,120 1,120 1,120 公积金 -353 -293 -219 -126 -12 未分配利润 1,994 2,510 3,108 3,872 4,806 少数股东权益 4 51 52 54 55 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 814 232 981 934 331 净利润 430 576 739 932 1,140 折旧摊销 133 133 119 130 142 净营运资金增加 -84 619 270 477 1,232 其他 336 -1,096 -146 -605 -2,184 投资活动产生现金流 -964 -1,004 -877 -200 -200 净资本支出 -81 -197 -198 -200 -200 长期投资变化 0 105 0 0 0 其他资产变化 -883 -912 -678 0 0 融资活动现金流 1,680 289 -452 -451 60 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 1,801 422 -221 -218 304 无息负债变化 2,395 1,567 3,781 2,555 757 净现金流 1,544 -475 -348 283 191 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%40%0 200 400 600 800 1000 1200 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%0 5000 10000 15000 20000 25000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 国投瑞银 2018-05-01 山东路桥 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 9.83% 52.00% 27.71% 17.89% 10.22% 净利润增长率 13.98% 34.06% 28.28% 26.06% 22.43% EBITDA增长率 19.23% 26.75% 24.42% 22.14% 19.52% EBIT增长率 10.32% 32.32% 29.87% 23.45% 20.49% 估值指标 PE 15 11 9 7 6 PB 2 2 1 1 1 EV/EBITDA 11 10 8 7 6 EV/EBIT 13 11 9 7 6 EV/NOPLAT 18 15 12 10 8 EV/Sales 1 1 1 1 0 EV/IC 2 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 14.30% 12.69% 12.30% 12.80% 13.01% EBITDA率 9.57% 7.98% 7.77% 8.05% 8.73% EBIT率 7.93% 6.90% 7.02% 7.35% 8.04% 税前净利润率 7.41% 6.23% 6.25% 6.68% 7.42% 税后净利润率（归属母公司） 5.27% 4.65% 4.67% 5.00% 5.55% ROA 2.86% 3.28% 3.39% 3.72% 4.20% ROE（归属母公司）（摊薄） 12.39% 14.35% 15.77% 16.80% 17.30% 经营性ROIC 8.35% 8.83% 9.90% 11.35% 11.90% 偿债能力 流动比率 1.30 1.33 1.24 1.25 1.28 速动比率 0.77 0.77 0.63 0.64 0.65 归属母公司权益/有息债务 0.97 1.01 1.24 1.56 1.71 有形资产/有息债务 4.16 4.35 5.73 6.98 6.97 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.38 0.51 0.66 0.83 1.02 每股红利 0.00 0.06 0.07 0.08 0.10 每股经营现金流 0.73 0.21 0.88 0.83 0.30 每股自由现金流(FCFF) 0.62 0.18 0.64 0.70 0.17 每股净资产 3.09 3.58 4.18 4.95 5.88 每股销售收入 7.27 11.06 14.12 16.65 18.35 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-05-01 山东路桥 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行