业绩符合预期，全年逐季加速

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 医药保健 [Table_StockInfo] 恒瑞医药（600276） 推荐 2014年半年报点评 （维持评级） 制药与生物 2014年08月18日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.80.91.01.11.2A-13O-13D-13F-14A-14J-14恒瑞医药沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 1,504/1,496 总市值/流通 (百万元) 51,331/51,067 上证综指/深圳成指 2,227/7,982 12个月最高/最低元） 36.00/26.87 相关研究报告： 《恒瑞医药-600276-2013年报点评：业绩趋势有望逐步向上》 ——2014-04-09 《恒瑞医药-600276-重大事件快评：重磅新品有望陆续获批》 ——2013-12-23 《恒瑞医药-600276-2013三季报点评：平稳增长，趋势向上》 ——2013-10-29 《恒瑞医药-600276-2013中报点评：走过低点，期待业绩弹性》 ——2013-08-19 《恒瑞医药-600276-2012年报点评：期待创新药物突破》 ——2013-04-02 证券分析师：张其立 电话： 0755-82139908 E-MAIL： zhangqil@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514070004 证券分析师：贺平鸽 电话： 0755-82133396 E-MAIL： hepg@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120026 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，全年逐季加速  上半年业绩符合预期，二季度单季度业绩增速22.2% 2014年上半年公司主营收入35.1亿，同比增长18.2%；营业利润9.25亿，同比增长16.9%；实现净利润7.60亿元，同比增长18.4%，对应EPS为0.13元，基本符合我们的预期。二季度单季度公司主营收入17.9亿，同比增长20.3%；营业利润4.53亿，同比增长17.3%；实现净利润3.70亿元，同比增长22.2%。  国内制剂：肿瘤线稳定增长，麻醉、造影、输液快速增长 ①肿瘤线上半年增速超10%：去年获批的卡培他滨以医院备案采购销售为主，下半年广东、湖南均有望中标销售；②上半年麻醉线增速约30%，造影线增速30%-40%，输液线增速40%以上，三条线产品竞争缓和，右美托咪定、顺阿曲库铵、碘克沙醇、钠钾镁钙等中标省份少，均有望受益于新一轮非基药招标。  制剂出口：环磷酰胺三季度有望取得ANDA，下半年贡献利润 2014年是公司制剂出口取得重大进展的一年：①2013年美国奥沙利铂通用名药终端销售金额约1.2亿美金，公司奥沙利铂已取得 ANDA并通过美国赛金渠道销售；②美国环磷酰胺通用名药仅百特1家获批，终端年销售超4亿美元，公司三季度有望成为美国第2家取得文号的厂家；③七氟烷、方达帕鲁等其他仿制药规范市场认证工作也在有序推进之中。  风险提示 奥沙利铂、多西他赛等仿制药招标大幅降价的风险；阿帕替尼、19K不能获得生产批文的风险；环磷酰胺不能取得ANDA的风险。  未来业绩有望逐季提升、逐年提升，重申“推荐”投资评级 2014年是公司创新药与国际化两大战略开花结果的重要一年，阿帕替尼已完成现场检查，我们预计四季度初有望正式取得生产批件。我们预测14-16年EPS分别为1.00/1.27/1.61元。目前股价34.13元，对应PE 34/27/21x，一年期合理估值43.75-50元（15PE 35-40x）。我们预测公司未来经营稳步向上，业绩将逐季提升、逐年提升，维持“推荐”评级，建议长线配置。 盈利预测和财务指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入(百万元) 5,435 6,203 7,629 9,700 12,341 (+/-%) 19.4% 14.1% 23.0% 27.2% 27.2% 净利润(百万元) 1,077 1,238 1,496 1,898 2,409 (+/-%) 22.9% 14.9% 20.8% 26.9% 26.9% 摊薄每股收益（元） 0.72 0.82 1.00 1.27 1.61 EBITMargin 24.5% 23.4% 22.9% 23.0% 23.0% 净资产收益率（ROE） 20.7% 19.5% 19.3% 20.0% 20.6% 市盈率（PE） 47.6 41.5 34.1 26.9 21.2 EV/EBITDA 35.4 31.9 27.5 21.8 17.4 市净率（PB） 9.8 8.1 6.6 5.4 4.4 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 利润表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 现金及现金等价物 2169 3182 3795 4712 营业收入 6203 7629 9700 12341 应收款项 2609 3344 4252 5410 营业成本 1158 1427 1814 2308 存货净额 430 563 724 933 营业税金及附加 106 134 170 216 其他流动资产 204 381 485 617 销售费用 2355 2899 3686 4690 流动资产合计 5412 7471 9257 11672 管理费用 1156 1419 1803 2291 固定资产 1564 1583 1620 1675 财务费用 (25) (27) (32) (51) 无形资产及其他 203 196 188 181 投资收益 0 3 3 3 投资性房地产 41 41 41 41 资产减值及公允价值变动 (3) 15 15 0 长期股权投资 1 1 1 1 其他收入 0 0 0 0 资产总计 7220 9292 11108 13570 营业利润 1451 1795 2277 2890 短期借款及交易性金融负债 10 500 300 200 营业外净收支 27 0 0 0 应付款项 290 374 482 621 利润总额 1479 1795 2277 2890 其他流动负债 254 315 402 513 所得税费用 186 233 296 376 流动负债合计 554 1189 1183 1333 少数股东损益 54 65 83 105 长期借款及应付债券 10 10 10 10 归属于母公司净利润 1238 1496 1898 2409 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 10 10 10 10 现金流量表（百万元） 2013 2014E 2015E 2016E 负债合计 564 1199 1193 1343 净利润 1238 1496 1898 2409 少数股东权益 299 359 435 531 资产减值准备 48 0 0 0 股东权益 6357 7734 9480 11696 折旧摊销 171 150 169 182 负债和股东权益总计 7220 9292 11108 13570 公允价值变动损失 3 (15) (15) 0 财务费用 (25) (27) (32) (51) 关键财务与估值指标 2013 2014E 2015E 2016E 营运资本变动 94 (900) (979) (1249) 每股收益 0.91 1.00 1.27 1.61 其它 2 59 76 96 每股红利 0.07 0.08 0.10 0.13 经营活动现金流 1555 791 1149 1439 每股净资产 4.67 5.17 6.34 7.82 资本开支 (508) (148) (184) (230) ROIC 21% 21% 22% 24% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 19% 19% 20% 21% 投资活动现金流 (508) (148) (184) (230) 毛利率 81% 81% 81% 81% 权益性融资 16 0 0 0 EBIT Margin 23% 23% 23% 23% 负债净变化 0 0 0 0 EBIT DA Margin 26% 25% 25% 24% 支付股利、利息 (99) (120) (152) (193) 收入增长 14% 23% 27% 27% 其它融资现金流 (27) 490 (200) (100) 净利润增长率 15% 21% 27% 27% 融资活动现金流 (208) 370 (352) (293) 资产负债率 12% 17% 15% 14% 现金净变动 840 1013 613 916 息率 0% 0% 0% 0% 货币资金的期初余额 1329 2169 3182 3795 P/E 37.5 34.1 26.9 21.2 货币资金的期末余额 2169 3182 3795 4712 P/B 7.3 6.6 5.4 4.4 企业自由现金流 1006 625 944 1171 EV/EBIT DA 29.4 27.5 21.8 17.4 权益自由现金流 979 1138 771 1115 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10%之间 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间 回避 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银