民船触底缓慢回升 军船资产注入预期提升内在价值

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2014年07月03日 中国船舶（600150.SH） Tabl e_Sum m ar y 民船触底缓慢回升 军船资产注入预期提升内在价值 ■造船行业触底，订单向龙头企业集中。全球新船价格仍处区间较低水平，回升缓慢，新增订单小幅下降，2014年1-4月全球新增订单1450万修正总吨，下降20%，新接订单金额317亿美元，同比下降1.9%。我们估计2014年新增订单将保持缓慢复苏，增长幅度将比较有限，且订单向大龙头公司集中的趋势延续。随着低价订单逐步消化，高价优质订单将在2015年陆续开始交付，公司将迎来景气好转。 ■海军舰艇装备需求加速，南船集团将从中受益。随着中国经济的发展，国家利益的边界向远海延伸，海洋维权急需一只现代化的海军力量。假设中国海军未来舰艇列装数量达到美国海军现有规模的30%到40%，预计未来中国海军将入列的舰艇对应海军装备采购规模预计将不低于6000亿元，其中大部分将由南船集团所获得。 ■中船工业资产注入“属地化整合”整合，中国船舶空间大。从广船国际收购龙穴造船、黄埔文冲合并，并结合其筹划重大资产重组事件分析，我们认为中船工业资产整合较大可能性将以“先南后北，多个平台、属地化整合”为原则，即将中船黄埔文冲注入广船国际，将江南造船（集团）、沪东中华、上海船厂等资产注入中国船舶。根据我们推算，2013年沪东中华（集团）和江南造船（集团）的收入约235亿元，军品收入合计约130亿元，净利润约4亿元。如果将部分盈利性较差的资产剥离，预计注入资产净利润规模接近10亿元。 ■首次评级至买入-A，合理目标价30.0元。我们预计公司2014-2016年EPS为0.12元、0.51元、0.76元。传统造船行业资产给予1.5倍的PB，对应合理市值297亿元。假设军工资产一次注入，我们按照10亿元利润测算，给予40倍PE，注入军工资产的合理价值400亿元，假设注入资产按照1.5倍PB，对应的合理每股价格为27.0元-30.0元，公司目前价格被低估36%左右，我们给予评级“买入-A”。 ■风险提示：船舶行业复苏反复；集团军船资产注入存在不确定性 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 24,276.5 22,198.2 24,353.0 27,954.7 32,445.7 净利润 26.9 39.5 171.3 702.7 1,047.7 每股收益(元) 0.02 0.03 0.12 0.51 0.76 每股净资产(元) 12.71 12.59 12.68 13.07 13.71 盈利和估值 2012 2013 2014E 2015E 2016E 市盈率(倍) 1,062.6 722.3 166.7 40.6 27.3 市净率(倍) 1.6 1.6 1.6 1.6 1.5 净利润率 0.1% 0.2% 0.7% 2.5% 3.2% 净资产收益率 0.1% 0.0% 0.8% 3.3% 4.7% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.1% 0.6% 0.6% ROIC -0.5% 0.1% -0.4% 1.6% 3.3% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司深度分析 证券研究报告 船舶制造 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价 30.00元 股价（2014-07-03） 21.93元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 30,759.58 流通市值（百万元） 30,759.58 总股本（百万股） 1,378.12 流通股本（百万股） 1,378.12 12个月价格区间 15.22/24.19元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 14.26 20.32 36.76 绝对收益 14.93 19.87 34.46 Table_Au tho r 王书伟 分析师 SAC执业证书编号：S1450511090004 wangsw@essence.com.cn 021-68763578 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1450514040001 zourf@essence.com.cn 021-68763702 Tabl e_Re por t 相关报告 中国船舶：业绩好于预期，上调盈利预测：中国船舶2010年三季报点评 2010-11-01 中国船舶：新接订单情况有所改观：中国船舶2010年中报点评 2010-08-01 中国船舶：毛利率回升导致业绩略增：中国船舶2010年一季报点评 2010-04-30 -20%-2%16%34%52%2013-072013-112014-032014-06中国船舶机械沪深300 2 公司深度分析/中国船舶 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 正文目录 1. 公司属于国内最大的船舶制造企业之一 ................................................................ 4 1.1. 公司概况 ............................................................................................................. 4 1.2. 2013年营业收入降幅加大，船舶造修业务占比70% ........................................... 5 2. 造船行业：行业景气触底徘徊，预计2015年企稳改善 ......................................... 5 2.1. 2013年新船订单增长，手持订单呈上升之势...................................................... 5 2.2. 行业景气度仍处底部，新船价格触底缓慢上升 .................................................. 6 2.3. 公司在手订单饱满，奠定未来业绩稳定增长 ...................................................... 7 3. 海军舰艇装备需求加速，掀起新一轮造舰高潮 ..................................................... 8 3.1. 我国海军装备亟需加速发展................................................................................ 8 3.2. 中美俄对比：我国海军舰船装备差距十分明显 .................................................. 9 3.3. 航母战斗群拉动新一轮造舰需求 .......................................................................11 4. 中船工业集团：军工资产证券化有望加速 ........................................................... 12 4.1. 中船工业集团：全球造船行业龙头企业 ........................................................... 12 4.2. 中船工业集团资产证券化率仅30%，明显低于中船重工集团 .......................... 12 4.3. 中船集团的海军舰艇建造占绝对优势 ............................................................... 14 5. 中国船舶工业集团资产证券化“属地化整合”原则 ............................................ 16 5.1. 中国船舶工业集团下属资产分布 ...................................................................... 16 5.2. 中国船舶工业集团潜在注入资产盈利情况分析 ................................................ 17 6. 盈利预测与估值 ................................................................................................... 19 6.1. 盈利预测：2014-2015年每股收益0.12元、0.51元 ............................................ 19 6.2. 上调评级至“买入-A”，合理估值30.00元/股 .................................................. 21 7. 风险提示 .............................................................................................................. 21 图目录 图1：中国船舶主要下属企业及股权比例 .................................................................... 4 图2：2013年主营收入同比下降25% ......................................................................... 5 图3：2013年公司主营业务结构 ................................................................................. 5 图4：2013年全球造船新接订单量增长190% ............................................................ 5 图5：2013年全球造船新接订单金额同比增长28.6% ................................................ 5 图6：2014年1-4月全球造船新接订单金额下降1.9% .............................................. 6 图7：2014年1-4月全球造船新接订单量增长9.1% .................................................. 6 图8：2014年检4月全球手持订单增长12.9%........................................................... 6 图9：2014年以来克拉克松指数 ................................................................................. 6 图10：2014年BDI运价指数仍处于底部 ................................................................... 6 图11：新船价格指数或将趋势性小幅回升 ......................