13年4季度业绩略低于预期，八角项目盈利值得期待

公司深度报告 公司报告 公司年报点评 平安基础化工2014年4月15日万华化学(600309) 13年4季度业绩略低于预期，八角项目盈利值得期待 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 事项：2013年公司实现销售收入202.38亿元，同比增长26.95%；实现归属于母公司所有者的净利润28.91亿元，同比增长23.10%；每股收益1.34元。公司利润分配预案为以2013年末总股本21.62亿股为基数，每10股派发7元现金红利（含税）。 平安观点:  2013 年 4 季度业绩略低于预期：公司2013年4季度实现营业收入48.64亿元，归属于母公司股东净利润5.4亿元，单季度EPS为0.26元。销售毛利率为27.14%，销售净利率为15.25%。4季度业绩略低于我们和市场预期。主要原因是4季度宁波一期和二期MDI装置检修影响销量，且4季度MDI价格水平处于全年较低水平有关。公司2013年全年实现营业收入同比增长26.95%主要与MDI销量与均价提升有关。归属于母公司净利润同比增长23.10%低于营业收入原因主要是异氰酸酯与其他化学品毛利率同比有所下滑。  2014年和2015年MDI供需格局仍偏紧：2014年MDI全球新增产能主要为万华化学60万吨产能和拜耳15万吨产能，万华化学的60万吨产能至少在3季度以后才能够达产，有效新增产能不到15万吨，相对应2014年全球30万吨左右的需求增量，2014年全球MDI将维持供给偏紧格局，开工率保持较高水平，行业景气有望延续到2015年。  公司 2014 年业绩增长来自 MDI 产销量提升与原材料自给率提升：2014年烟台八角工业园区将配套建成36万吨的苯胺，届时公司苯胺自给率达到70~80%，苯胺自给率提升后降低公司综合成本。由于未来两年全球MDI产能扩张主要由公司完成，公司2014年业绩增长主要来自于MDI产销量提升与原材料自给率提升，公司MDI全球市场份额预计2015年上升到30%左右。  公司八角项目盈利前景值得期待：2014年3季度八角工业园区80万吨/年MDI项目投产，2014年4季度75万吨/年PDH项目投产、24万吨/年环氧丙烷、22.5万吨/年丁醇、30万吨/年丙烯酸及配套的丙烯酸酯和30万吨/年聚醚多元醇装置，丙烯酸及酯、SAP、水性聚氨酯涂料也将大规模投产。八角项目产业链完整，盈利能力与抗风险能力强，我们看好公司八角工业园区项目盈利前景。  盈利预测与投资建议：公司2014年业绩增长主要来自于MDI产销量提升与原材料自给率提升，20014年4季度开始八角项目陆续贡献利润，公司业绩增长确定性高，我们略微下调公司2014年和2015年MDI销量盈利预测，将公司2014年和2015年EPS由此前的1.79元、2.25元下调到1.71元、2.20元，并预测2016年EPS为2.86元，维持“强烈推荐”投资评级。  风险提示：宏观经济增速下滑、八角园区新项目达产进度低于预期。 强烈推荐(维持) 现价：17.19元 主要数据 行业 平安基础化工 公司网址 www.whchem.com 大股东/持股 万华实业集团有限公司/50.50% 实际控制人/持股 烟台万华合成革集团有限公司/24.20% 总股本(百万股) 2,162 流通A股(百万股) 2,162 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 371.65 流通A股市值(亿元) 371.65 每股净资产(元) 4.48 资产负债率(%) 61.2 行情走势图 相关研究报告 证券分析师 鄢祝兵 投资咨询资格编号 S1060511110001 0755-22621410 yanzhubing290@pingan.com.cn 陈建文 投资咨询资格编号S1060210020001 0755-22625476 chenjianwen002@pingan.com.cn 研究助理 郭敏 一般从业资格编号S1060112070096 021-38239638 guomin465@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 -20%0%20%40%Apr-13Jul-13Oct-13Jan-14万华化学沪深300 证券研究报告 2012A2013A2014E 2015E2016E营业收入(百万元)15,94220,23825,200 34,98743,322Yo Y ( % ) 16.7 26.9 24.5 38.8 23.8 净利润(百万元) 2,349 2,891 3,690 4,752 6,180 Yo Y ( % ) 26.7 23.1 27.6 28.8 30.0 毛利率(%) 34.9 32.9 35.7 32.8 33.0 净利率(%) 14.7 14.3 14.6 13.6 14.3 ROE(%) 28.3 29.9 27.6 28.5 29.5 EPS(摊薄/元) 1.09 1.34 1.71 2.20 2.86 P/E(倍) 15.8 12.9 10.1 7.8 6.0 P/B(倍) 4.5 3.8 2.8 2.2 1.8 证券研究报告 证券研究报告 2 / 3 万华化学﹒公司年报点评请务必阅读正文后免责条款 资产负债表 单位:百万元利润表 单位:百万元会计年度 2013A 2014E 2015E 2016E会计年度 2013A 2014E 2015E2016E流动资产 8189 17430 25775 35055 营业收入 20238 25200 34987 43322 现金 989 8635 13364 19415 营业成本 13583 16196 23514 29024 应收账款 1063 1512 2099 2599 营业税金及附加 125 156 217 269 其他应收款 86 91 126 156 营业费用 596 741 1029 1274 预付账款 477 568 825 1019 管理费用 1388 1729 2400 2972 存货 2265 2591 3762 4934 财务费用 258 898 726 503 其他流动资产 3310 4032 5598 6932 资产减值损失 27 27 27 27 非流动资产 22954 21104 20160 19077 公允价值变动收益 16 16 16 16 长期投资 112 45 45 45 投资净收益 -17 -1 -1 -1 固定资产 8582 10248 11022 11172 营业利润 4261 5468 7089 9269 无形资产 1435 1693 1673 1633 营业外收入 199 200 200 200 其他非流动资产 12825 9118 7419 6227 营业外支出 34 34 34 34 资产总计 31144 38533 45934 54133 利润总额 4426 5634 7255 9435 流动负债 10441 14040 16734 18797 所得税 660 845 1088 1415 短期借款 3752 6000 6000 6000 净利润 3766 4789 6167 8020 应付账款 2299 2753 3997 4934 少数股东损益 874 1099 1415 1840 其他流动负债 4390 5287 6737 7863 归属母公司净利润 2891 3690 4752 6180 非流动负债 8921 7904 7904 7904 EBITDA 5396 7155 8784 10874 长期借款 7891 7891 7891 7891 EPS 1.34 1.71 2.20 2.86 其他非流动负债 1031 13 13 13 负债合计 19363 21944 24638 26701 主要财务比率 少数股东权益