中青旅：古北水镇试营业，并表乌镇15％股权带来2014年利润高增长

Company Update China Research Dept. 2014年1月15日 张露 zhanglu@e-capital.com.cn 目标价(元) 20 公司基本资讯 产业别 休闲服务 A股价(2014/1/14) 17.28 上证综指(2014/1/14) 2026.84 股价12个月高/低 19.57/13.07 总发行股数(百万) 415.35 A股数(百万) 415.35 A市值(亿元) 71.77 主要股东 中国青旅集团公司(16.56%) 每股净值(元) 7.25 股价/账面净值 2.38 一个月 三个月一年 股价涨跌(%) -0.6 -9.7 11.2 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2013-4-19 14.68 买入 2013-8-26 17.08 买入 2013-10-29 17.40 买入 产品组合 旅游产品服务 40.1% 房地产销售 17.3% 企业会展服务 16.1% IT技术服务 16.4% 景区经营 6.7% 机构投资者占流通A股比例 基金 32.2% 一般法人 22.2% 股价相对大盘走势 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2013-01-082013-01-242013-02-182013-03-062013-03-222013-04-112013-05-022013-05-202013-06-052013-06-262013-07-122013-07-302013-08-152013-09-022013-09-182013-10-152013-10-312013-11-182013-12-042013-12-202014-01-08中青旅上证综指 中青旅(600138.SH) BUY（买入）古北水镇试营业，并表乌镇15%股权带来2014年利润高增长 公司古北水镇元旦正式试营业，濮院开发开启壮大公司水旅游业态，乌镇利润增速有望在低基数及收入增长带来的成本摊薄的基础上出现恢复，维持买入的投资建议。 结论与建议： „ 古北水镇：试营业：项目以司马台长城为基础，开发山水古镇，发展观光、休闲、商务会展等业务，10 月 28 日免费试营业，期间周末一天曾接待游客3000 人。1月1日开始试收80元折扣门票（全价150元，参观司马台长城另收门票40元）。酒店建设：景区将视入住情况陆续开出1500间酒店和民宿客房，价格600-5000元。目前景区内水镇大酒店体验价格780元/晚，民宿价格1000元左右，最低试营业价格550元左右。比乌镇西栅120元门票和300-4000（少量5000-10000元）的水准略高。公司计画专案进入成熟期后年接待游客400万人次，年收入10亿元。行销宣传：古北水镇将在春节前后冰雕嘉年华和庙会主题活动带动部分客源，大规模推广计画在2季度。周边游客：北京市2012年全市常住人口2069.3万人，接待旅游2.3亿人，古北水镇所处密云县接待游客达737.4万人。盈利预测：我们预计古北2014年接待游客60万人，按照乌镇2014年人均消费约150元，估计古北水镇人均消费250元，景区收入1.5亿元，扣除费用后预计亏损6000万元，归属公司的投资亏损2900万元。预计2015年古北接待游客100万人，基本实现盈亏平衡。 „ 濮院：子公司乌镇旅游公司出资2.45亿参股49%设立桐乡市濮院旅游有限公司，建设濮院水镇项目。濮院是继乌镇后公司和桐乡市合作的第二个项目，继续水镇旅游复制进程，项目建设期较长，暂不计入盈利预测。 „ 公司经营：景区业务：乌镇新酒店开业和东栅游客下降对利润的影响将随着游客增速恢复而消除，我们预计乌镇2013和2014年收入分别为7.6和8.7亿元，YOY增速10%和15%，利润分别为2.6和3.2亿元，YOY增速分别为11%和23%，公司将在2014 年完成定向增发和对于乌镇15%股权的收购，将额外增厚公司净利润4500万元。旅行社及会展业务：旅游法和三公消费的影响造成上半年收入增速仅为5.5%，预计全年增速6%，2014年有望在低基数基础上恢复至15%的水准，2013和2014年收入分别为62.5和72亿元。其他：IT技术服务业务预计增速10%左右水准，2013和2014年收入分别为19.4和21.3亿元。房地产将不再开发新专案，慈溪玫瑰园余下5亿元（利润约6000万元）将在未来2年内结算完成，公司将长期退出房地产开发业务。 „ 盈利预测：预计2013-2015年公司净利润2.5、3.38和4.14亿元，YoY下降15.2%，增长35.1%和22.4%,我们预计公司2014年完成定增，目前股价对应摊薄后EPS为0.6、0.69和0.84元， PE为28.7、25.2和20.6倍。扣除房地产后主业净利润为2.42、3.08和3.84亿元，YoY增长18%、27.2%和24.6%，摊薄后EPS为0.58、0.62和0.78元， PE为29.4、27.5和22倍，看好公司的长期经营，维持买入建议。 .............................接续下页................................... Company Update China Research Dept. 2年度截止12月31日 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E纯利 (Net profit) RMB百万元 265 267 295 250 338 414同比增减 % 5.08% 0.68% 10.46% -15.25% 35.08% 22.41%每股盈余 (EPS) RMB元 0.64 0.64 0.71 0.60 0.69 0.84同比增减 % 5.08% 0.68% 10.46% -15.25% 13.72% 22.41%市盈率(P/E) X 26.81 26.63 24.11 28.69 25.22 20.61股利 (DPS) RMB元 0.20 0.20 0.20 0.15 0.15 0.15股息率 (Yield) % 1.17% 1.17% 1.17% 0.88% 0.88% 0.88% Company Update China Research Dept. 3 2014年1月15日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E2015E营业额 6084 8421 10280 9174 10627 12129经营成本 4787 6696 8229 7666 8534 9727营业税金及附加 62 144 239 100 112 128 销售费用 514 578 728 827 921 1037管理费用 247 292 352 399 446 497财务费用 7 5 31 58 47 36投资收益 63 -10 1 5 -20 0 营业利润 512 638 689 433 540 700 营业外收入 37 54 36 113 90 90 营业外支出 3 112 43税前利润 545 691 724 545 626 787所得税 125 186 196 141 157 220 少数股东权益 155 238 233 154 132 153净利润 265 267 295 250 338 414附二：合幷资产负债表 百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E2015E货币资金 899 906 636 642 994 1219存货净额 1731 1545 908 1181 1299 1429应收帐款净额 2109 2412 2233 2344 2462 2585流动资产合计 4740 4863 3777 4167 4754 5232长期投资净额 376 293 950 998 1048 1100 固定资产合计 1748 2308 2225 2