策略周报2019年第三十三期：市场上行空间缩小，国内经济为主要掣肘

➢ 一周策略观点 股市继续上行空间缩小，趋势性走势尚待时日。目前看明显的向上向下行情都无法形成，8月重要经济数据偏弱，工业增加值同比增4.4%，较上月回落0.4个百分点，投资增长5.5%，消费增长7.5%，均较上月有所回落，制约后市上行的因素主要在于经济层面。在前几年，股市与经济基本面较为脱离，但近几年今非昔比，虽然A股市场与经济走势并非完全一致，但二者的相关程度越来越高。从8月经济数据看，“三驾马车”均呈现走弱态势。投资方面，固定资产投资完成额累计同比从3月份6.3%变动至8月的5.5%，下降背后的原因主要在于投资的效率低。消费方面，社零增速主要受一些金额较大的项目增速下降拖累，集中于汽车（下降8%），珠宝首饰（下降7.1%）。出口方面，PMI新出口订单连续15个月低于50%，也处于较低水平。三驾马车呈现弱势，宏观经济基本面无法支撑市场短期大行情出现。 LPR报价有所下调，政策层面继续释放积极信号。在美联储以及全球多个央行降息之后，央行货币政策空间加大。上周五新版LPR第二次报价出炉，1年期品种报4.20%，较上次下调0.05个百分点，5年期以上品种报价持平为4.85%。此次小幅下调了1年期LPR利率，仍释放出管理层进一步降低贷款融资成本举措，为后续经济逐步走稳带来帮助，而国庆前整体政策面仍将保持积极态势。 在政策的预期层面，应对政策效果保持谨慎。目前国内的经济形势虽然有较大的下行压力，但级别仅能称得上“困难”而远未到“危机”，虽然我国经济在运行过程中仍存在杆杆率较高等问题，但是在前期“三去一降一补”政策的大力推进下，叠加中美贸易战开战对我国经济持续造成冲击，经济不可避免地出现了动力不足的问题， 政策因势利导调整为更加强调稳经济的重要性，多项逆周期调节政策相继出台并共振发力。在央行的角度来看，通过宽松的货币政策提振经济的举措确实是迫在眉睫，但央行对于放款货币政策在强度深度及持续性上会有所把控，因为杠杆率高等经济层面老问题仍像“房间里的大象”一样存在，即使LPR新报价制度出台打开了利率的下行空间，预期可能为某些市场主体解决贷款的可得性问题，但对经济的提振作用到底有多大仍待后续市场表现证真，我们认为应对政策对市场的拉动效果保持谨慎观望态度。 基金持仓情况好转，市场情绪转暖。4-7月份，大小盘股的持仓水平比较稳定，7月中时转暖势头开启，转暖前期，市场偏好较为谨慎，主要增配大盘股，大盘股仓位升到28%。到了转暖的后期，市场偏好走高，公募基金卖出大盘股买进小盘股，直至小盘股仓位到前期高位。这说明在目前上下不明的状态下，市场目前对不同体量标的以均衡配置为优。从基金仓位上来看，8月以后基金仓位有所回升，封闭式基金的折价率也有明显的降低趋势；从大小盘指数回报率来看，观测窗口120天时领先的指数是大盘指数，观测窗口为20交易日也即短期走势开看，中小创较为领先，这些都一定程度上印证市场转暖迹象。 分析师 王剑辉 执业证书：S0110512070001 电话：010-56561920 邮件：wangjianhui1@sczq.com.cn 相关研究报告 1.《金融改革开放提速，外围风险缓和_策略周报（9.9-9.12)2019年第三十二期》 2.《逆周期加码提经济，内外资双管添动力——策略周报（9.2-9.6）2019年第三十一期》 3.《市场情绪阶段性修复，中报业绩转暖——策略周报（8.26-8.30）2019年第三十期》 4.《非银引领金融高增，猪价推动消费上行—策略周报（8.19-8.23）2019年第二十九期》 5.《第二阶段上涨开启，继续进攻成长——2019年7月策略月报》2019-7-1 6.《并购重组监管放松提振情绪，市场风格创业板占优延续——策略周报（6.17-6.21）2019年第二十五期》2019-6-24 7.《下旬变盘点临近，风险偏好有望逐步回升——策略周报（6.10-6.14）2019年第二十四期》2019-6-14 8.《六月的近忧远虑——国际不确定因素会对A股市场造成大幅扰动吗？——策略周报（6.3-6.6）2019年第二十三期》2019-6-7 9.《穿越悲观迷雾，静待六月底时间窗口——策略周报（5.27-5.31）2019年第二十二期》2019-6-3 投资要点 市场上行空间缩小，国内经济为主要掣肘——策略周报（9.16-9.20）2019年第三十三期 策略研究报告 2019年09月24日 策略周报 Page 2 北向资金持续流入，市场资金面有望保持偏宽松格局。由于富时罗素和标普道琼斯两大指数纳入A股将在9月23日开盘时正式生效，上周五北向资金流入力度明显加大，当天净买入A股148.62亿元，其规模属年内单日最大，而从9月当月来看，已经净流入600多亿元。北向资金的持续流入，为市场带来增量资金。此外，央行上周四、周五连续投放资金。本周央行公开市场到期资金1900亿元，预计央行仍将保持适度投放态势，市场资金面将继续保持偏宽松格局。 当前时点下，影响汇率的主要因素是中美贸易谈判。在2015年之前，美元兑人民币汇率与A股市场的联动关系不强，但自从“811”汇改以后，二者呈现出负相关关系，经测算的相关系数约为-0.56，也就是说当美元兑人民币汇率走高，A股指数在大部分时间区间内是走低的。虽然近期A股走出一段上涨行情，但是汇率水平已经成为拖累A股持续上涨的压力因素。前期人民币“破7”的主因在于特朗普突然宣布对中国对美出口的3000亿美元加征关税，造成了人民币在外汇市场上的供求状态发生变化，进而导致人民币汇率贬值，也就是说在当前时点下，影响汇率的主要因素是中美贸易谈判。 短期中美摩擦缓和，但不应忽视隐忧。9月19日至20日，中美双方经贸团队在华盛顿举行副部级磋商，就共同关心的经贸问题开展了建设性的讨论，双方同意将继续就相关问题保持沟通。值得注意的是，美方上周公布了三份对中国加征关税商品的排除清单，涉及437项商品，这次关税排除规模为历次最大。中美双方均释放有助于谈判的积极信号，贸易形势短期或有所缓和。但是根据美国8月份的经济数据，其房地产数据和消费数据均好于预期，美国经济的走弱程度没有市场预期那样糟糕，说明美国经济目前运行情况并未恶化，且特朗普支持率相比奥巴马同期高出几点，暗含着中美贸易战重，中方前景稍有暗淡的隐忧不可忽视。 整体来看，市场目前既没有做多热情，也没有做空动力。核心股票指数近期上升至了三四月份的高点位置，此后呈现出了在阶段性高位震荡行情，说明市场更多的是抱有按兵不动的观望态度。估值水平方面，A股核心指数的市盈率从8月初开始向上抬升，目前抬升至接近三四月份水平。对于市场目前形态的二元解释，也即是代表阶段性行情结束还是代表牛市行情即将回归，我们倾向于将当前市场行情解释为上涨空间在收窄。 行业配置方面，我们推荐关注受贸易战影响较小的航天运输，以及受益于“房贷政策预期提升销量+金九银十概念催化”的房地产开发板块，以及从技术波动周期方法观测到行情有所改善的稀有金属，玻璃制造等行业。同时建议关注餐饮，休闲服务，综合等板块。信息技术板块市净率目前回抬到三四月份的高位水平，后市须谨慎关注科技板块的上涨空间。 ➢ 风险提示 警惕中美贸易摩擦升级、政策调节力度不及预期。 第3 页 策略周报 Page 3 目录 1 本周策略观点：市场上行空间缩小，国内经济为主要掣肘 ..................................................... 5 1.1国内经济：经济疲弱，趋势性行情难以形成 5 1.2国内政策： LPR报价下调，后期政策走向仍需观望 6 1.3市场情绪： 市场情绪转暖，北上资金持续流入 7 1.4外围风险：美国经济超预期 ，贸易战隐忧仍存 8 1.4操作技术：市场走势主线不明，预计上涨空间收窄 9 2 周度市场行情 ..................................................................................................................................... 10 3 策略四维观市图 ................................................................................................................................. 12 3.1市场估值 12 3.2中观基本面 14 3.3市场流动性 15 3.4风险偏好 17 4 风险提示 .............................................................................................................................................. 18 策略周报 Page 4 图目录 图1：固定资产投资及分项累计同比 ....................................................................................... 5 图2：固定资产投资与新增贷款 ............................................................................................... 5 图3：社会零售总额及其分项当月同比 ................................................................................... 6 图4：PMI及其分项走势 ............................................................................................................ 6 图5：各板块持股市值占比情况 ............................................................................................... 7 图6：A股指数在不同观测窗口下收益率表现（%） .............................................................. 8 图7：上证综指与美元兑人民币走势 ....................................................................................... 9 图8：A股核心指数相对收盘价年初至今走势 ...................................................................... 10 图9：A股核心指数相对PE年初至今走势 ............................................................................ 10 图10：全球市场核心指