业绩超预期，聚焦零添加

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019年08月31日 公司研究●证券研究报告 千禾味业（603027.SH） 公司快报 业绩超预期，聚焦零添加 事件：2019H1公司实现营收5.94亿元，同比+24.07%；归母净利润0.87亿元，同比-35.55%；实现归母扣非净利润0.80亿元，同比+34.35%；每股收益0.19元。 投资要点  业绩增长超预期，聚焦零添加。公司报告期实现营业收入5.94亿元，同比+24.07%，其中调味品实现营收4.96亿元，同比34.3%；归母扣非净利润0.80亿元，同比+34.35%；单Q2收入同比增长29.96%，净利润同比+44.09%，增速均超出预期。分产品看，酱油/食醋分别营业收入为，同比+37.04%/20.87%，主品类增长稳定；公司致力于做零添加品牌的领导者，目前高端零添加产品占比约60%，受益于高端产品的占比不断提升，报告期内公司毛利率为46.6%，同比提升了3pct。  渠道齐发力，盈利能力稳健。公司零售、餐饮、特通、电商、国际贸易五个渠道全面发力，其中电商渠道表现尤其亮眼，实现营收0.53亿元，增速达到59.36%。盈利能力方面，公司中期报表体现增收不增利（净利润实现0.87亿元，同比下滑35.55%），主要系去年上半年取得资产处置获得收益0.69亿元，因为造就了高基数。到下半年该营业外收入的影响将减弱。此外，报表显示销售费用增长50%，主要系职工薪酬、促销宣传费以及运杂费的增加，是公司加快西南片区以外商超营销团队的扩张，促销广告费用同比+44%，主要是公司的品牌战略投入；但管理费用率为6.8%，同比下降了1.1pct，整体来看公司的2019H1扣非净利率为13.5%，同比提升了0.9pct，体现出公司目前稳健的盈利能力。  产能继续扩张，外延并购加码。目前公司正在建设年产25万吨调味品的扩建项目，第一期10万吨/年的酱油生产线于2019年6月已经投产了，第二期的扩建正在有序进行。公司公告以现金1.5亿元收购镇江恒康酱醋有限公司100%股权，主要的食醋品牌为“金山寺”，是江苏省著名商标，收购完成后将继续助力发展华东战略市场，走向全国化的战略布局。  投资建议：公司定位调味品的高端，伴随后续产能的释放，加上渠道的“五箭齐发”，未来有望实现加速增长，不考虑非经常损益的因素,我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.48、 0.64 和0.82元。净资产收益率分别为14.1%、 16.8% 和18.7%，维持增持-A建议。  风险提示：省外扩张不及预期，高端酱油市场销售放缓，原材料价格变化，食品安全问题 食品饮料 | 调味品III 投资评级 增持-A(维持) 股价(2019-08-30) 22.85元 交易数据 总市值（百万元） 10,501.95 流通市值（百万元） 10,361.56 总股本（百万股） 459.60 流通股本（百万股） 453.46 12个月价格区间 14.97/26.50元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 16.49 33.37 95.05 绝对收益 14.25 32.69 100.47 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 相关报告 千禾味业：调味品业务继续增长，业绩稳健 2019-07-24 -15%7%29%51%73%95%117%139%2018!-082018!-122019!-04千禾味业 调味品 上证指数 公司快报/调味品 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务数据与估值 会计年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万元) 948.2 1,065.4 1,337.3 1,663.5 2,042.3 同比增长(%) 23.0% 12.4% 25.5% 24.4% 22.8% 营业利润(百万元) 169.2 285.2 264.4 355.9 456.7 同比增长(%) 54.1% 68.5% -7.3% 34.6% 28.3% 净利润(百万元) 144.1 240.0 219.5 295.8 379.2 同比增长(%) 43.9% 66.6% -8.6% 34.8% 28.2% 每股收益(元) 0.31 0.52 0.48 0.64 0.82 PE 65.3 39.2 42.8 31.8 24.8 PB 8.8 7.2 6.0 5.3 4.6 数据来源：贝格数据华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 公司快报/调味品 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 （百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E （百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 948.2 1,065.4 1,337.3 1,663.5 2,042.3 年增长率 减:营业成本 537.3 578.1 720.9 851.1 1,004.5 营业收入增长率 23.0% 12.4% 25.5% 24.4% 22.8% 营业税费 10.9 12.1 15.4 19.1 23.5 营业利润增长率 54.1% 68.5% -7.3% 34.6% 28.3% 销售费用 175.6 216.3 277.0 358.3 457.5 净利润增长率 43.9% 66.6% -8.6% 34.8% 28.2% 管理费用 66.4 52.2 66.8 85.6 108.3 EBITDA增长率 50.7% 26.9% 20.8% 32.9% 26.3% 财务费用 1.2 1.7 4.2 4.9 3.4 EBIT增长率 50.9% 32.6% 23.1% 34.3% 27.5% 资产减值损失 0.8 1.0 1.0 1.0 1.0 NOPLAT增长率 60.6% 68.0% -7.7% 34.3% 27.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 22.3% 27.4% 9.8% 8.7% 11.1% 投资和汇兑收益 7.4 12.4 12.4 12.4 12.4 净资产增长率 19.4% 22.9% 19.2% 13.1% 14.9% 营业利润 169.2 285.2 264.4 355.9 456.7 加:营业外净收支 1.6 -0.0 -0.0 0.5 0.2 盈利能力 利润总额 170.8 285.2 264.4 356.4 456.8 毛利率 43.3% 45.7% 46.1% 48.8% 50.8% 减:所得税 26.8 45.1 45.0 60.6 77.7 营业利润率 17.8% 26.8% 19.8% 21.4% 22.4% 净利润 144.1 240.0 219.5 295.8 379.2 净利润率 15.2% 22.5% 16.4% 17.8% 18.6% EBITDA/营业收入 22.3% 25.2% 24.2% 25.9% 26.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 17.4% 20.5% 20.1% 21.7% 22.5% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 货币资金 80.9 454.5 534.9 582.2 571.9 资产负债率 11.1% 32.3% 24.8% 23.2% 16.5% 交易性金融资产 - - - - - 负债权益比 12.5% 47.8% 33.0% 30.2% 19.8% 应收帐款 74.7 84.4 101.4 129.7 154.0 流动比率 5.27 3.57 4.00 3.71 5.24 应收票据 0.1 0.7 0.4 1.0 0.7 速动比率 3.10 2.73 2.94 2.66 3.61 预付帐款 18.8 22.4 28.9 31.7 39.9 利息保障倍数 137.91 128.55 63.57 73.77 136.05 存货 240.7 268.5 312.3 373.3 435.8 营运能力 其他流动资产 167.5 310.8 198.4 198.4 198.4 固定资产周转天数 166 143 118 108 100 可供出售金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 133 145 128 108 101 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 209 291 312 270 239 长期股权投资 - - - - - 应收帐款周转天数 26 27 25 25 25 投资性房地产 - - - - - 存货周转天数 86 86 78 74 71 固定资产 433.2 414.1 461.3 536.7 595.4 总资产周转天数 422 528 539 472 416 在建工程 99.3 305.8 365.2 372.2 361.7 投资资本周转天数 331 368 345 303 271 无形资产 57.6 52.8 52.9 51.9 50.8 其他非流动资产 23.2 17.2 15.3 15.2 15.1 费用率 资产总额 1,196.1 1,931.1 2,071.0 2,292.3 2,423.8 销售费用率 18.5% 20.3% 20.7% 21.5% 22.4% 短期债务 - 100.0 133.2 136.5 69.0 管理费用率 7.0% 4.9% 5.0% 5.1% 5.3% 应付帐款 66.7 101.3 90.9 136.0 103.9 财务费用率 0.1% 0.2% 0.3% 0.3% 0.2% 应付票据 - - - - - 三费/营业收入 25.7% 25.4% 26.0% 27.0% 27.9% 其他流动负债 43.8 118.1 70.1 82.0 94.3 投资回报率 长期借款 - - - - - ROE 13.6% 18.4% 14.1% 16.8% 18.7% 其他非流动负债 22.7 305.3 219.6 176.6 133.6 ROA 12.0% 12.4% 10.6% 12.9% 15.6% 负债总额 133.1 624.6 513.9 531.0 400.9 ROIC 18.3% 25.2% 18.3% 22.3% 26.2% 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 326.0 326.2 459.6 459.6 459.6 DPS(元) 0.09 0.16 0.16 0.20 0.26 留存收益 737.0 950.5 1,097.6 1,301.7 1,563.3 分红比率 30.1% 30.0% 33.0% 31.0% 31.0% 股东权益 1,063.0 1,306.5 1,557.2 1,761.3 2,022.9 股息收益率 0.5% 0.8% 0.8% 1.0% 1.2% 现金流量表 业绩和估值指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2017 2018 2019E 2020E 2021E 净利润 144.1 240.0 219.5 295.8 379.2 EPS(元) 0.31 0.52 0.48 0.64 0.82 加:折旧和摊销 46.9 50.2 55