海外子公司亏损拖累净利下滑，上半年业绩不及预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年8月29日 中油工程（600339.SH） 石油化工 海外子公司亏损拖累净利下滑，上半年业绩不及预期 ——中油工程（600339.SH）2019年中报点评 公司简报 增持（维持） 当前价：3.83元 分析师 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-52523535 qiuxf@ebscn.com 孙伟风 (执业证书编号：S0930516110003) 021-52523822 sunwf@ebscn.com 赵乃迪 (执业证书编号：S0930517050005) 010-56513000 zhaond@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 55.83 总市值(亿元)：213.83 一年最低/最高(元)：3.45/5.75 近3月换手率：21.76% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19中油工程沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 3.10 -9.42 -34.77 绝对 1.65 -4.88 -23.14 资料来源：Wind 相关研报 国家管网公司成立在望，天然气行业迎来新变革——国家石油天然气管道公司成立影响分析 ·································· 2019-07-30 事件： 8月28日，公司发布2019年半年度报告，报告期内实现营业收入213.77亿元，同比-1.07%；实现归属于母公司净利润0.80亿元，同比-35.02%。 点评： ◆炼油与化工工程业务不及预期，油气田地面工程业务回升显著 营业收入情况：上半年公司营收小幅下降，主要原因是炼油与化工工程业务盈利不及预期。具体来说，公司油气田地面工程业务实现营收102.61亿元，同比+11.15%，主要系俄罗斯及中东地区的工程项目进展顺利；管道与储运工程业务实现营收60.84亿元，同比+9.60%，主要系沙特哈拉德、中俄东线等管道工程项目平稳推进；炼油与化工工程业务实现营收35.86亿元，同比-34.66%，主要系部分工程项目的投资节奏放缓；环境工程、项目管理及其他业务实现营收13.01亿元，同比+8.12%，主要系国内环保工程需求上行。 在手订单情况：上半年公司新签合同额251.52亿元，与去年同期基本持平，其中油气田地面工程业务、管道与储运工程业务、炼油与化工工程业务、环境工程及项目管理等其他业务新签合同额分别同比变动+42.90%、-18.84%、+0.62%、-24.05%。从订单情况可以看出，当前油服行业回暖趋势较为显著，需求增长较大。由于国内油气工程建设行业存在季节性特点，项目施工高峰期在二、三季度，工程建设企业的收入确认也集中在后三个季度。我们认为公司当前在手订单较为丰富，随着下半年项目推进，公司营收有望回升。 毛利率情况：上半年公司毛利率同比增长0.21个百分点至7.59%，其中油气田地面工程业务、管道与储运工程业务、炼油与化工工程业务、环境工程及项目管理等其他业务毛利率同比变动+0.59、+1.89、-4.35、+3.64个百分点。2018年受低油价时期签订的合同执行加之工程建设市场竞争较为激烈等因素影响，公司毛利率较上年下降1.45个百分点。而2019年上半年，受益于油价企稳，公司毛利率呈现缓慢回升趋势，除炼油工程业务由于部分项目投资放缓导致毛利率下降外，其余业务毛利率均有所增长。毛利率企稳回升将会对公司业绩形成支撑。 ◆国内市场景气度上行，海外子公司亏损拖累净利下滑 2019年上半年，随着国内勘探开发需求上行加之油气管网改革不断推进，国内工程建设市场景气度复苏。公司下属经营国内业务的子公司盈利情况均有所好转，其中工程设计有限公司实现净利2.54亿元，同比+84.55%；昆仑工程有限公司实现净利0.38亿元，同比+56.13%；中油工程有限公司实现净利127.26万元，同比增长7528万元，实现扭亏。 公司国内市场净利有较大幅度增长，但全年净利有所下滑，主要系海外业务亏损较大。受宏观经济下滑及全球贸易摩擦加剧影响，报告期内公司海外经营风险加剧，子公司寰球工程有限公司上半年亏损2.05亿元。 2019-08-29 中油工程 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 除此外，由于技术服务费及员工薪酬等同比增长，公司销售及管理费用同比增加 0.69 亿元；由于汇率变动，汇兑净收益同比减少0.73 亿元；由于收到的安哥拉国债利息同比减少，公司投资收益下降0.19亿元。这些因素共同影响了公司本期的净利润。 ◆关注国内油气改革对行业需求的影响。 虽然公司上半年业绩不及预期，但考虑到随着国内油气改革的推进，工程建设行业已进入缓慢复苏阶段，我们认为未来公司业绩有两大增长因素。第一，在我国施行能源安全战略的背景下，三大石油公司增大上游资本支出，其中中石油集团2019年资本支出预算总额为2282亿元，同比增加16.4%，公司作为中石油旗下子公司，油气田地面工程业务具有较大的受益空间。第二，国内天然气需求上行，我们预计未来天然气管道、LNG接收站等基础设施投资将会加大，有利于公司管道与储运工程业务发展。后续需关注油企资本支出兑现情况以及国家管道公司的成立进度。 ◆下调盈利预测，维持“增持”评级。 由于公司上半年业绩不及预期，且公司业务回暖尚需时日，我们下调对公司的盈利预测，预计2019-2021年净利润为6.53、7.34、8.44亿元，对应EPS为0.12、0.13、0.15元。考虑到国家推进油气改革，管网基础设施建设加速，我们仍看好公司未来发展，维持对公司的“增持”评级。 ◆风险提示： 国际油价波动风险、海外经营风险、市场竞争风险、汇率风险、国家管道公司成立进度不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 55,364 58,623 61,628 68,327 74,653 营业收入增长率 9.29% 5.89% 5.13% 10.87% 9.26% 净利润（百万元） 670 955 653 734 844 净利润增长率 -47.96% 42.54% -31.64% 12.35% 15.03% EPS（元） 0.12 0.17 0.12 0.13 0.15 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.95% 4.07% 2.74% 3.01% 3.37% P/E 32 22 33 29 25 P/B 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年8月28日 国投瑞银 2019-08-29 中油工程 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 55,364 58,623 61,628 68,327 74,653 营业成本 50,413 54,230 56,857 62,852 68,655 折旧和摊销 1,175 1,041 1,182 1,252 1,326 营业税费 241 211 247 273 299 销售费用 73 86 92 102 112 管理费用 2,663 3,094 3,266 3,621 3,957 财务费用 465 -804 -212 222 303 资产减值损失 67 101 0 -3 -3 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 33 82 30 30 30 营业利润 1,472 1,690 1,408 1,289 1,361 利润总额 1,503 1,744 1,458 1,339 1,411 少数股东损益 3 2 3 3 3 归属母公司净利润 670 955 653 734 844 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 91,248 93,754 97,752 101,800 107,877 流动资产 82,305 84,918 89,052 92,992 98,936 货币资金 24,104 32,952 32,663 32,797 33,221 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 19,284 15,149 15,711 17,456 19,104 应收票据 894 1,671 0 0 0 其他应收款 4,716 4,893 5,177 5,466 5,972 存货 29,352 24,200 29,411 30,704 33,605 非流动资产 8,943 8,835 8,700 8,808 8,942 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 453 519 308 308 308 长期投资 218 278 278 278 278 固定资产 5,822 5,456 5,503 5,550 5,602 无形资产 1,873 1,884 1,887 1,891 1,894 总负债 68,482 70,243 73,875 77,383 82,835 无息负债 67,894 69,409 72,499 76,582 82,051 有息负债 588 834 1,375 802 784 股东权益 22,765 23,511 23,877 24,417 25,043 股本 5,583 5,583 5,583 5,583 5,583 公积金 15,395 15,489 15,555 15,628 15,712 未分配利润 2,146 2,799 3,096 3,559 4,098 少数股东权益 31 32 35 38 41 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 2,811 8,614 169 2,413 2,354 净利润 670 955 653 734 844 折旧摊销 1,175 1,041 1,182 1,252 1,326 净营运资金增加 7,864 -6,008 2,940 -109 506 其他 -6,898 12,626 -4,605 536 -322 投资活动产生现金流 -712 -339 -937 -1,320 -1,420 净资本支出 -434 -689 -1,203 -1,350 -1,450 长期投资变化 218 278 0 0 0 其他资产变化 -496 72 266 30 30 融资活动现金流 -554 -20 478 -959 -510 股本变化 974 0 0 0 0 债务净变化 -557 246 542 -574 -18 无息负债变化 -3,840 1,514 3,090 4,082 5,470 净现金流 1,100 8,746 -290 134 424 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-08-29 中油工程 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 9.29% 5.89% 5.13% 10.87% 9.26% 净利润增长率 -47.96%