价格战导致盈利能力下滑，市场份额持续大幅提升

锐科激光（300747） 证券研究报告·公司研究·其他电子 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 价格战导致盈利能力下滑，市场份额持续大幅提升 买入（维持） 盈利预测预估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,462 2,148 2,921 3,859 同比（%） 54 47 36 32 归母净利润（百万元） 433 437 629 846 同比（%） 56 1 44 34 每股收益（元/股） 3.38 2.28 3.28 4.41 P/E（倍） 40 40 27 20 投资要点  价格战导致盈利能力下滑，市场份额持续大幅提升：随着光纤激光器行业整体增速放缓，竞争愈发激烈导致产品价格下调，公司业绩承压。2019H1公司实现营收10.1亿元，同比+34.8%；归母净利润2.2亿元，同比-15.3%；扣非归母净利润1.7亿元，同比-31.2%。毛利率方面，连续/脉冲光纤激光器分别下跌21.5pct/21.9pct至34.7%/18.9%。我们认为，虽然公司业绩在行业增长趋缓背景下暂时回调，但长期来看公司的行业话语权更重要体现于市占率的提升，根据IPG中报，2019Q2其在中国区的收入增速为-19.4%，而同期公司收入增速为+42.6%，体现出公司较强的自身成长性以及市场竞争力，进口替代步伐持续提速。  三费控制良好，信用政策调整对部分财务指标有所影响：三费方面，2019H1公司销售/管理（含研发）/财务费率为3.74%/5.63%/-0.03%，分别同比+0.37/-0.34/-0.05pct。销售费用中，售后维修费用增幅最大，达0.12亿元（同比+110.5%）；在目前行业底部背景下，公司对客户信用政策有所调整，对应收账款、现金流等财务指标有所影响。截至报告期末，应收账款/应收票据分别较年初增长121.6%/71.6%；存货方面较年初增长68.4%，其中原材料/库存商品分别较年初增长198.0%/50.7%。现金流方面，公司2019H1经营活动现金流净额为-0.17亿元（对比去年同期为+1.18亿元）。  产品结构持续优化，超快板块有望步入收获期：公司高功率产品进展迅速，2019H1连续光纤激光器产品中，3300W销售额同比+35.2%，6000W及以上销售额同比+144.7%，实现快速放量，对进口高功率产品份额进一步挤压。关联交易方面，三江激光研究院在报告期与公司交易金额超过9千万元，体现出三江集团为公司提供的广阔发展平台；子公司方面，2019H1武汉睿芯（公司持股85%）实现业绩0.53亿元，同比+115.2%，体现出公司在核心元器件领域的持续突破，助推产品结构的不断升级以及成本的持续下降；国神光电（公司持股51%）实现业绩405.4万元，同比+624.0%。超快激光器随着技术的不断进步以及应用领域的拓宽，有望进入发展快车道，根据公司半年报，预计2020年全球超快脉冲激光器市场规模有望突破15亿美元，公司超快板块有望步入收获期。  盈利预测与投资评级：激光器行业仍是朝阳行业，切割、焊接、超快等应用市场空间依旧广阔。短期市场需求的放缓、以及价格战的持续放缓公司短期业绩增速，但公司处于高功率激光器快速替代期，空间依旧广阔。鉴于行业仍处于底部阶段，我们下调公司业绩预期，预计公司2019/20/21年归母净利润4.37/6.29/8.46亿元，对应 EPS 2.28/3.28/4.41元，PE 40/27/20 X，基于对公司高功率、超快、脉冲等多条线快速发展的预期，以及成本下降改善业绩的判断，维持“买入”评级。  风险提示：国产激光器发展不及预期；行业景气度下滑超预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 90.05 一年最低/最高价 79.84/126.62 市净率(倍) 7.90 流通A股市值(百万元) 8861.65 基础数据 每股净资产(元) 11.40 资产负债率(%) 24.43 总股本(百万股) 192.00 流通A股(百万股) 98.41 [Table_Report] 相关研究 1、《锐科激光（300747）：预计2019H1业绩同比下降3%~22.5%，市占率显著提升》2019-07-15 2、《锐科激光（300747）：收购国神光电，进军超快激光》2019-06-06 3、《锐科激光（300747）：2019Q1业绩同比-10.9%，环比改善显著》2019-04-18 [Table_Author] 2019年08月25日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 021-60199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 倪正洋 执业证号：S0600518070003 021-60199793 nizhy@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%34%2018-082018-122019-04锐科激光 沪深300 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 价格战导致盈利能力下滑，市场份额持续大幅提升 随着光纤激光器行业整体增速放缓，竞争愈发激烈导致产品价格下调，公司业绩承压。根据公司半年报， 2019H1公司实现营收10.1亿元，同比+34.8%；归母净利润2.2亿元，同比-15.3%；扣非归母净利润1.7亿元，同比-31.2%。毛利率方面，连续/脉冲光纤激光器分别下跌21.5pct/21.9pct至34.7%/18.9%。我们认为，虽然公司业绩在行业增长趋缓背景下暂时回调，但长期来看公司的行业话语权更重要体现于市占率的提升，根据IPG中报，2019Q2其在中国区的收入增速为-19.4%，而同期公司收入增速为+42.6%，体现出公司较强的自身成长性以及市场竞争力，进口替代步伐持续提速。 图1：2019H1公司营收10.1亿，同比+34.8% 图2：2019H1公司归母净利润为2.2亿元，同比-15.3% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图3：2019H1公司产品毛利率承压 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图4：2019H1公司对IPG在华市场份额进一步挤压 数据来源：公司公告，IPG公告，东吴证券研究所 2. 三费控制良好，信用政策调整对部分财务指标有所影响 三费方面，2019H1公司销售/管理（含研发）/财务费率为3.74%/5.63%/-0.03%，分别同比+0.37/-0.34/-0.05pct。销售费用中，售后维修费用增幅最大，达0.12亿元（同比+110.5%）；在目前行业底部背景下，公司对客户信用政策有所调整，对应收账款、现金流等财务指标有所影响。截至报告期末，应收账款/应收票据分别较年初增长121.6%/71.6%；存货方面较年初增长68.4%，其中原材料/库存商品分别较年初增长198.0%/50.7%。现金流方面，公司2019H1经营活动现金流净额为-0.17亿元（对比去年同期为+1.18亿元）。 图5：公司三费控制良好 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3. 产品结构持续优化，超快板块有望步入收获期 公司高功率产品进展迅速，2019H1连续光纤激光器产品中，3300W销售额同比+35.2%，6000W及以上销售额同比+144.7%，实现快速放量，对进口高功率产品份额进一步挤压。目前公司的单模块3000W连续光纤激光器实现量产；单模块实验室测试功率可达5000W；12000W连续光纤激光器实现批量供货，并已推出20000W连续光纤激光器新品，公司上半年整体销售数量相比去年大幅增长。 关联交易方面，光谷航天三江激光研究院在报告期与公司交易金额超过9千万元，体现出三江集团为公司提供的广阔发展平台；子公司方面，2019H1武汉睿芯（公司持股85%）实现业绩0.53亿元，同比+115.2%，体现出公司在核心元器件领域的持续突破，助推产品结构的不断升级以及成本的持续下降；国神光电（公司持股51%）实现业绩405.4万元，同比+624.0%。超快激光器随着技术的不断进步以及应用领域的拓宽，有望进入发展快车道，根据公司半年报，预计2020年全球超快脉冲激光器市场规模有望突破15亿美元，公司超快板块有望步入收获期。 4. 盈利预测与投资评级 激光器行业仍是朝阳行业，切割、焊接、超快等应用市场空间依旧广阔。短期市场需求的放缓、以及价格战的持续放缓公司短期业绩增速，但公司处于高功率激光器加速替代的快速发展期，市占率快速提升，技术迭代也带来新产品推出、以及成本的有效控制。鉴于行业仍处于底部阶段，我们下调公司业绩预期，预计公司2019/20/21年归母净利润4.37/6.29/8.46亿元，对应 EPS 2.28/3.28/4.41元，PE 40/27/20 X，基于对公司高功率、超快、脉冲等多条线快速发展的预期，以及成本下降改善业绩的判断，维持“买入”评级。 5. 风险提示 国产激光器发展不及预期；行业景气度下滑超预期。 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 锐科激光三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 2166.8 2697.2 3322.2 4123.1 营业收入 1462.0 2148.0 2920.8 3859.3 现金 327.9 1127.4 511.3 425.6 营业成本 799.4 1433.3 1898.5 2447.8 应收款项 376.2 436.5 649.2 878.3 营业税金及附加 14.6 20.8 29.4 38.2 存货 282.6 526.3 701.3 889.5 营业费用 63.0 85.9 111.0 155.8 其他 1180.1 607.1 1460.4 1929.7 管理费用 31.5 184.8 233.9 309.0 非流动资产 220.0 260.1 296.7 335.3 财务费用 -3.5 -10.9 -12.3 -7.0 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 投资净收益 14.3 0.0 0.0 0.0 固定资产 171.9 212.1 249.0 287.9 其他 -63.3 80.3 80.3 80.3 无形资产 26.0 25.7 25.5 25.2 营业利润 508.0 514.4 740.5 995.8 其他 22.2 22.2 22.2 22.2 营业外净收支 0.9 0.0 0.0 0.0 资产总计 2386.9 2957.3 3618.9 4458.4 利润总额 508.9 514.4 740.5 995.8 流动负债 287.1 519.2 697.8 896.1 所得税费用 68.9 77.2 111.1 149.4 短期借款 0.0 0.0 0.0