2019年半年报点评：渠道调整效果待显，海外市场值得期待

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 飞科电器（603868）2019年半年报点评 推荐（维持） 渠道调整效果待显，海外市场值得期待 当前价：36.58元 事项：  飞科电器发布2019年半年度业绩报告，19H1公司实现营业总收入17.25亿元，同比减少5.01%，归母净利润3.37亿元，同比减少15.43%；单季度来看，19Q2公司实现营业总收入8.79亿元，同比减少5.59%，归母净利润1.73亿元，同比减少22.53%。 评论：  核心产品份额稳定领先，渠道调整拖累收入增速。2019H1公司实现营业收入17.25亿元，同比-5.01%；19Q2公司实现营业总收入8.79亿元，同比-5.59%。公司Q2收入增速持续承压，主要受到渠道调整约束，线下渠道销售收入减少影响所致。1）从渠道角度看，报告期内公司线上收入实现9.60亿元，同比减少0.83%，线上销售占主营业务收入的55.80%，仍为公司主要销售渠道。线下实现营收7.64亿元，同比减少10%，总体来看线上表现优于线下。此外，公司积极探索新零售模式，加强线上线下渠道融合。2）从产品角度看，报告期内公司核心产品竞争力保持领先，电动剃须刀及电吹风分别实现11.30亿、2.94亿元收入，分别同比-10.91%、+20.85%，合计占总营收的82.73%。上半年推出的新品延长线插座贡献收入2291万，新品推出有望为公司持续贡献收入增量。主打品牌“FLYCO飞科”电动剃须刀19H1线上和线下市场零售量份额分别为48%、39%，美发产品份额分别为27%、34%，位居行业前列。  受新品影响毛利率略有下降，研发投入持续加码。公司19H1实现利润总额4.45亿元，同比-16.23%；Q2实现利润总额2.28亿元，同比-23.36%；归母净利润1.73亿元，同比-22.53%。受上半年推出新品拖累，19H1公司整体毛利率略有下滑，较去年小幅下降0.75pct至38.60%，其中电动剃须刀、电吹风毛利率分别为41.36%、27.44%，新品延长线插座毛利率仅为7.73%；Q2公司整体毛利率为38.68%，同比下滑2.11pct。费用方面，Q2公司加大广告投放力度，销售费用率同比+3.82pct至12.54%，品牌影响力有望进一步提升。受职工薪酬及员工福利费的增加影响，Q2管理费用率同比+0.42pct至3.32%。研发投入方面，公司继续围绕“研发设计”和“品牌运营”两大核心竞争力，持续投入研发，Q2研发费用率同比+0.48%至1.68%。  新品培育逐步完善，海外市场值得期待。公司在小家电领域积极进行品类多元化布局，强化在个护领域的行业领先地位，同时加大研发力度持续推新、加强品牌宣传，以此面对竞争激烈的市场环境。报告期内公司健康秤、延长线插座等新品推出顺利，下半年将重点推出电动牙刷，新品类拓张有望贡献收入新增量。海外业务方面，公司通过从线上向线下渗透的方式，推进飞科品牌在海外市场的拓展，逐步以品牌经销商替代贴牌客户，目前已在美国、欧盟、印度等开展自有品牌业务。报告期内公司出口收入为926.50万元，同比增长28.84%，海外市场增速亮眼。随着公司在海外布局的不断完善，海外市场有望成为新的收入增长点。  投资建议：我们调整公司19/20/21年EPS分别为1.95/2.02/2.14元（原预测值分别为2.07/2.22/2.39元），对应PE分别为19/18/17倍。公司短期受到线下渠道调整影响，预计将于今年下半年逐步恢复，中长期来看，品类多元化和国际化发展战略逐步落实，维持“推荐”评级。  风险提示：经济下行风险；行业竞争加剧；新品拓展不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 3,977 4,115 4,336 4,628 同比增速(%) 3.2% 3.5% 5.4% 6.7% 归母净利润(百万) 845 848 880 930 同比增速(%) 1.1% 0.3% 3.8% 5.7% 每股盈利(元) 1.94 1.95 2.02 2.14 市盈率(倍) 19 19 18 17 市净率(倍) 6 6 5 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年8月22日收盘价 证券分析师：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 执业编号：S0360519060003 总股本(万股) 43,560 已上市流通股(万股) 43,560 总市值(亿元) 159.34 流通市值(亿元) 159.34 资产负债率(%) 31.7 每股净资产(元) 5.2 12个月内最高/最低价 49.11/33.85 《飞科电器（603868）调研快报：渠道改革初显成效，研发加码续推新品》 2018-11-01 《飞科电器（603868）2018年报点评：渠道改革叠加产能优化，未来发展值得期待》 2019-03-30 《飞科电器（603868）2019年一季报点评：渠道调整待改善，研发加码拓新品》 2019-04-23 -28%-11%7%24%18/0818/1018/1219/0219/0419/062018-08-24～2019-08-22沪深300飞科电器相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 小家电 2019年08月23日 飞科电器（603868）2019年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 2018 2019E 2020E 2021E 利润表 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 单位：百万元 货币资金 973 1,059 1,178 1,316 营业收入 3,977 4,115 4,336 4,628 应收票据 0 0 0 0 营业成本 2,422 2,504 2,634 2,820 应收账款 547 559 589 629 税金及附加 32 33 35 37 预付账款 26 26 28 30 销售费用 347 379 408 436 存货 563 582 613 656 管理费用 105 113 125 134 其他流动资产 450 466 490 522 研发费用 53 58 64 68 流动资产合计 2,559 2,692 2,898 3,153 财务费用 -15 -19 -21 -23 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动损益 0 0 0 0 固定资产 591 725 848 963 投资收益 43 43 43 43 在建工程 243 193 142 92 其他收益 8 0 0 0 无形资产 221 263 304 344 营业利润 1,084 1,089 1,133 1,199 其他非流动资产 83 81 80 78 营业外收入 40 40 40 40 非流动资产合计 1,138 1,262 1,374 1,477 营业外支出 0 0 0 0 资产合计 3,697 3,954 4,272 4,630 利润总额 1,124 1,129 1,173 1,239 短期借款 0 10 20 30 所得税 280 281 293 309 应付票据 0 0 0 0 净利润 844 848 880 930 应付账款 820 848 892 954 少数股东损益 -1 0 0 0 预收款项 30 31 33 35 归属母公司净利润 845 848 880 930 其他应付款 18 18 18 18 NOPLAT 832 833 865 913 一年内到期的非流动负债 1 1 1 1 EPS(摊薄)（元） 1.94 1.95 2.02 2.14 其他流动负债 180 221 256 290 流动负债合计 1,049 1,129 1,220 1,328 主要财务比率 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 成长能力 其他非流动负债 45 27 27 27 营业收入增长率 3.2% 3.5% 5.4% 6.7% 非流动负债合计 45 27 27 27 EBIT增长率 0.4% 0.1% 3.8% 5.6% 负债合计 1,094 1,156 1,247 1,355 归母净利润增长率 1.1% 0.3% 3.8% 5.7% 归属母公司所有者权益 2,602 2,796 3,023 3,273 获利能力 少数股东权益 2 2 2 2 毛利率 39.1% 39.1% 39.2% 39.1% 所有者权益合计 2,603 2,798 3,025 3,275 净利率 21.2% 20.6% 20.3% 20.1% 负债和股东权益 3,697 3,954 4,272 4,630 ROE 32.5% 30.3% 29.1% 28.4% ROIC 38.5% 35.6% 34.0% 33.0% 偿债能力 现金流量表 2018 2019E 2020E 2021E 资产负债率 29.6% 29.2% 29.2% 29.3% 单位：百万元 债务权益比 1.8% 1.4% 1.6% 1.8% 经营活动现金流 557 816 836 882 流动比率 243.9% 238.4% 237.5% 237.4% 现金收益 881 878 920 977 速动比率 190.3% 186.9% 187.3% 188.0% 存货影响 -232 -19 -30 -43 营运能力 经营性应收影响 -296 -13 -31 -42 总资产周转率 1.1 1.0 1.0 1.0 经营性应付影响 245 29 46 65 应收帐款周转天数 36 48 48 47 其他影响 -40 -59 -68 -75 应付帐款周转天数 102 120 119 118 投资活动现金流 448 -173 -173 -173 存货周转天数 66 82 82 81 资本支出 -326 -175 -175 -174 每股指标(元) 股权投资 44 0 0 0 每股收益 1.94 1.95 2.02 2.14 其他长期资产变化 730 2 2 1 每股经营现金流 1.28 1.87 1.92 2.02 融资活动现金流 -650 -557 -544 -571 每股净资产 5.97 6.42 6.94 7.51 借款增加 0 10 10 10 估值比率 股利及利息支付 -653 -653 -680 -718 P/E 19 19 18 17 股东融资 3 3 3 3 P/B 6 6 5 5 其他影响 3 96 136 147 EV/EBITDA 18 18 17 16 资料来源：公司公告，华创证券预测 飞科电器（603868）2019年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、高级分析师：龚源月 法国ESSEC商学院硕士。曾任职于弘则研究。2017年加入华创证券研究所。 助理研究员：贺虹萍 上海财经大学经济学硕士。2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理