公司动态点评：芳纶业务继续向好，氨纶业务拖累业绩

泰和新材（002254）公司动态点评 2019年08月18日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2019年08月18日 目前股价 10.36 总市值（亿元） 63.28 流通市值（亿元） 63.28 总股本（万股） 61,083 流通股本（万股） 61,083 12个月最高/最低 13.03/10.07 分析师：吴轩 S1070519040001 ☎ 021-61680360  wu_xuan @cgws.com 联系人（研究助理）：张玉龙 S1070119070024 ☎ 021-31829730  zhangyulong@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<芳纶业务高景气，业绩快速增长>> 2019-02-20 芳纶业务继续向好，氨纶业务拖累业绩 ——泰和新材（002254）公司动态点评 单位：百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 1555 2172 2657 3175 3783 YoY(%) -1.6% 39.7% 22.3% 19.5% 19.2% 净利润 100 156 198 260 319 YoY(%) 70.1% 56.3% 26.8% 31.2% 22.5% 摊薄EPS 0.16 0.26 0.32 0.43 0.52 P/E(倍) 63.24 40.47 31.91 24.32 19.85 资料来源：长城证券研究所  事件：公司发布2019年上半年业绩报告，报告期内公司实现营收12.69亿元，同比增长27.29%；归母净利润0.94亿元，同比下降6.33%；扣非归母净利润0.82亿元，同比下降12.06%。公司第二季度单季实现营收6.13亿元，同比增长9.63%，实现归母净利润0.53亿元，同比下降18.01%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比下降19.86%。  芳纶业务继续向好，氨纶业务拖累业绩：2019年上半年，公司三大业务冷热不均，间位芳纶、对位芳纶继续向好，氨纶盈利能力持续低迷。报告期内，公司芳纶业务实现营收5.26亿元（同比+14.60%），毛利率42.36%（同比+6.55 pct）；氨纶业务实现营收7.35亿元（同比+38.68%），毛利率-0.95%（同比-1.29 pct）。间位芳纶方面，市场需求稳定，产品供给趋紧，在原料供应短缺及成本上涨的推动下，公司间位芳纶产品量价略有上涨；对位芳纶方面，受益于光缆、防弹需求的持续向好，供不应求局面得以延续，产品价格继续上升。氨纶业务方面，尽管子公司宁夏基地新增产能投放带来了整体销量提升，氨纶业务实现营收正增长，但由于烟台基地生产装置老旧、宁夏基地产品尚处于市场推广期，同时产品价格处于历史低位、原料价格居高不下，上半年氨纶业务出现较大亏损，拖累公司整体业绩。根据公司半年报数据，若排除公司子公司宁夏宁东及烟台星华氨纶业务造成的亏损（报告期内，二者分别为-3954.1万元和-714.6万元），2019年上半年公司母公司实现利润总额1.48亿元（同比+23.29%），净利润1.30亿元（同比+17.46%），盈利能力依然呈现良好势头。  对位芳纶进口依赖度高，新产能投放有望提升公司业绩。目前全球间位芳纶和对位芳纶的需求量分别为8万吨/年和4万吨/年，产能主要集中在美国杜邦和日本帝人等外资企业。而国内间位芳纶和对位芳纶有效产能分别为1万吨/年和2500吨/年，其中对位芳纶国内需求量超过1万吨/年，进口依赖度较高。公司作为国内芳纶行业龙头企业，目前拥有间位、对位芳纶产能分别为7000吨/年和1500吨/年，芳纶产线处于满负荷状态，但仍无法满足市场需求。公司宁夏基地在建3000吨/年对位芳纶项目有望于2019年底完工投产，根据可研报告，新增产能投放后有望增厚公司4.28-40%-20%0%20%40%18-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-07基础化工沪深300泰和新材盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 基础化工 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 亿元营收及1.02亿元利润。此外，公司烟台基地还在建设8000吨/年防护用高性能间位芳纶，预计2020年三季度投产，未来随着新增产能的逐步投放，公司盈利能力有望不断增强。  氨纶行业格局正在重塑，公司氨纶业务有望逐步好转。截至目前，国内氨纶产能约80万吨/年，需求约60万吨/年。受供应过剩、中美贸易摩擦等因素影响，市场持续低迷，产品价格不断下滑。另一方面，氨纶行业正进入深度调整期，“小散乱”企业受环保政策趋严影响频频退出，行业供需格局正在重塑。公司此前收购宁夏越华氨纶资产，将氨纶业务转移至能源成本具有明显优势的宁夏基地，目前一期规模为3万吨/年的产能已经建成投产。我们认为随着公司宁夏基地氨纶的稳定生产及行业格局的逐步改善，公司氨纶业务盈利能力有望逐步好转。  投资建议：公司是国内芳纶行业龙头企业，目前芳纶产品满产满销，公司新建对位芳纶新产能有望于今年年底投放，公司业绩增长确定性较高。另外，尽管当前氨纶业务处于亏损状态，但随着宁夏基地氨纶稳定生产及行业供需格局的逐步改善，公司氨纶业务成本将得到有效控制，盈利能力有望逐步好转。我们看好公司长期发展，预计公司2019-2021年，实现营收26.57亿，31.75亿，37.83亿，同比增长22.3%，19.5%，19.2%；实现归母净利润1.98亿，2.60亿，3.19亿，同比增长26.8%，31.2%，22.5%，对应PE 依次为31.91、24.32、19.85倍，维持“推荐”评级。  风险提示：产能投放不及预期，市场开拓不及预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 资料来源：公司公告、长城证券研究所预测 利润表主要财务指标会计年度2017A2018A2019E2020E2021E会计年度2017A2018A2019E2020E2021E营业收入1554.902172.482656.593174.953783.08成长能力营业成本1301.171796.132197.462587.683077.56营业收入增长-1.6%39.7%22.3%19.5%19.2%营业费用54.5775.8990.32106.36124.84营业成本增长-3.0%38.0%22.3%17.8%18.9%管理费用98.8971.7182.3595.25109.71营业利润增长77.7%28.3%44.1%31.2%22.5%研发费用0.0078.8387.67101.60117.28利润总额增长65.0%28.1%44.5%31.2%22.5%财务费用-1.72-4.63-6.30-4.57-6.69净利润增长70.1%56.3%26.8%31.2%22.5%其他收益34.7328.8231.7830.3031.04获利能力投资净收益11.4812.8315.0111.9712.06毛利率(%)16.3%17.3%17.3%18.5%18.6%营业利润123.33158.20227.93299.13366.35销售净利率(%)6.9%6.9%7.5%8.2%8.4%营业外收支-0.21-0.440.000.000.00ROE(%)4.9%6.1%7.6%9.1%10.2%利润总额123.12157.76227.93299.13366.35ROIC(%)7.1%8.2%11.8%16.6%20.3%所得税16.387.8829.6338.8947.63营运效率少数股东损益6.68-6.470.000.000.00销售费用/营业收入3.5%3.5%3.4%3.4%3.3%净利润100.07156.36198.30260.25318.73管理费用/营业收入6.4%3.3%3.1%3.0%2.9%研发费用/营业收入0.0%3.6%3.3%3.2%3.1%资产负债表财务费用/营业收入-0.1%-0.2%-0.2%-0.1%-0.2%会计年度2017A2018A2019E2020E2021E投资收益/营业利润9.3%8.1%6.6%4.0%3.3%流动资产1608.132023.982310.582667.333042.51所得税/利润总额13.3%5.0%13.0%13.0%13.0% 货币资金804.74358.61634.82979.651272.66应收账款周转率3.405.100.000.000.00 应收票据及应收账款合计401.22450.87425.80420.85461.87存货周转率5.324.553.904.405.00 其他应收款1.792.002.432.452.95流动资产周转率1.001.201.231.281.33 存货243.24546.40580.50595.72635.31总资产周转率0.600.680.670.720.78非流动资产1010.871770.791875.901954.552035.80偿债能力 固定资产875.221501.531589.131656.341722.58资产负债率(%)16.4%35.2%37.3%38.2%38.3%资产总计2619.003794.774186.484621.895078.31流动比率4.281.581.511.541.59流动负债375.681283.751528.411735.361909.27速动比率3.210.630.700.810.91 短期借款6.7611.709.2310.479.85每股指标（元） 应付账款278.121177.831396.821603.761757.88EPS0.160.260.320.430.52非流动负债54.1953.7433.0331.7833.74每股净资产3.323.533.804.184.64 长期借款0.000.000.000.000.00每股经营现金流0.770.611.051.181.19负债合计429.871337.491561.441767.141943.02每股经营现金/EPS4.732.383.242.762.28股东权益2189.132457.282625.042854.743135.30估值比率 股本610.83610.83610.83610.83610.83P/E63.2440.4731.9124.3219.85 留存收益1192.061317.881476.521684.721939.70PEG-4.523.630.700.700.69 少数股东权益158.89301.50301.50301.50301.50P/B3.122.942.722.482.23负债和股东权益2619.003794.774186.484621.895078.31EV/EBITDA21.5617.6813.4810.238.11EV/SALES3.682.912.271.791.43现金流量表EV/IC2.762.862.552.201.88会计年度2017A2018A2019E2020E2021EROIC/WACC0.670.781.121.571.93经营活动现金流307.3898.39643.11718.57725.27REP4.113.662.271.400.97 其中营运资本减少211.5741.14236.75193.7992.36投资活动现金流104.13-692.28-323.92-346.91-401.20 资本支出8.11321.30102.8768.7971.23筹资活动现金流-84.64111.24-42.99-26.83-31.06现金净增加额325.13-480.