家电行业每周观点：“618”小结：增长动力源于低线需求，份额上行彰显龙头品牌力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年6月24日 家电行业 “618”小结：增长动力源于低线需求，份额上行彰显龙头品牌力 ——家电行业每周观点20190623 行业周报 增持（维持） 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 王奇琪 (执业证书编号：S0930519050001) 021-52523880 wangqq@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -40%-28%-15%-3%10%05-1808-1811-1803-19家电行业沪深300 资料来源：Wind 相关研报 提前促销空调增速放缓，天猫优品影响品牌格局——家电行业2019年5月淘宝数据跟踪与解读 ·································· 2019-06-17 小米从“品类杀手”变成“杂货铺”，一场新零售的社会实验——家电行业每周观点 20190617 ·································· 2019-06-17 弱化需求库存波动，重视格局渠道演变——家电行业2019年下半年投资策略 ·································· 2019-06-12 ◆“618”年中促销落下帷幕，电商平台加速发力，整体仍有较快增长，淘系空调销量已超2018年6月全月。虽然尚未有全面的统计数据，但从已经公布的部分来看，表现靓丽。京东单月1~18日整体下单金额同比+27%，天猫在6月16日当日，大家电零点后90分钟内就超过去年全天，小家电4分钟超越去年1小时成交。而根据淘数据统计，淘宝平台空调6月1~22日累计销量已经超过2018年6月全月，在年中大促的环境下，在主要品类中表现最佳（冰洗、油烟机目前累计销量尚未到达2018年6月全月水平）。 ◆线上良好增长来源于渠道的进一步下沉，需求结构性变化已经“跃然纸上”。在互联网红利逐步淡化的背景下，线上渠道增速逐步放缓。但本次“618”中，行业需求较弱，但GMV却仍保持了较快甚至加速的发展态势。我们认为这来自于线上渠道下沉带来的增量市场。 举例来看，阿里复兴“聚划算”，主打“实惠”、“高质”产品，在2019年“618”活动中加速发力，根据数据统计，618期间，聚划算成交额同比增长86%，其中，三至五线城市购买用户和购买金额均实现翻倍以上增长，对线上渠道整体较快增长功不可没。苏宁线上线下去渠道家电订单量同比+83%，其中结构性因素显著，苏宁云店销售额同比+222%。不难看出，虽然在地产和人口增长大周期逐步见顶的情况下，空调等品类的整体增速中枢将逐步下移，但新增需求向县镇、农村等低线市场转移的结构性机会已快速发生，并对渠道端和品牌端的格局产生冲击。 ◆弱需求环境中线上对线下需求有一定挤占，零售环境改变需等待交房逻辑兑现。但在整体需求弹性依旧较弱的背景下，结合奥维周度采样数据来看，线上零售巨头需求增速环比提升的情况下，线下整体需求受到一定程度的挤占。预计6月整体空调需求增速仍基本维持4~5月需求基调。19H1整体需求好于预期的重要支撑为渠道下沉带来的增量市场，但在此基础上需求增速的进一步改善和上行则需依赖于年内商品房交房改善逻辑的兑现。 2019-06-24 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图 1：19年6月1~22日销量与18年6月全月对比 图 2：空调奥维采样销量同比增速 资料来源：淘数据，光大证券研究所 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 ◆需求承压，格局偏紧，“618”结束后品牌商仍在积极促销。虽然“618”大促从时间节点来看暂时告一段落，但是由于整体需求承压，格局趋紧，品牌商对于份额增长的追求使得线上促销愈发常态化，“618”虽已结束，但是依托于阿里系今年大力推广的“聚划算”促销活动仍在继续进行。而我们也观察到在1~5月产品仍在提价，且基本未进行促销活动的格力品牌在6月以来促销让利较为积极，多款主流产品进入单月的空调畅销榜单。与格力份额环比走强相对照的是，奥克斯面临龙头纷纷发力促销以及前期格力对其产品能效等级的双重压力，淘宝平台销量份额表现出一定的环比下行。 图 3：促销常态化背景下，线上促销仍在持续（美的） 图 4：促销常态化背景下，线上促销仍在持续（格力） 资料来源：淘宝网，光大证券研究所 资料来源：淘宝网，光大证券研究所 ◆促销带动份额上行，格力份额弹性展现其领先品牌号召力。进一步拉长考察区间回顾淘宝系主要家电品类品牌份额的走势，我们不难看出在“618”以及“双十一”两个主要的时间节点，品牌厂商会普遍表现出超越行业整体的需求弹性（销量份额显著环比提升），这一结论在空冰洗厨电等主要品类中均表现的较为明显。这表明，在同样的价格让利环境下，品牌力是支撑促销效果的重要因素。而仔细观察空调份额的数据，不难看出，格力品牌在各个促销节点中弹性最为领先，背后支撑的便是其绝对领先的品牌号召力，虽然2019 2019-06-24 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 年以来份额压力较大，但公司可以迅速通过适度降价让利显著获得份额增长。 图 5：淘系平台主要品牌空调销量份额走势 图 6：淘系平台主要品牌冰箱销量份额走势 资料来源：淘数据，光大证券研究所，19年6月为1~22日累计 资料来源：淘数据，光大证券研究所，19年6月为1~22日累计 图 7：淘系平台主要品牌洗衣机销量份额走势 图 8：淘系平台主要品牌油烟机销量份额走势 资料来源：淘数据，光大证券研究所，19年6月为1~22日累计 资料来源：淘数据，光大证券研究所，19年6月为1~22日累计 而且，不难看出在促销过程中，与我们直观感受相反的是，实际成交产品的绝对均价往往表现为同比提升，这是由于单品价格虽有让利，但是产品结构高端化升级对整体均价有一定支撑。所以在居民消费能力和产品功能不断提升的情况下，对于市场上很多消费者来言，同款产品环比降价带来的促销利得感受对需求的刺激是超过绝对价格水平带来的购买刚性约束的，这也从侧面证明了促销季龙头价格更高的龙头产商在同样的让利规模下，往往可以获得更大的份额弹性。 2019-06-24 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图 9：本次促销中，格力多款空调进入了畅销排名 图 10：淘数据空调ASP同比增速走势 资料来源：淘数据，光大证券研究所，数据截至19年6月18日 资料来源：淘数据，光大证券研究所，数据截至19年5月31日 ◆如何理解格力促销的“姗姗来迟”——顾虑渠道体系和库存水平，后续价格策略取决旺季需求。在需求存压的背景下，美的/奥克斯等品牌2019年以来一方面充分利用原材料价格下降红利，积极降价促销，另一方面，与农村淘宝等低线渠道合作，挖掘增量需求。但是格力一直以来较为依赖强大的线下经销商体系，且18H2出货节奏较为激进，线下渠道库存水平相对较高（预计4~5个月）。所以虽然原材料价格下行、网批渠道崛起，但为了维护线下渠道利益，产品促销和新渠道涉猎均较少。 但是旺季来临，6月格力也开始通过一定的线上促销和线下“特供机”的形式来保障自身零售增长。若整体旺季需求表现较好，考虑到其依旧强大的品牌号召力，预计库存可以消化，则整体价格策略保持温和；但若需求低于预期，则旺季结束后，预计格力会通过全面的价格促销来帮助渠道消化库存，行业格局将进一步趋紧。 ◆投资建议： “618”年中大促落下帷幕，家电产品作为耐用消费品，从过往经验看降价促销对总量的刺激作用相对有限。支撑线上渠道弱需求下高速增长的更多来源于渠道（村淘、苏宁云等）、产品定位（聚划算）下沉产生的低线增量需求。而在整体竞争格局趋紧环境下，品牌商通过积极的促销带动，在保障自身份额增长上仍有显著的领先优势。 投资层面来看，随着中美贸易争端事件的预期改善，前期因此带来的悲观情绪有所缓解，整体估值有一定回升。但在宏观经济环境和行业需求未有本质改变的背景下，后续板块仍将主要由基本面主导。考虑到市场对板块盈利预期仍在底部，伴随需求逐季改善与成本红利带来的利润弹性，具备较大的预期差，我们继续建议把握系统性回调带来的布局机会。 个股建议关注三条主线： 1）具备产业链定价权，年内有望充分享受成本红利，业绩确定性较高的龙头公司：美的集团（基本面向上动力充足）、格力电器（混改预期）、青岛海尔。 2019-06-24 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 2）具备弱周期属性，自身经营周期向上的小家电公司：新宝股份、九阳股份。 3）受益一二线地产销量回暖与三四线交房改善的中央空调、厨电、照明等板块：海信家电、欧普照明、华帝股份、老板电器。 周市场回顾 市场表现回顾：整体表现略强于大盘，家电所有细分板块均有所上涨。上周沪深300指数+4.9%，家电板块整体+5.5%，行业表现强于大盘。其中白电整机（+5.5%）、黑电整机（+2.6%）、厨电与小家电（+6.5%）、照明（+5.4%）、家电零部件（+6.4%）。 上周板块表现  表1：家电行业及子板块市场表现 家电板块 沪深300 白电整机 黑电整机 厨电与小家电 照明 家电零部件 上周表现 5.5% 4.9% 5.5% 2.6% 6.5% 5.4% 6.4% 年度至今 32.9% 26.3% 42.0% 29.6% 24.6% 14.4% 9.5% 资料来源：Wind，光大证券研究所 上周个股表现  表2：家电行业个股表现 上涨前五 下跌前五 第一名 惠而浦 14.1% 厦华电子 -12.9% 第二名 长青集团 13.7% 奥马电器 -11.8% 第三名 地尔汉宇 13.4% 深康佳A 1.1% 第四名 秀强股份 11.3% 飞乐音响 1.3% 第五名 开能环保 10.2% 中科新材 1.9% 资料来源：Wind，光大证券研究所 ◆风险提示： 1.宏观经济不景气或加速下行给行业带来的系统性风险； 2.地产销量出现大幅度萎缩，影响行业新增需求，造成需求下降； 3.家电行业原材料价格大幅度上涨，造成企业成本压力上升，毛利率下降。 2019-06-24 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素