家电行业每周观点：11月线上：整体量价趋弱，龙头份额环比提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年12月9日 家电行业 11月线上：整体量价趋弱，龙头份额环比提升 ——家电行业每周观点20181209 行业周报 增持（维持） 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30%-13%5%23%40%09-1712-1704-1807-18家电行业沪深300 资料来源：Wind 相关研报 出口预期有望改善，弹坑逻辑精选优质资产——家电行业每周观点 20181202 ··································· 2018-12-02 白电提价逻辑还会持续吗？——家电行业每周观点20181125 ··································· 2018-11-25 双11家电销售增速放缓，四季度平淡“弹坑逻辑”选股——家电行业每周观点20181118 ·································· 2018-11-18 ◆引言：家电11月淘系线上数据出炉。“双十一”作为全年最大规模的零售促销节点，其数据表现可以较好地反应零售市场的需求走向，所以市场对于11月的线上零售数据也较为关注。因而本周我们对淘宝系11月家电销售数据做了对应的总结和回顾。 ◆需求表现：“双十一”促销对冰洗销量有小幅提振，生活电器需求增长稳定。 整体看，在需求走弱+线上红利淡化的背景下，2018年“双十一”促销中家电零售表现较为平淡（根据中怡康统计，家电总零售额同比+2.4%），2018Q4零售维持弱市基本已成定局。 分品类看，受地产周期影响，2018年7月起空冰洗增速出现同步放缓，进入需求弱周期。11月空/冰/洗淘系线上销量分别同比-7%/+7%/+11%，其中冰洗在“双十一”的促销带动下需求增速出现一定的环比提升，但需求波动更大的空调销量表现则依旧较为疲弱。 油烟机板块由于大量中小品牌通过线上渠道进入，2018年以来拉动淘系线上销量一直保持快速增长，与线下和整体需求走势分化。 小家电需求各品类表现分化较大。整体看，生活电器增速表现更为良好，除空净单月需求出现-23%的同比下滑，其余主要品类均保持正增长，其中电动牙刷表现较为亮眼。 ◆均价表现：龙头均价仍有正增长，厨电均价走势趋弱。整体来看，大部分品类单月均价表现为负增长。但考察主要品牌的均价，整体均价表现较为稳健，并未出现大幅下滑。我们判断线上整体均价的下滑主要系低价中小品牌的拖累和影响。 分品类看，冰洗主要品牌11月ASP同比增速依旧显著为正，但在整体需求趋弱的情况下，提价速度呈现逐步放缓的趋势。 传统厨电在需求承压的同时，竞争也愈发激烈，所以均价表现较弱。2018年以来，主要品牌烟灶消套装ASP同比增速回落明显，甚至转负。 ◆单月品牌集中度均环比上行，龙头线上份额提升尚有可为。 观察11月淘系数据，除了量价的变动外，最为显著的变化是11月单月各板块龙头销量份额均出现了较为显著的环比提升。在整体均价跑赢行业的前提下，各板块龙头仍然通过自身的适度降价促销获得了市占率的显著提升。这表明龙头的品牌和产品认知度具备显著优势，相比较中小品牌，可以以更小的价格让渡幅度获得更大的份额弹性。但从龙头线上的绝对份额水平来看，较线下集中度仍有显著落差。我们判断龙头线上份额集中度有进一步提升空间。 2018-12-09 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图1：2018年11月淘系主要品类零售表现 品类销量（万台）销量YoY均价（元）均价YoY销售额（百万元）销售额YoY空调69-7%32086%2204-2%冰箱707%2579-10%1797-3%洗衣机8511%1395-15%2493-6%油烟机43170%872-30%37789%燃气灶3454%528-7%18144%烟灶消套餐23-20%3164-11%720-29%热水器21631%7171%154814%集成灶9202%4784-13%446143%洗碗机78%3917-20%2626%嵌入式电蒸箱10983-32%569224%63-15%嵌入式电烤箱148651%4334-9%64-8%豆浆机46-4%433-6%201-10%料理机27-49%407-51%109-75%净水器17444%619-10%107830%电饭煲19026%258-22%491-2%微波炉70-2%5326%3714%吸尘器8912%8803%9763115%空气净化37-23%1493-17%77915-36%扫地机器人594%177610%10438815%电动牙刷329169%227-21%74684113%电吹风34056%16528%5606899%剃须刀35729%181-3%6446525%白电厨电小厨电生活电器 资料来源：淘宝网，光大证券研究所整理 图2：空调线上线下销量同比增速 图3：冰箱线上线下销量同比增速 资料来源：中怡康，淘宝网，光大证券研究所整理 资料来源：中怡康，淘宝网，光大证券研究所整理 图4：洗衣机线上线下销量同比增速 图5：油烟机（含套餐）线上线下销量同比增速 资料来源：中怡康，淘宝网，光大证券研究所整理 资料来源：中怡康，淘宝网，光大证券研究所整理 2018-12-09 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图6：淘宝网冰箱主要品牌ASP同比变动 图7：淘宝网洗衣机主要品牌ASP同比变动 资料来源：淘宝网，光大证券研究所整理 资料来源：淘宝网，光大证券研究所整理 图8：烟灶全渠道均价同比变动情况 图9：烟灶消套装淘系均价走势 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 资料来源：淘宝网，光大证券研究所整理 图10：淘宝网空调销量份额 图11：淘宝网冰箱销量份额 资料来源：淘宝网，光大证券研究所 资料来源：淘宝网，光大证券研究所 2018-12-09 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图12：淘宝网洗衣机销量份额 图13：淘宝网油烟机销量份额 资料来源：淘宝网，光大证券研究所 资料来源：淘宝网，光大证券研究所 图14：中小品牌众多，油烟机线上销量格局较为分散 图15：空调线上线下格局差异依旧显著 资料来源：淘宝网，光大证券研究所整理 资料来源：中怡康，淘宝网，光大证券研究所整理 注：为2018年1~10月累计数据 （1）线上红利淡化，增速回归常态，竞争回归良性。互联网快速普及以及移动互联网的发展带来了前期电商渠道的快速增长，在红利逐步淡化的背景下，电商平台从追求规模逐步过渡到追求利润，电商的标签逐步从“便宜”转变为“高效”和“高性价比”。这一转变将使得众多低价低质的小品牌逐步出局，市场竞争回归良性。 图16：线上线下增速逐步收窄 图17：线上销量占比已经到达较高水平 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 2018-12-09 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 （2）规模红利淡化，量价齐增策略逐步转向。2012以来，龙头坚持适度规模下的利润率提升战略，定价策略较为宽松。产品性价比有所下降，使得众多中低价品牌通过线上渠道快速切入，取得了较高的市场份额。随着未来家电新增需求红利的淡化，企业对存量市场份额的诉诸意愿会更强烈，预计定价思路从过去的量价齐升逐步转变为保障合理利润，更多追求份额和收入增长。而从本次“双十一”淘系份额的变动我们看出，优质产品力和领先的品牌力使得龙头品牌单位降价幅度可以获得更显著的份额提升。 （3）电商渠道占比高企，预计龙头逐步加大线上渠道竞争力度。最后从电商渠道的重要性来看，增速虽有放缓，但渠道整体占比已经达到高位，成为龙头获取份额提升的重要驱动力。 同时，过去因为线下渠道和线上渠道可能存在的利益冲突，龙头对线上渠道的投入力度和决心不及中小品牌。在整体线下渠道效率升级的大背景下，其价格体系已逐步向线上靠拢。而所能提供的服务和体验优势将使得线下渠道将不再是品牌企业的掣肘而是协同助力。 ◆投资建议： 我们认为，在地产和宏观压力下，市场目前的核心关注点仍是板块基本面走势。短期看，2018Q4到2019年春节前，空调需求进入淡季，零售表现预计底部波动，企业经营策略也不会有大的调整，是基本面的空窗期。而在2019年春节后，春季零售开启，高基数效应显现，大概率会面临零售需求的下修和企业竞争策略的修正。 在家电需求放缓趋势延续，但存在宏观/政策宽松预期的大背景下，我们预计明年的家电投资会呈现“二元化”结构 ：一方面，长线资金增加+低风险偏好的趋势延续，优质资产的弹坑逻辑依旧成立；另一方面，短线+高风险偏好资金会顺政策变化提前布局成长品种。我们建议关注： （1）拥抱确定性：龙头由于良好竞争格局和稳固的行业地位，在弱需求下业绩依旧可以保障有确定性增长，且股息率、现金流、ROE等经营指标领先，估值均处于或接近历史底部，安全边际高，配置价值领先：美的集团/小天鹅（中长期公司治理最优）、格力电器（估值最低）、青岛海尔（三大白中经营周期更优），苏泊尔（逆周期属性强，经营周期向上）。 （2）博弈弹性：部分公司短期业绩下修不改长期成长性，且战略布局和行业地位领先，在明年宏观/政策宽松的预期下，有望迎来市场对其增长预期和估值（降息）的修复，短期弹性更强：欧普照明、三花智控、老板电器、华帝股份、新宝股份。 周市场回顾 市场表现回顾：整体表现优于大盘。本周沪深300指数+0.3%，家电板块整体+0.4%，行业表现优于大盘。其中白电整机（-0.6%）板块有所下跌，黑电整机（+2.5%）、厨电与小家电（+1.3%）、照明（+0.6%）、家电零部件（+2.3%）板块有所上涨。 1) 本周板块表现 表1：家电行业及子板块市场表现 2018-12-09 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 家电板块 沪深300 白电整机 黑电整机 厨电与小家电 照明 家电零部件 本周表现 0.4% 0.3% -0.6% 2.5% 1.3% 0.6% 2.3% 年度至今 -31.6% -23.1% -29.3% -35.9% -35.0% -32.3% -34.2% 资料来源：Wind，光大证券研究所 2) 本周个股表现 表2：家电行业个股表现 上涨前五 下跌前五 第一名 德奥通航 12.9% 雪莱特 -7.2% 第二名 厦华电子 9.5% 日出东方 -6.1% 第三名 新宝股份 7.0% 美菱电器 -2.4% 第四名 开能环保 6.6% 海联金汇 -2.1% 第五名 长青集团 6.5% 奥马电器 -2.0% 资料来源：Wind，光大证券研究所 ◆风险因素 1.宏观经济不景气或加速下行给行业带来的系统性风险； 2.地产销量出现大幅度萎缩，影响行业新增需求，造成需求下降； 3.家电行业原材料价格大幅度上涨，造成企业成本压力上升，毛利率下滑。 2018-12-09 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或