深耕自动化设备领域，未来将受益于汽车电子发展

克来机电（603960） 证券研究报告·公司研究·通用机械 1 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 深耕自动化设备领域，未来将受益于汽车电子发展 增持（首次） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 583 758 988 1,296 同比（%） 131.5% 30.0% 30.4% 31.1% 归母净利润（百万元） 65 86 116 169 同比（%） 32.3% 31.9% 35.0% 45.5% 每股收益（元/股） 0.48 0.49 0.66 0.96 P/E（倍） 51.63 50.87 37.69 25.90 投资要点  深耕汽车电子领域，业绩增长迅速 克来机电是柔性自动化装备与工业机器人系统应用供应商，主要应用在汽车电子、汽车内饰等领域。公司客户主要是汽车零部件领域龙头企业，包括博世系、上海延锋江森座椅有限公司、联合电子等，优质的客户资源为公司业绩稳定持续的增长提供保障。 公司2015年后业绩增长迅速。2015年到2018年分别实现营收1.55亿/1.92亿/2.52亿/5.83亿元，同比+28.41%/24.25%/30.92%/131.51%，CAGR达到56%；分别实现归母净利3062万元/3580万元/4924万元/6515万元， 同比+8.11%/16.89%/37.56%/32.31%,CAGR为28%。 公司设备因属于非标定制，技术含量高，确保毛利率处于较高水平。公司自动化相关设备毛利率一直稳定在32%以上，可比公司平均水平在29%左右；加权ROE维持在15%左右，四家可比公司平均水平为10%。公司盈利能力处于高水平。  汽车电动化智能化浪潮来临，汽车电子价值占比提升 汽车智能化和电动化（主要是无人驾驶）发展也是汽车电子未来继续高增长的核心。2020年，国内汽车电子市场规模将超过1024亿美元，2019年和2020年增速分别达18.6%和12.3%。公司作为汽车电子自动化设备供应商，而且是该细分领域龙头，将显著受益于汽车智能化电动化带来的汽车电子市场空间的增长。  重视研发和技术积累，公司自主创新能力强 2018年研发投入0.31亿元，占营收比重为5.3%；截至2018年底，公司共有研发人员231人，占员工总数比比重为27%。不断投入的研发费用和扩充的研发人员确保公司的产品具有市场竞争力。在机电气液和工控软件等技术方面都拥有自主知识产权的创新技术，在系统创新应用方面也拥有核心技术。  收购上海众源，协同效应增强 上海众源2017年的前五大客户主要是大众在中国的合资车企和奥迪，而克来机电的主要客户一直是汽车零部件供应商，此次收购有利于克来机电进入国内主要汽车主机厂的供应链，同时也有利于上海众源进入零部件厂商的供应链，拓展下游，双方协同效应增强。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2019-2021年的收入分别为7.6亿/9.9亿/13.0亿，分别同比增长30%/30%/31%。公司2019到2021年的净利润分别为0.9亿元/1.2亿/1.7亿,分别同比+32%/35%/46%。当前股价对应动态PE分别为51/38/26X，首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示：汽车行业周期性波动，客户集中度高，技术创新放慢，高管减持带来股价波动风险 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 24.88 一年最低/最高价 17.64/33.04 市净率(倍) 6.56 流通A股市值(百万元) 1676 基础数据 每股净资产(元) 3.79 资产负债率(%) 35.67 总股本(百万股) 175.76 流通A股(百万股) 67.35 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2019年05月21日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 13915521100 研究助理 朱贝贝 zhubb@dwzq.com.cn -40%-20%0%20%40%60%80%2018-042018-102019-04克来机电 沪深300 2 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 深耕汽车电子领域，业绩增长迅速 .............................................................................................. 4 1.1. 创始人技术背景出身，汽车电子领域技术积累丰富 ........................................................ 5 1.2. 绑定优质客户，公司业绩增长迅速 .................................................................................... 7 1.3. 非标自动化领域门槛高，公司护城河高 ............................................................................ 8 1.4. 期间费用管控良好，研发投入逐年提升 .......................................................................... 10 2. 汽车电子空间广阔，未来成长空间可期 ..................................................................................... 11 2.1. 传统燃油车基数大，汽车电子需求稳中有增 ................................................................... 11 2.2. 汽车电动化智能化浪潮来临，汽车电子价值占比提升 .................................................. 12 3. 技术实力雄厚，业务外延可期 .................................................................................................... 14 3.1. 技术积累+项目经验，确保产品竞争力 ............................................................................ 14 3.1.1. 研发体系职责明确，确保研发高效进行 ................................................................ 15 3.1.2. 核心技术均源于自主创新，前瞻布局新技术 ........................................................ 16 3.2. 收购上海众源拓宽业务范围，协同效应增强 .................................................................. 17 3.2.1. 客户群体互补，公司业务范围延伸 ........................................................................ 18 3.2.2. 国六排放标准加速推进，发动机零部件业务将迎来高增长 ................................ 18 4. 盈利预测与投资评级 .................................................................................................................... 18 4.1. 核心假设 .............................................................................................................................. 18 4.2. 盈利预测 .............................................................................................................................. 19 4.3. 估值及投资建议 .................................................................................................................. 20 5. 风险提示 ........................................................................................................................................ 20 3 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 图表目录 图表 1：公司成立以来发展历程 ................................................... 4 图表 2：克来机电主要客户介绍 ................................................... 5 图表 3：两大创始人履历背景 ..................................................... 6 图表 4：公司主要产品及功能 ..................................................... 6 图表 5：2015年到2018年公司营收CAGR为56% ..................................... 7 图表 6：2015到2018年归母净利逐年稳步提升 ...................................... 7 图表 7：公司2018年因收购上海众源，发动机零部件业务收入占比提高 ................ 8 图表 8：2018年汽车行业收入占比99% ............................................. 8 图表 9：汽车发动机配套零部件收入大增，公司收入结构多元化 ....................... 8 图表 10：公司产销率较高 ........................................................ 9 图表 11：公司毛利率和净利率一直维持在较高水平 .................................. 9 图表 12：毛利率超过可比公司均值 ............................................... 10 图表 13：三费整