19Q1业绩低于预期 长期成长性不改

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 旭升股份（603305） 证券研究报告 2019年04月29日 投资评级 行业 汽车/汽车零部件 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 26.97元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 400.60 流通A股股本(百万股) 63.26 A股总市值(百万元) 10,804.18 流通A股市值(百万元) 1,706.22 每股净资产(元) 3.61 资产负债率(%) 41.30 一年内最高/最低(元) 41.28/17.63 作者 邓学 分析师 SAC执业证书编号：S1110518010001 dengxue@tfzq.com 娄周鑫 分析师 SAC执业证书编号：S1110519020001 louzhouxin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《旭升股份-年报点评报告:业绩持续高速增长 定增再聚焦铸锻领域》 2019-03-26 2 《旭升股份-公司点评:可转债助力新领域拓展 打开 长期成 长空间》 2018-12-09 3 《旭升股份-季报点评:业绩随Model3放 量 提 速 四 季 度 有 望 延 续 》 2018-10-30 股价走势 19Q1业绩低于预期 长期成长性不改 事件概述： 公司发布2019年一季报：实现营业收入2.52亿元，同比增长17.2 %；实现归母净利润0 .38亿元，同比减少30.7%；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比减少34.1%。 事件评论： 受Model X和S减产影响，一季度业绩大幅下滑。2018年特斯拉贡献公司营收占比约为61.1 %，为公司最主要收入来源。2019Q1，Model3产量为62,950辆，同比增长545%，环比增长3%；Model X&S产量合计为14,150辆，同比减少43%，环比减少44%。因此，公司19Q1实现营收2.52亿元，同比增长17.2%，环比减少7.2%。由于配套Model X&S产品的单车利润远高于Mod el3及其他客户车型，所以其需求的减少大幅影响公司的业绩。除产品结构恶化外，公司固定资产18Q3至19Q1不断增加，分别为5.4、6.5、6.6亿元，共同导致公司19Q1营业成本同比增长30.6%，环比减少1.3%达1.69亿元，毛利率同比和环比分别下降6.9和4.0个百分点至32.9%。此外，三费费用率同比和环比分别增长4.7和2 .7个百分点至14.6%。最终公司19Q1实现归母净利润0.38亿元，同比和环比分别减少30.7%和40.6 %；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比和环比分别减少34.1%和42.3%。 加速新客户、产品拓展，打开长期增长空间。目前公司已成功拓展蔚来、宁德时代等新能源汽车领域客户，伊顿、法雷奥-西门子等汽车零部件巨头；并积极向海外高端整车厂渗透，有望打开新的长期成长空间。我们预计宁德时代等先期拓展客户有望于明年落地，其他客户有望于20年开始落地。 转债+定增，优化产能，拓展新蓝海。公司可转债募集资金主要用于500万件新能源汽车底盘悬挂件锻压产能建设，估算单车价值1000-2000元。而定增则拟募集不超过12亿元用于精密铸锻件项目（4.5亿元）和汽车轻量化零部件制造项目（7. 5亿元）。前者为公司可转债项目的延续，此次拟新增685万件年产能。锻件产品目前主要竞争对手为力拓加铝、肯联铝业、日本神户等海外巨头，但竞争对手在国内的主要客户为传统高端汽车，远不能满足国内新能源汽车高速增长需求。因此公司募投产品潜在需求较大，有望打开新的长期成长空间。 投资建议：公司绑定特斯拉获超高单车价值量及毛利率，国产化在即，业绩弹性十足；在新能源轻量化的大环境下，公司有望借特斯拉之名快速拓展市场；进军底盘轻量化领域，增厚公司业绩。由于此前对Model X&S减产影响预期过于乐观，下调公司19年业绩预测。19-20年归母净利润分别由4.0、5.2亿元下调至3.7、4.8亿元，对应EPS为0.92、1.20元/股，维持“买入”评级。 风险提示：特斯拉产销不及预期，特斯拉降价幅度超预期等 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 738.89 1,095.59 1,577.88 2,222.04 2,933.76 增长率(%) 29.84 48.27 44.02 40.82 32.03 EBITDA(百万元) 291.19 428.58 515.00 682.83 863.73 净利润(百万元) 222.12 293.72 367.78 480.61 613.10 增长率(%) 9.09 32.23 25.22 30.68 27.57 EPS(元/股) 0.55 0.73 0.92 1.20 1.53 市盈率(P/E) 48.64 36.78 29.38 22.48 17.62 市净率(P/B) 9.41 7.48 6.57 5.45 4.48 市销率(P/S) 14.62 9.86 6.85 4.86 3.68 EV/EBITDA 51.32 27.52 20.51 15.34 11.81 资料来源：wind，天风证券研究所 -49%-41%-33%-25%-17%-9%-1%7%201 8-04201 8-08201 8-12旭升股份 汽车零部件 沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 237.75 695.50 876.92 927.20 1,227.45 营业收入 738.89 1,095.59 1,577.88 2,222.04 2,933.76 应收票据及应收账款 169.74 250.21 363.41 476.03 632.28 营业成本 410.57 661.22 995.45 1,445.53 1,944.62 预付账款 2.43 7.28 3.23 13.56 10.32 营业税金及附加 4.21 9.33 11.05 14.44 17.60 存货 138.34 230.64 284.84 488.31 525.29 营业费用 11.69 12.81 20.51 28.22 36.67 其他 160.02 78.55 99.30 123.75 122.48 管理费用 30.03 41.48 63.12 87.77 115.30 流动资产合计 708.27 1,262.18 1,627.70 2,028.86 2,517.83 研发费用 29.37 43.67 63.12 88.88 117.35 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 2.66 (9.49) 3.77 9.24 5.58 固定资产 506.39 649.76 888.45 1,094.60 1,262.96 资产减值损失 1.94 5.84 3.56 3.78 4.39 在建工程 81.44 204.95 283.47 282.43 267.70 公允价值变动收益 0.00 0.50 (0.33) 0.06 0.07 无形资产 73.09 121.60 117.13 112.66 108.20 投资净收益 2.81 3.45 7.00 10.00 15.00 其他 61.51 171.18 88.61 106.78 121.88 其他 (12.29) (15.30) (13.34) (20.11) (30.15) 非流动资产合计 722.43 1,147.48 1,377.66 1,596.47 1,760.73 营业利润 257.91 342.10 423.98 554.23 707.32 资产总计 1,430.70 2,409.66 3,005.36 3,625.33 4,278.56 营业外收入 2.57 0.05 4.00 5.00 6.00 短期借款 0.00 100.00 180.00 120.00 100.00 营业外支出 0.26 0.55 0.32 0.38 0.42 应付票据及应付账款 226.66 389.89 577.26 816.20 1,042.85 利润总额 260.23 341.60 427.66 558.85 712.90 其他 48.01 79.18 48.50 108.78 68.90 所得税 38.11 47.88 59.87 78.24 99.81 流动负债合计 274.67 569.08 805.76 1,044.98 1,211.75 净利润 222.12 293.72 367.78 480.61 613.10 长期借款 0.00 0.00 420.00 420.00 420.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 376.65 125.55 167.40 223.20 归属于母公司净利润 222.12 293.72 367.78 480.61 613.10 其他 7.38 18.81 9.37 11.85 13.34 每股收益（元） 0.55 0.73 0.92 1.20 1.53 非流动负债合计 7.38 395.46 554.93 599.26 656.55 负债合计 282.04 964.54 1,360.69 1,644.23 1,868.30 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 400.60 400.60 400.60 400.60 400.60 成长能力 资本公积 385.10 385.10 385.10 385.10 385.10 营业收入 29.84% 48.27% 44.02% 40.82% 32.03% 留存收益 732.96 986.62 1,244.07 1,580.50 2,009.66 营业利润 11.75% 32.64% 23.93% 30.72% 27.62% 其他 (370.00) (327.19) (385.10) (385.10) (385.10) 归属于母公司净利润 9.09% 32.23% 25.22% 30.68% 27.57% 股东权益合计 1,148.66 1,445.12 1,644.67 1,981.10 2,410.26 获利能力 负债和股东权益总计 1,430.70 2,409.66 3,005.36 3,625.33 4,278.56 毛利率 44.43% 39.65% 36.91% 34.95% 33.72% 净利率 30.06% 26.81% 23.31% 21.63% 20.90% ROE 19.34% 20.32% 22.36% 24.26% 25.44% ROIC 55.80% 33.67% 34.88% 34.50% 37.06% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 222.12 293.72 367.78 480.61 613.10 资产负债率 19.71% 40.03% 45.28% 45.35% 43.67% 折旧摊销 37.82 59.89 87.25 119.36 150.83 净负债率 -20.70% -15.14% -9.20% -11.09% -20.09% 财务费用 3.44 (1.48) 3.77 9.24 5.58 流动比率 2.58 2.22