一季报跟踪：业绩增速符合预期，看好全年高速增长

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司跟踪报告●医药生物 2019年4月25日 [table_main] 公司点评报告模板 业绩增速符合预期，看好全年高速增长 ——华兰生物（002007）一季报跟踪 华兰生物(002007.SZ ) 推荐维持评级 核心观点： 1．事件： 公司发布2019年一季报。19Q1公司实现营收6.96亿元，同比增长23.83%；实现归属上市公司股东净利润2.60亿元，同比增长25.16%；实现扣非归母净利润2.40亿元，同比增长27.62%。实现EPS 0.2776元。 其他财务指标方面，销售费用7866.39万元，同比增加37.63%，主要系销售推广咨询费及薪酬增加所致；研发费用3340.98万元，同比增加53.00%，主要系研发投入增加所致；财务费用-13.89万元，同比增加94.83%，主要系本期票据贴现利息增加所致；经营性现金流净额1.88亿元，同比增加366.09%，主要系本期销售商品收到的现金增加所致。 分析师 王晓琦 ：010-66568589 ：wangxiaoqi@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130518080001 特此鸣谢 孟令伟 ：menglingwei_yj@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息。 市场数据 2019-04-25 A股收盘价(元) 43.57 A股一年内最高价(元) 46.93 A股一年内最低价(元) 26.77 上证指数 3123.83 市盈率（TTM） 35.76 总股本（万股） 93537.27 实际流通A股(万股) 80264.12 限售的流通A股(万股) 13273.15 流通A股市值(亿元) 349.71 相对上证指数表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [table_report] 1. 2019-03-28 华兰生物年报跟踪：血制品平稳增长，4价流感大幅提振业绩 2. 2018-10-29 华兰生物三季报跟踪：业绩大幅改善，Q4有望进一步提速 3. 2018-08-27华兰生物半年报跟踪：血制品触底回升，看好疫苗业务增长提速 4. 2018-06-12 华兰生物事件跟踪：四价流感疫苗获批上市，有望显著增厚业绩 5. 2018-04-27华兰生物一季报跟踪：业绩环比略有好转，血制品龙头有望率先回暖 6. 2018-03-27 华兰生物年报跟踪：Q4业绩回暖，血制品营销改革持续推进 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 2．我们的分析与判断 （一）血制品业务高速增长，期间费用控制良好 报告期内公司业绩在血制品业务带动下保持高速增长。我们判断19Q1公司血制品业务收入约6.8亿元，同比增长约29%。疫苗业务收入约1700万元（主要由4价流感贡献），同比减少约40%。整体来看，报告期内公司毛利率66.6%，同比增加5.2pp，我们认为毛利率提升主要系（1）重庆子公司以静丙为代表的销售好转，规模效应拉低成本；（2）19Q1销售的4价流感疫苗毛利率较高；（3）科兴事件下血制品供应趋紧，产品可能提价。同时，我们估计血制品销售费用超过6000万元。 分产品来看，白蛋白同比增长约20%，静丙同比增长约+75%，凝血因子类同比减少约30%。 应收账款有所减少，期末8.68亿元，较期初减少4.6%。 经营性现金流持续好转，报告期内经营性现金流净额1.88亿元，同比增加366.09%。 存货有所增加，期末13.24亿元，较期初增加1.2亿元。我们认为系生产经营安排所致。 期间费用方面，销售费用率11.3%，同比提升1.1pp；管理费用率7.2%，基本持平（-0.1pp）；研发费用占收比4.8%，同比提升0.9pp。 图1. 17年至今公司血制品逐季度销售收入（亿元）推测 图2. 公司血制品销售费用（百万元）大体测算 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）批签发情况：血制品和疫苗主要品种批签发量大幅增加 19Q1白蛋白和静丙批签发量实现高速增长。白蛋白批签发74.67万瓶（以10g 规格折算），+69.63%；静丙35.70万瓶（以2.5g 规格折算），+97.77%；八因子24.05万瓶（以200IU 规格折算），+72.66%；人纤原2358瓶（以0.5g 规格折算），-87.90%；人免疫球蛋白5.90万瓶（以150IU规格折算），+49.1%；破免23.58万瓶（以250IU规格折算），+3.2%；狂免28.71万瓶（以200IU规格折算），+57.9%；乙免6.61万瓶（以200IU规格折算），-19.2%。 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 19Q1流感疫苗批签发量暴涨。报告期内公司三价流感疫苗实现批签发203.36万支，四价流感10.51万支，ACYW135多糖疫苗11.40万支。对比来看，18Q1公司仅乙肝疫苗批签发96.74万支。 图3：公司白蛋白17年至今逐季批签发量（万瓶） 图4：公司静丙17年至今逐季批签发量（万瓶） 资料来源：中检所及地方所，中国银河证券研究院 资料来源：中检所及地方所，中国银河证券研究院 图5：公司八因子17年至今逐季批签发量（万瓶） 图6：公司PCC 17年至今逐季批签发量（万瓶） 资料来源：中检所及地方所，中国银河证券研究院 资料来源：中检所及地方所，中国银河证券研究院 图7：公司人纤原17年至今逐季度批签发量（万瓶） 资料来源：中检所及地方所，中国银河证券研究院 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 （三）看好血制品业务保持稳健较快增长 看好未来公司血制品业务保持稳健较快增长。公司通过营销改革积极应对两票制的影响，销售人员增长较快，并加强对医院的销售布局和学术推广力度。我们认为公司的血制品业务有望保持稳健较快增长，原因如下：（1）年初上海新兴事件加强血制品行业监管力度，行业集中度有望进一步提升。（2）对于白蛋白：年初至今批签发节奏放缓，进口白蛋白批签发量大幅减少，国产略有增加，结算价大概率提高。（3）对于静丙：一方面由于需冷链运输，恢复速度慢于白蛋白；另一方面市场空间巨大，国内人均用量远低于国外，学术推广潜力巨大。（4）公司是国内血制品龙头企业，产品线齐全，产品结构调整能力强。 （四）看好疫苗业务继续提振业绩 我们看好公司流感疫苗业务进一步提速，原因如下： （1）美国市场数据证明四价流感将有效替代三价产品。四价流感疫苗于2012年经FDA批准上市，根据美国疾控中心（CDC）预测，2017-2018年将生产约1.51-1.66亿剂流感疫苗，其中四价流感疫苗约1.19亿剂，占比高达70-80%。 （2）19年公司4价流感疫苗生产时间充裕，保守估计可实现销售800万支，而潜在竞争对手即使成功获批上市可能也将面临生产时间不足等问题。 （3）国内连续两年流感疫情大爆发，流感疫情持续被重视，群众接种意识及需求有望提升。 （4）从批签发来看，公司19年一季度4价流感获批签发约10.5万支，3价流感获批签发约203.4万支，去年同期并无批签发，有望增厚业绩。 图8：公司三价流感疫苗逐季批签发量（万支） 图9：公司四价流感疫苗逐季批签发量（万支） 资料来源：中检所，中国银河证券研究院 资料来源：中检所，中国银河证券研究院 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 4 图10：公司AC多糖疫苗逐季批签发量（万支） 资料来源：中检所及地方所，中国银河证券研究院 3．投资建议 公司一季度业绩增速符合预期，我们看好公司全年业绩保持高速增长。首先，我们看好公司血制品业务平稳较快增长。公司血制品营销改革持续推进，同时上海新兴事件后血制品行业监管将更加严格。公司作为稳健发展的血液制品龙头，有望凭借产品线齐全、产品结构调整能力强等优势，恢复较快增长。其次，我们看好公司疫苗业务在流感疫苗的带动下保持高速增长。公司4价流感疫苗自19年起生产时间充裕，且近年来流感疫情持续爆发并被重视，接种率有望提升，打开市场空间。最后，单抗业务研发进展顺利，丰富的在研产品梯队有望贡献业绩弹性。我们预计2019-2021年归母净利润为14.44/17.39/20.86亿元，对应EPS 为1.54/1.86/2.23元，对应PE 为28/24/20倍。维持“推荐”评级。 4．风险提示 四价流感疫苗竞争加剧风险；血制品营销改革进度不及预期；血制品价格降幅超预期；单抗药物研发失败风险。 附表1. 主要财务指标 指标 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1934.67 2368.18 3216.90 4038.68 4877.85 5857.59 营业收入增长率 31.45% 22.41% 35.84% 25.55% 20.78% 20.09% 净利润（百万元） 780.31 820.82 1139.51 1444.20 1738.75 2085.58 净利润增长率 32.45% 5.19% 38.83% 26.74% 20.40% 19.95% EPS（元） 0.83 0.88 1.22 1.54 1.86 2.23 P/E 52.71 50.11 36.09 28.48 23.65 19.72 P/B 9.75 8.81 7.44 6.34 5.37 4.55 EV/EBITDA 39.32 38.75 28.24 19.66 16.17 13.30 资料来源：中国银河证券研究院 公司跟踪报告/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 5 附表2：公司财务报表（百万元） 报表预测（百万元） 利润表 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 1934.67 2368.18 3216.90 4038.68 4877.85 5857.59 减: 营业成本 763.51 890.03 1126.60 1332.76 1658.47 1991.58 营业税金及附加 17.55 25.10 28.07 38.23 46.17 55.45 营业费用 68.44 267.70 537.83 601.41 688.03 780.10 管理费用 273.69 288.39 328.29 380.53 450.00 564.52 财务费用 -15.76 -7.43 0.56 -16.23 -35.92 -39.78 资产减值损失 32.24 66.82 6.93 35.33 35.33 35.33 加: 投资收益 43.45 69.82 114.84 24.17 27.79 31.96 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 838.45 907.38 1303.46 1690.81 2063.56 2502.35 加: 其他非经营损益 65.73 7.48 -1.57 23.88 23.88 23.88 利