利群股份年报点评：2018年收购乐天 经营重心进一步倾向超市

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年04月21日 利群股份（601366.SH） 商业贸易/一般零售 2018年收购乐天 经营重心进一步倾向超市 ——利群股份年报点评 年报点评报告 陈文倩（分析师） 谢海音（分析师） 010-83561313 chenwenqian@xsdzq.cn 证书编号：S0280515080002 xiehaiyin@xsdzq.cn 证书编号：S0280518060001  新店开业，营收稳步增长，收购整合归母净利润同比减少48.78% 公司发布2018年报：全年共实现营收114.14亿元（+8.15%）；实现归母净利润2.02亿元(-48.78%），折合EPS为0.23元/股。公司营收提升主要是由于公司原有区域门店营业收入同比增加及公司收购乐天购物华东区域门店（已更名为利群时代）重新开业后新增营业收入，其中，公司原有区域门店营业收入同比增加2.53亿元，同比上升2.40%，利群时代门店2018 年新增营业收入6.07亿元。归母净利润方面，公司2018年归母净利润同比下降48.78%，主要系收购乐天门店自8月份起开始陆续开业，收入与费用未实现有效的配比，导致公司净利润同比下降。2018年，利群时代门店实现归属于母公司净利润-2.35亿元；剔除收购乐天购物华东区门店费用增加等因素影响，公司原有区域门店实现归属于母公司净利润4.35亿元，同比上升10.37%。  毛利率小幅提升，费用较2017年增加4.19 pct 2018年公司毛利率为22.45%，较2017年增加2.49pct。费用方面，2018年全年期间费用率为18.21%，较2017年增加4.19 pct。其中，销售费用率12.06%，较2017年增加2.63；管理费用率5.51%，较2017年增加1.61 pct；财务费用率0.64%，较2017年减少0.05 pct。  经营重心进一步倾向超市，维持“推荐”评级 零售行业承压运行多年，日用品、生鲜等刚需消费支撑超市营收增速持续优于百货。公司借助2018年收购乐天购物华东区72家门店，经营区域显著扩大，从原有覆盖山东、江苏区域，一步扩展覆盖至安徽、浙江、上海三个区域。截止2018年底公司新增业态主要集中在超市、生鲜便利店模式，通过大量快速集中开店，提升超市收入贡献，提高省外覆盖区域。公司继续深耕供应链和物流仓储体系，联手SAP公司与腾讯建设智慧供应链信息管理体系，随着经营规模快速提升，有望进一步优化公司毛利，提升经营效率。大量新增门店快速投入运营，整合期间将拖累公司利润增速，但公司经营模式成熟可复制，随着门店经营稳定，超市利润贡献有望显现。我们考虑乐天整合对利润影响，调低公司2019-2021年EPS分别为0.34（-0.2）/0.43（-0.17）/0.48元，维持“推荐”评级。  风险提示：宏观经济风险；消费下行风险；公司新开店不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 10554 11,414 12,919 13,898 14,676 增长率(%) 2.5 8.2 13.2 7.6 5.6 净利润(百万元) 394.5 202 291 372 412 增长率(%) 9.0 -48.8 44.2 27.7 10.7 毛利率(%) 20.0 22.4 22.7 22.8 22.9 净利率(%) 3.7 1.8 2.3 2.7 2.8 ROE(%) 8.7 4.4 6.2 7.6 8.0 EPS(摊薄/元) 0.46 0.23 0.34 0.43 0.48 P/E(倍) 16.38 32.0 22.2 17.4 15.7 P/B(倍) 1.42 1.4 1.4 1.3 1.3 推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.04.19 收盘价(元)： 7.51 一年最低/最高(元)： 5.94/11.38 总股本(亿股)： 8.61 总市值(亿元)： 64.62 流通股本(亿股)： 4.75 流通市值(亿元)： 35.67 近3月换手率： 132.05% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.03 -17.81 -28.65 绝对 3.44 12.26 -20.55 相关报告 《营收稳健净利突出，区域扩张将增厚未来营收规模》2018-08-21 《规模化买断自营构建供应链优势，区域经营迎来快速扩张机遇》2018-08-10 -35%-27%-19%-11%-3%5%13%2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 利群股份 沪深300 2019-04-21 利群股份 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 图1： 2014-2018年营收及其同比 图2： 2014-2018年归母净利润及其同比 资料来源：Wind、新时代证券研究所 资料来源：Wind、新时代证券研究所 图3： 2014-2018年净利润及其同比 图4： 2014-2018年销售费用率和管理费用率 资料来源：Wind、新时代证券研究所 资料来源：Wind、新时代证券研究所 图5： 2014-2018年毛利率 图6： 2014-2018年净利率 资料来源：Wind、新时代证券研究所 资料来源：Wind、新时代证券研究所 -5%0%5%10%02000400060008000100001200020142015201620172018左轴：营业收入 （百万元） 右轴：同比增长率 -60%-40%-20%0%20%40%010020030040050020142015201620172018左轴： 归母净利润 （百万元） 右轴：同比增长率 -60%-40%-20%0%20%010020030040050020142015201620172018左轴：净利润（百万元） 右轴：同比增长率 0%1%2%3%4%5%6%0%5%10%15%20142015201620172018 左轴：销售费用率（%） 右轴：管理费用率（%） 15%17%19%21%23%25%201420152016201720180%1%2%3%4%20142015201620172018 2019-04-21 利群股份 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 图7： 2014-2018年毛利及其同比 资料来源：Wind、新时代证券研究所 图8： 2017Q1-2018Q4单季营收及其同比 图9： 2017Q1-2018Q4单季归母净利润及其同比 资料来源：Wind、新时代证券研究所 资料来源：Wind、新时代证券研究所 图10： 2017Q1-2018Q4单季净利润及其同比 图11： 2017Q1-2018Q4单季销售费用率和管理费用率 资料来源：Wind、新时代证券研究所 资料来源：Wind、新时代证券研究所 -10%0%10%20%30%05001000150020002500300020142015201620172018左轴：毛利（百万元） 右轴：同比增长率 -150%-100%-50%0%50%01000200030004000左轴：营业收入 （百万元） 右轴：同比增长率 -200%-150%-100%-50%0%50%-140-100-60-202060100140左轴： 归母净利润 （百万元） 右轴：同比增长率 -200%-150%-100%-50%0%50%-150-100-50050100150200左轴：净利润（百万元） 右轴：同比增长率 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0%4%8%12%16% 左轴：销售费用率（%） 右轴：管理费用率（%） 2019-04-21 利群股份 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 图12： 2017Q1-2018Q4单季毛利率 图13： 2017Q1-2018Q4单季净利率 资料来源：Wind、新时代证券研究所 资料来源：Wind、新时代证券研究所 图14： 2017Q1-2018Q4单季毛利及其同比 资料来源：Wind、新时代证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1-4%-2%0%2%4%6%0%10%20%30%40%02004006008002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4左轴：毛利（百万元） 右轴：同比增长率 2019-04-21 利群股份 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 2851 5323 4841 5315 5247 营业收入 10554 11414 12919 13898 14676 现金 543 2220 2117 1850 2239 营业成本 8448 8852 9990 10732 11311 应收账款 129 151 166 175 185 营业税金及附加 84 98 111 119 126 其他应收款 64 0 72 5 77 营业费用 996 1377 1615 1668 1761 预付账款 200 398 278 449 319 管理费用 411 629 712 766 809 存货 1275 2060 1704 2340 1922 财务费用 73 73 57 61 58 其他流动资产 640 494 503 495 504 资产减值损失 35 48 55 59 62 非流动资产 4969 7540 7939 8029 8061 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 0 3 6 9 11 投资净收益 14 14 14 14 14 固定资产 2971 5224 5476 5565 5581 营业利润 525 357 394 507 563 无形资产 575 1112 1292 1371 1474 营业外收入 30 28 29 29 29 其他非流动资产 1424 1201 1165 1085 994 营业外支出 2 12 12 12 12 资产总计 7821 12863 12780 13344 13307 利润总额 553 374 411 524 580 流动负债 3140 7444 7347 7833 7681 所得税 158 172 119 152 168 短期借款 680 1160 1160 1160 1160 净利润 394 202 291 372 412 应付账款 1024 1574 1359 1792 1529 少数股东损益 -0 -0 0 0 0 其他流动负债 1436 4709 4829 4881 4993 归属母公司净利润 395 202 291 372 412 非流动负债 143 849 743 621 496 EBITDA 801 729 864 1024 1120 长期借款 130 607 501 379 254 EPS（元） 0.46 0.23 0.34 0.43 0.48 其他非流动负债 13 242 242 242 242 负债合计 3283 8292 8090 8454 8178 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 2 2 2 2 2 成长能力 股本 861 861 861 861 861 营业收入(%) 2.5 8.2 13.2