原油市场月评：受地缘政治事件影响，原油短期供应偏紧

原油市场月评 敬请参阅尾页之免责声明 1 萧小川 电话：(852) 3900 0849 邮件：robinxiao@cmbi.com.hk 布伦特原油 US$71.72 1个月价格变化 6.1% 资料来源：彭博 WTI 原油 US$64.46 过去一个月之价格变动 9.2% 资料来源：彭博 布伦特-WTI价差 US$7.51 资料来源：彭博 646668707274Mar-18Mar-25Apr-01Apr-08Apr-15(US$/b)54565860626466Mar-18Mar-25Apr-01Apr-08Apr-15(US$/b)0246810Mar-18Mar-25Apr-01Apr-08Apr-15(US$/b) 受地缘政治事件影响，原油短期供应偏紧  短期供应偏紧对油价构成支持。布伦特原油和WTI价格在过去一个月分别呈现稳定上涨6.1%及9.2%。我们认为驱动油价上升的主要原因为供应状况偏紧，并且主要的事件驱动为1）OPEC+减产有效实施稳定了全球原油市场对于经合组织原油库存持续降低，以及供需状况恢复的预期，2）来自伊朗、委内瑞拉及利比亚的地缘政治事件影响，导致更多的原油供应中断出现，从而进一步影响了原油供给。尽管OPEC，EIA和IEA基于对经济状况的保守预估略微调低了2019年全球原油需求，我们仍然认为需求端维持稳固状态。展望未来，我们预期地缘政治事件对于油价的影响将会持续。更具体来说，我们预期1）美国在5月是否对伊朗制裁豁免续期，2）委内瑞拉及利比亚的供应波动，以及3）OPEC+对于6月以后的减产持续或退出策略，将成为左右油价趋势的主要影响因素。我们维持对于布伦特原油价格65-70美元/桶预期，并上调WTI原油价格预期值59-64美元/桶。  三月份OPEC减产实现率达154%。3月份OPEC的产量数据显示出该组织决议恢复原油供需平衡的决心。根据彭博数据，OPEC 3月份合计产量为每天30.39百万桶，较2月份较为激进的减产进一步降低。根据OPEC月度报告的次要信息来源，沙特仍然维持其在减产协议中的领导地位，实现减产83.9万桶，同时，除厄瓜多尔、刚果和加蓬有小幅产出增长以外，主要的OPEC组织国家均兑现了较高的减产实现率。与2018年10月产量相比，OPEC国家合计减产了125万桶原油产出。在减产协议非OPEC组织盟友方，俄罗斯也兑现了其减产承诺。根据OPEC次要信源，俄罗斯产量自2018年10月每天11.75百万桶减少至2019年3月的每天11.49百万桶，对应3月份减产实现率超过100%。在目前供应偏紧的背景下，我们并不认为OPEC将会在3月份基础上进一步减产。与市场预期OPEC+减产或将出现动摇不同，我们预期OPEC+的减产行为将持续到6月，直至新的产量决议出现。 图 1: 沙特超出基准目标的减产行为，导致欧佩克整体的减产量超出协议约定 资料来源：彭博，招银国际 原油市场月评 2019年4月18日 2019年4月18日 敬请参阅尾页之免责声明 2 图2: OPEC+ 减产目标，以及2月至3月减产实现率 资料来源：彭博，招银国际  对伊朗的制裁豁免即将到期。美国在2018年11月5日实施了对伊朗的第二论制裁。同日，美国总统特朗普签署了对于八个国家/地区的豁免，豁免期为六个月。这八个国家/地区均为伊朗原油的主要买家。根据彭博数据，截止至2019年3月份，仍有四国维持对于伊朗原油有较为显著的进口量，这四国合计进口超过100万桶伊朗原油。由于对于伊朗制裁豁免即将到期，美国政府是否继续延长对于伊朗制裁的豁免将成为决定油价走势的短期因素。由于美国总统特朗普此前已对油价过高发表过关切，我们认为市场已大致反映了对于制裁豁免延长的乐观预期，若制裁豁免到期未能得到延长将使目前供应偏紧的状况愈发变得严峻，届时将与特朗普希望抑制油价上涨的愿望相抵。因此，我们预期任何偏离市场预期的状况将很可能助推油价进一步上升。 图 3: 伊朗原油产量水平 资料来源：彭博，招银国际 图 4: 伊朗原油出口水平 资料来源：彭博，招银国际 CountryReferenceOutputOutputtargetPledgedcutOutput Actual cutconformityOutput Actual cutconformity基准产量目标产量减产目标产量实际减产减产实现率产量实际减产减产实现率OPEC CountriesSaudi Arabia10,63310,311-32210,118-515159.9%9,794-839260.6%Iraq4,6534,512-1414,647-64.3%4,522-13192.9%UAE3,1683,072-963,068-100104.2%3,059-109113.5%Kuwait2,8092,724-852,709-100117.6%2,709-100117.6%Nigeria1,7381,685-531,723-1528.3%1,733-59.4%Angola1,5281,481-471,448-80170.2%1,454-74157.4%Algeria1,0571,025-321,026-3196.9%1,018-39121.9%Ecuador524508-1652400.0%5240n/aCongo325315-10321-440.0%34419n/aGabon187181-620417-283.3%21427n/aEq.Guinea127123-4121-6150.0%124-375.0%OPEC Total26,74925,937-81225,909-840103.4%25,495-1,254154.4%Feb-19Mar-19 2019年4月18日 敬请参阅尾页之免责声明 3 图 5: 伊朗对中国原油出口量 资料来源：彭博，招银国际 图 6: 伊朗对印度原油出口量 资料来源：彭博，招银国际 图 7: 伊朗对土耳其原油出口量 资料来源：彭博，招银国际 图 8: 伊朗对日本原油出口量 资料来源：彭博，招银国际  委内瑞拉和利比亚带来了更多的供应波动。美国对于马杜罗政府的制裁将委内瑞拉政治经济危机推向了一个新的阶段。美国政府希望通过制裁来迫使委内瑞拉石油贸易绕过委内瑞拉国家石油公司（PDVSA），从而减少流入马杜罗政府的经济收入来源，并推动委内瑞拉国内实施新的选举。长期的社会经济和政治危机导致改过陷入动荡，造成大面积的停电以及原油产量大幅减少。根据彭博数据，委内瑞拉原油产量已从2017年超过每天200万桶锐减至2019年3月的每天89万桶。利比亚方面，其国内内战在4月份再度爆发。控制利比亚原油产出超过每天100万桶的Khalifa Haftar将其军队指向了首都黎波里，以反对前首相Fayez al-Sarrai。根据利比亚的历史产油数据，内战的爆发将很可能导致改过原油产量产生波动。根据彭博数据，利比亚原油产量在2019年3月回升至每天110万桶，较好的产能恢复将很可能受到内战影响和中断。鉴于目前的情况，我们预计委内瑞拉和利比亚都需要时间来恢复原油产量和出口，这可能会增加短期供应的压力。 2019年4月18日 敬请参阅尾页之免责声明 4 图9: 委内瑞拉原油产出水平 资料来源：彭博，招银国际 图 10: 利比亚原油产出水平 资料来源：彭博，招银国际  OPEC+取消了4月份会议，但影响不大。根据EIA数据，经合组织库存水平自2019年1月的28.75亿桶显著下降至3月的28.29亿桶。库存水平较2014-18年5年平均从2019年1月的68百万桶降低至3月份的17百万桶。我们认为OPEC+的减产努力将有望将经合组织的库存降至5年平均之下水平，而额外的供应中断则是加快了这一进程。鉴于伊朗、委内瑞拉、和利比亚原油供应中断的不确定性，我们认为OPEC+国家有意推迟有关减产的进一步决定，直到情况变得更加明朗化，特别等待美国对伊朗制裁豁免延期。接下来OPCE+成员国将迎来5月份联合部长级监测委员会会议（JMMC）以及6月25日举行的成员国全员会议。我们预计欧佩克将更好地掌握更多信息，以决定是否延长产量削减或制定出口减产的退出计划。 图 11: OPEC原油产出明显减少 资料来源：彭博，招银国际 图 12: 俄罗斯也兑现了其减产承诺 资料来源：彭博，招银国际 2019年4月18日 敬请参阅尾页之免责声明 5 图 13: 经合组织库存水平逐步趋近与2014-18年平均 资料来源：彭博，EIA，招银国际 图14: OECD 经合组织库存水平自2019年一季度起明显降低 资料来源：彭博，EIA，招银国际  美国的原油产量增长将对油价长期趋势产生影响。根据EIA的数据，美国国内油田原油产量再增加10万桶，从3月初的每天12.1百万桶增加到4月5日当周的每天12.2百万桶。贝克休斯活跃石油钻井平台数量也扭转了连续下跌趋势，从2018年10月18日开始下降，到2019年4月5日的一周内增加了15个钻井平台，恢复到831个钻井平台。在库存水平方面，EIA的库存数据显示美国原油库存在最近三周（3月22日 - 4月5日）一直在上升，而汽油库存则呈现数周的下降趋势。我们认为美国原油库存最终将随着炼油厂投入的增加而下降，为夏季需求做好准备。由于美国已建立稳定的国内原油产量，我们认为市场对油价长期前景的担忧日益增加，主因随着美国原油产量的增长，未来的原油供应势将充分，同时新的输油管线建设将大大增强美国原油出口能力。 图 15: 美国国内原油产出及贝克休斯活跃油井数量 资料来源：EIA，招银国际 图 16: 美国原油及石化产品净进口量 资料来源：EIA，招银国际 2019年4月18日 敬请参阅尾页之免责声明 6 图17: 美国炼化净投入量 资料来源：EIA，招银国际 图 18: 美国炼化产能 资料来源：EIA，招银国际 图 19: EIA库存数据每周环比情况 资料来源：EIA，招银国际 图 20: 美国原油库存近期有所上扬 资料来源：EIA，招银国际 图 21: 美国汽油库存明显回落 资料来源：EIA，招银国际 2019年4月18日 敬请参阅尾页之免责声明 7  需求略有减弱。OPEC和EIA在最近的月度报告中略微调低了2019年全球原油需求预测。经济合作与发展组织经济增长放缓，燃油效率提高和电动汽车替代率上升是预测调整背后的主要原因。与供应中断相比，我们认为这些轻微的需求波动不会成为改变市场情绪的关键因素。我们预计全球需求前景将基本保持稳定，经合组织国家的库存减少趋势可能在2019年第二季度持续。 图 22: 主要机构对于全球原油供应及需求预测 资料来源：欧佩克，美国能源署，国际能源署，招银国际  维持布伦特原油价格预期在65-70美元/桶。OPEC+的原产所带来的库存减少快于预期，同时受到多个地缘政治事件影响带来了进一步供应扰动，推动原油价格在过去一个月录得连续攀升。我们认为油价短期趋势受到当前紧缩供应基本面以及近期地缘政治演变的支撑，即1）伊朗制裁豁免延期，2）对委内瑞拉和利比亚产量和出口的任何进一步影响，以及3）OPEC+对于目前供应状况的反应及其未来减产决定，将成为短期左右油价趋势的关键因素。然而，从长远来看，我们预计美国产量增加将抑制油价上涨趋势。期货长期曲线仍处于贴水形态，表明市场对长期油价前景并不乐观。对于WTI，我们注意到短期内期货曲线仍处于短期上扬形态。我们认为WTI的短期上扬反映了市场对WTI对布伦特原油价差缩窄的看法，主要源于新的管道投运将提高美国原油出口能力。我们维持布伦特原油的油价前景在65-70美元/桶，并将WTI前景从55-60美元/桶上调至59-64美元/桶。 图23: 布伦特及WTI原油一年期价格走势 资料来源：彭博，招银国际 图 24: OV