利率债周报2019年第13期：密切跟踪3月经济数据表现是否超预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 密切跟踪3月经济数据表现是否超预期 利率债周报2019年第13期（2019.4.01-2019.4.07） [Table_Summary] 报告摘要 国债期货本周小幅下跌 本周国债期货小幅下跌，其中5年期债连续合约较上周下跌0.97%，10年期债连续合约较上周下跌1.63%。 周一，4月1日公布的3月官方制造业PMI重返扩张区间，宏观经济显现企稳苗头，股市大涨打压债市交投，国债期货低开后低走。周二，国债期货维持低开低走，政策宽松预期仍待兑现，但经济企稳信心已明显增强，基本面的改善信号在支撑股市上涨的同时，逐渐动摇债券市场牛市基础。周三，基本面回暖叠加股市走强打压市场情绪，国债招标结果不佳拖累债市大幅走弱，国债期货大幅跳水。周四，随着3月经济数据向好，股市情绪再度被点燃，上证指数再创近1年来新高，股市牛市重启成为了压垮债市情绪的最后一根稻草，国债期货连续五日下跌。 二级市场：收益率不同程度上涨，信用利差缩小 现券方面，国债与国开债均出现了不同程度的上涨，其中4、10年期国债收益率涨幅最大达20BP以上，其他各期收益率出现了不同程度的上涨，上涨幅度平均在15.77BP左右。国开债各期收益率普遍上涨幅度较大，平均涨幅达15.17BP，其中5、10年期涨幅最大，在18BP以上。 本期信用债中票与短融出现明显分化：中期票据所有期限品种收益率均出现了上涨，而短期融资券中超短期品种收益率出现了大幅下跌。其中，AAA级短期融资券7天、14天与1个月收益率分别下跌22BP、72BP与33BP；中期票据多数品种收益率也不同程度上涨，涨幅平均在9.49BP，其中3年期品种涨幅最大，达14.83BP。 信用利差有缩小趋势。以AAA级3年期中期票据与3年期国开债利差为例，与上周相比，信用利差本周缩小2.16BP，有减小的趋势。 一级市场：净融资额大幅减少，一级市场需求尚可 本周发行国债4只，政策性银行债13只，地方政府债2只。其中只有周一发行了地方政府债，周一至周四每天都有国债或是政策性银行债发行。周三国债发行全场倍数不到两倍，意外冷清，[Table_ReportInfo] 《利率债周报2018年第19期（2018.7.23-7.29）》--2018/07/29 《利率债周报2019年第12期（2019.3.25-2019.3.31）》--2019/03/31 《利率债周报2018年第17期（2018.7.9-7.15）》--2018/07/15 [Table_Author] 证券分析师：张河生 电话：021-58502206 E-MAIL：zhanghs@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518030001 [Table_Message] 2019-04-07 债券周报 债券周报 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 债券周报 P2 利率债周报2019年第13期（2019.4.01-2019.4.07） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 也导致债市大跌。全周来看，政策性银行债与国债发行的全场倍数的平均数为2.92倍，说明一级市场需求整体还行。 资金面：货币利率下行，央行本周无公开市场操作 本周银行间市场流动性略微放松， R007在周一至周四这四个交易日内连续下降，截至4月7日，R007较上周五下降了100.89BP。 在银行间市场利率中，DR007也经历了类似的变化，较上周下跌了46.37BP；R007与DR007的利差在这几个交易日连续下降，平均值为15.70BP，最小利差达-3.18，非银金融机构流动性出现放松。 4月4日央行公开市场不开展逆回购操作，为连续12个工作日暂停公开市场操作，因当日无逆回购到期，当日实现零回笼零投放。本周公开市场亦实现零回笼零投放。央行公告表示，目前银行体系流动性总量处于较高水平 后市展望：密切跟踪3月经济数据表现是否超预期 本周债市调整较大，PMI数据超预期表现与一级债市的短暂疲弱有一定关系。经济是否回暖还有待更多数据的验证，不过预期先行对市场已经产生了一定的影响。下周市场将会陆续公布通胀、社融信贷与外贸等经济数据，从发电量、房地产销售、钢材价格等高频数据来看，3月环比改善是预期之中，是否会有超预期的表现值得关注。 4月初货币市场利率大幅回落基本打消了流动性方面的顾虑，4月是否降准并无太大影响。如果降准，市场已有预期；即使不降准，央行通过MLF超额续作等手段也能够保证银行间流动性宽裕。 我们认为在流动性合理充裕这个大前提下，名义经济的表现就至关重要。实际经济能否企稳尚需观察，价格上涨的事实会导致名义经济有所提振，或者降幅收窄，这对于利率债带来一定的调整压力。不过根据我们的判断，名义GDP的明确反弹要等到四季度，因此牛熊切换的时间点也应该在四季度及以后的时间，短期的调整实际上提供了较好的入场机会。 风险提示： 经济数据表现超预期；肉禽价格上涨导致通胀预期再起；贸易谈判进展超预期。 债券周报 P3 利率债周报2019年第13期（2019.4.01-2019.4.07） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 一、 国债期货本周小幅下跌 本周国债期货小幅下跌，其中5年期债连续合约较上周下跌0.97%，10年期债连续合约较上周下跌1.63%。 周一，周日公布的3月官方制造业PMI重返扩张区间，宏观经济显现企稳苗头，股市大涨打压债市交投，国债期货低开后低走。周二，国债期货维持低开低走，政策宽松预期仍待兑现，但经济企稳信心已明显增强，基本面的改善信号在支撑股市上涨的同时，逐渐动摇债券市场牛市基础。周三，基本面回暖叠加股市走强打压市场情绪，国债招标结果不佳拖累债市大幅走弱，国债期货大幅跳水。周四，随着3月经济数据向好，股市情绪再度被点燃，上证指数再创近1年来新高，股市牛市重启成为了压垮债市情绪的最后一根稻草，国债期货连续4日下跌。 图表1：国债期货走势 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 二、二级市场：收益率不同程度上涨，信用利差缩小 （一）利率债：国债与国开债收益率均有不同程度的上涨 现券方面，国债与国开债均出现了不同程度的上涨，其中4、10年期国债收益率涨幅最大达20BP以上，其他各期收益率出现了不同程度的上涨，上涨幅度平均在15.77BP左右。国开债各期收益率普遍上涨幅度较大，平均涨幅达15.17BP，其95.095.596.096.597.097.598.098.599.0期货收盘价(连续):10年期国债期货 债券周报 P4 利率债周报2019年第13期（2019.4.01-2019.4.07） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 中5、10年期涨幅最大，在18BP以上。 图表2：国债收益率曲线变化 图表3：国开债收益率曲线变化 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 （二）信用债：中票与短融走势分化，信用利差缩小 本期信用债中票与短融出现明显分化：中期票据所有期限品种收益率均出现了上涨，而短期融资券中超短期品种收益率出现了大幅下跌。其中，AAA级短期融资券7天、14天与1个月收益率分别下跌22BP、72BP与33BP；中期票据多数品种收益率也不同程度上涨，涨幅平均在9.49BP，其中3年期品种涨幅最大，达14.83BP。 图表4：AAA级短期融资券收益率曲线变化 图表5：AAA级中期票据收益率曲线变化 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 信用利差有缩小趋势。以AAA级3年期中期票据与3年期国开债利差为例，与上周相比，信用利差本周缩小2.16BP，有减小的趋势。 05101520252.02.53.03.5变化 2019-04-042019-03-28% bps 05101520252.02.53.03.54.04.5变化 2019-04-042019-03-28% bps -80-60-40-200200.01.02.03.04.0利差 2019-04-042019-03-28% bps 051015200.01.02.03.04.05.0利差 2019-04-042019-03-28% bps 债券周报 P5 利率债周报2019年第13期（2019.4.01-2019.4.07） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表6：3年期AAA银行间中票信用利差 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 三、一级市场：净融资额大幅减少，一级市场需求旺盛 （一）利率债供给：净融资额大幅减少 本周新发行利率债19只，9只债券到期，总发行量1,989.50亿元；其中净融资额833.30亿元，到期偿还1,156.20亿元，净融资额较上周大幅缩小。 图表7：债券发行与到期 起始日期 截止日期 总发行量(亿元) 发行只数 总偿还量(亿元) 净融资额(亿元) 到期偿还量(亿元) 到期只数 2019-04-01 2019-04-07 1,989.50 19 1,156.20 833.30 1,156.20 9 2019-03-25 2019-03-31 4,125.84 111 963.07 3,162.76 963.07 11 2019-03-18 2019-03-24 2,178.35 51 847.58 1,330.77 847.58 14 2019-03-11 2019-03-17 3,503.45 42 1,390.30 2,113.15 1,390.30 11 2019-03-04 2019-03-10 1,843.60 21 2,334.30 -490.70 2,334.30 7 2019-02-25 2019-03-03 3,187.25 62 1,837.41 1,349.85 1,837.41 6 2019-02-18 2019-02-24 3,695.67 57 1,290.00 2,405.67 1,290.00 6 2019-02-11 2019-02-17 1,408.80 17 532.99 875.81 532.99 5 2019-02-04 2019-02-10 0 150.00 -150.00 150.00 1 2019-01-28 2019-02-03 3,662.19 73 2,543.00 1,119.19 2,543.00 6 0.00.10.20.30.40.50.60.7(AAA):3年 % 债券周报 P6 利率债周报2019年第13期（2019.4.01-2019.4.07） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 2019-01-21 2019-01-27 2,281.67 48 150.00 2,131.67 150.00 1 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 （二）利率债招投标结果：周三一度冷清，全周发行需求尚可 本周发行国债4只，政策性银行债13只，地方政府债2只。其中只有周一发行了地方政府债，周一至周四每天都有国债或是政策性银行债发行。周三国债发行全场倍数不到两倍，意外冷清，也导致债市大跌。全周来看，政策性银行债与国债发行的全场倍数的平均数为2.92倍，说明一级市场需求整体还行。 图表8：利率债发行结果