医药行业：第三方独立诊断检验室专题报告-从LabCorp看独立医学检验室发展

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 第三方独立诊断检验室专题报告 证券研究报告·行业研究·医药行业 从LabCorp看独立医学检验室发展 增持（首次） 投资要点  LabCorp基本运营：LabCorp（全称为Laboratory Corporation of America Holdings）是美国排名第一（依据市值）的独立医学实验室，公司于1991年在纳斯达克上市。截止美国东部时间2016年1月22日，公司总市值为114.32亿美元，排名第二的Quest Diagnostics市值为94.52亿。  LabCorp网点丰富：公司现有业务除了常规的临床检测之外，公司还提供高精尖检测服务包括癌症、HIV 基因型和表型以及基因诊断等。公司总部位于北卡罗莱纳州的柏林顿，公司在全国范围内有36个主要实验室和超过1600个病人服务中心网络以及一个包含网络的分支机构和STAT的实验室。  寡头垄断美国独立检验市场：以美国市场独立医学实验室规模192亿美元（550亿*35%）进行估算，2014年LabCorp的营业收入为60.12亿美元（占比31%），Quest营业收入为74.35亿美元（占比39%），而其他30%的市场则为其它众多独立实验室瓜分。LabCorp与Quest两家无疑在美国的独立医学检验市场有绝对的话语权。  普检与特检并行：LabCorp的各项业务中，常规检测稳定发展，从2008年的27.78亿美元增长到2014年底的36.57亿美元（CAGR=4.69%），而基因组及特殊检测则保持相对较快的发展，从2008年的14.78亿美元增长到2014年的20.26亿美元（CAGR=5.40%）。  迪安诊断对标LabCorp：迪安诊断对标企业为LabCorp，公司规划未来将实现诊断一体化，为客户提供体内体外诊断以及病理检测。迪安的一系列布局，不难看出其中的LabCorp“影子”。LabCorp在发展初期就专注做网络拓展、基本检测,最近几年随着基因测序、病理诊断等新技术的迅猛发展，公司开始聚焦在新技术的平台搭建、并购上，而在去年底，公司则将做新药研发的CRO公司Covance并购，也可进行药物的研发外包服务。  风险提示：独立检验实验室国内政策风险；网点布局的扩张风险；与CRO企业合作整合风险 2016年02月02日 证券分析师 洪阳 执业资格证书号码：S0600513060001 0512-62938572 Hongyang614@gmail.com 股价走势 独立医学实验室行业研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1. LabCorp简介 1.1. 公司基本运营稳健 LabCorp（全称为Laboratory Corporation of America Holdings）是美国排名第一（依据市值）的独立医学实验室，公司于1991年在纳斯达克上市。截止美国东部时间2016年1月22日，公司总市值为114.32亿美元，排名第二的Quest Diagnostics市值为94.52亿美元。 公司CEO为David P. King，2007年开始担任Laboratory Corporation of America Holdings公司总裁兼首席执行官。2009年开始担任LabCorp集团主席。 2005年到2006年，他是LabCorp集团执行副总裁兼首席运营官。2005年之前，他还担任过LabCorp其他高级职位，包括执行副总裁、战略规划和企业发展高级副总裁。 在LabCorp集团有着有12年高管经验，在他加入LabCorp集团前,他担任了17年的执业律师,主要在私人诊所和美国司法部工作。 图表 1：LabCorp总部大楼 图表 2：LabCorp 病人服务中心 资料来源：LabCorp官网，东吴证券研究所 资料来源：LabCorp官网，东吴证券研究所 公司近几年的营业收入保持稳定的增长，增长率在2%-5%区间浮动，2014年公司营收为60.12亿美元，而2015年前三季度的营收就达到了63.80亿美元（主要由于2015年3月与全球第二大药物研发外包公司科文斯正式完成合并）。 扣非后的归母净利润近几年都稳定在5-6亿美元之间，2014年由于重组所需费用增加较多，扣非归母净利为5.29亿美元，同比下降了10.91%，2016年前三季度为3.83亿美元。 独立医学实验室行业研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表 3：2010-2015Q3营业收入及增长率 图表 4：2010-2015Q3扣非归母净利润及增长率 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 公司现有业务除常规的临床检测之外，还提供高精尖检测服务包括癌症、HIV 基因型和表型以及基因诊断等。公司总部位于北卡罗莱纳州的柏林顿，公司在全国范围内有36个主要实验室和超过1600个病人服务中心网络以及一个包含网络的分支机构和STAT的实验室(该实验室能够迅速执行某些例行常规检查，并将结果立即报告给医生)。 图表 5：LabCorp在美国的独立实验室分布 资料来源：LabCorp官网，东吴证券研究所 1.2. LabCorp的成长之路-----通过并购外延发展壮大 Laboratory Corporation of America是在1995年由NHL和RBL合并而来。早在1969年，Hoffmann-La Roche通过并购Kings County Research Laboratory正式切入实验室业务。与此同时，Biomedical Reference Laboratories由Powell家族三兄弟在柏林顿成立。在一系列并购后，Hoffmann-La Roche在1982年收购了Biomedical Reference Laboratories。 独立医学实验室行业研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1983年, Hoffmann-La Roche将其所有的实验室业务子公司都统一划拨到Roche Biomedical Laboratories (RBL)。 在RBL成立前，Revlon进入实验室业务，在经过一系列并购后，公司实验室业务统一归入National Health Laboratories Incorporated (NHL)旗下。1993年NHL的营业收入就达到了7.61亿美元。1994年NHL进一步吸收合并美国排名第六的独立实验室公司Allied Clinical Health。在90年代中期，NHL和RBL成为美国独立实验室公司的佼佼者。 1995年由NHL和RBL合并后的LabCorp将公司总部定于柏林顿，成为世界上独立实验室公司的领跑者。在后续几年公司通过不断收购病理学（如2012年收购专业毒性测试公司Medtox）、基因组学（2014年收购基因检测公司Bode）等领域的公司，使得公司持续地拓展普检和特检业务范围。 图表 6：LabCorp公司成长历程 资料来源：东吴证券研究所 1.3. 与Covance“联姻”-----LabCorp的CRO+ 2014年底公司斥资约61亿美元现金及股票并购CRO企业Covance。根据具体的收购协议，科文斯股东出售每股将收到现金75.76美元外加0.2686股LabCorp股票，出售完成后，科文斯原股东们预计将持有新公 独立医学实验室行业研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 司的股份约15.5%. 科文斯的业务以临床前研究著称，其业务范围覆盖早期的药物研发（包括非临床安全评价）以及后期的临床试验。早期药物开发包括药理、药代动力学和毒理学研究，而后期临床部分是指用于病人标本检测的中心实验室工作，以及对临床研究的项目管理、稽查、数据统计、法规事务等等。目前其全球综合排名第二，位列昆泰之后（昆泰于2015年4月与Quest Diagnostics 宣布达成一项确定性协议，成立一家全球性临床试验实验室服务企业）。 2008年至2010年，全球CRO市场规模从173.5亿美元增长至214.2亿美元，其中临床前CRO市场规模从34.7亿美元增加到41.5亿美元。Frost & Sullivan预测2014年临床研发CRO将达到210亿美元，占CRO行业收入的65%。预计到2017年前，CRO市场规模将以10.5%的年均复合增长率持续增长，到2017年全球CRO市场规模有望达到430.9亿美元，而临床前CRO市场规模将达到79.4亿美元。 图表7：2008-2017年全球CRO市场规模及市场增速 资料来源：Frost & Sullivan，东吴证券研究所 我们认为合并之后，能够产生协同效应，可以整合客户资源，同时提供更完整的服务链，从而节省成本。合资公司可以打造从临床中心实验室测试分析到病患诊断检验服务的临床诊断一体化服务平台，一方面实现对药品临床研发流程的整体优化，同时有望在临床大数据、药品上市后的临床监测等方面充分合作。 独立医学实验室行业研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表 8：LabCorp与Covance强强合作 资料来源：东吴证券研究所 2. 美国独立医学实验室发展迅猛 美国临床检验实验室商业化运营兴起较早。在1925年，美国就已经有医院商业化运营其临床检验实验室，承接来自其他医院的检验业务。在20世纪60年代末，依托于逐渐成熟的检验技术和实验室信息系统，一批独立于医院之外的独立实验室开始出现，如LabCorp的前身 National Health Laboratories和Quest的前身MetPath。 美国医学诊断市场规模约为550亿美元，美国独立医学实验室在整个医学诊断市场的占比约为35%，医院附属实验室则为60%，同时还有5%为私人诊所实验。相比之下，国内的独立医学实验室还有很大的提升空间，在国内的医学诊断市场中仅占比1.4%。 图表 9：美国医学诊断服务市场格局 图表 10：中国医学诊断服务市场格局 资料来源：医疗器械创新网，东吴证券研究所 资料来源：医疗器械创新网，东吴证券研究所 独立医学实验室行业研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 以美国市场独立医学实验室规模192亿美元（550亿*35%）进行估算，2014年LabCorp的营业收入为60.12亿美元（占比31%），Quest营业收入为74.35亿美元（占比39%），而其他30%的市场则为其它众多独立实验室瓜分。LabCorp与Quest两家无疑在美国的独立医学检验市场有绝对的话语权。 图表 11 ：美国独立医学实验室重要公司一览 公司 市值（$,截止2016.1.22 2014年收入($) 2014年净利润($) 主要业务 Psychemedi 4700万 2900万 300万 通过头发样本的分析检测被滥用的物质,提供测试服务 Quest 94.52亿 74.35亿 5.56亿 拥有实验室及病人服务中心网络，通过其医疗及技术人员提供详细的咨询服务 美国临床测试公司 9.62亿 8.32亿 4700万 专注于分子诊断，解剖病理学，遗传学，妇女保健及医疗检测服务 Genomic He 10.56亿 2.76亿 亏损2500万 标准肿瘤病理标本中利用定量基因组分析，以提供肿瘤特异性的信息 LabCorp 114亿 60.12亿 5.11亿 常规检测的范围、专业测试业