受益一二线回暖，稀缺央企成长标的

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2019年03月20日 证券研究报告•2018年业绩报告点评 买入 （维持） 当前价： 4.79港元 中国金茂（0817.HK） 目标价： 6.15港元 受益一二线回暖，稀缺央企成长标的 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：胡华如 执业证号：S1250517060001 电话：0755-23900571 邮箱：hhr@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 52周区间(港元) 2.97-4.79 3个月平均成交量(百万) 32.06 流通股数(亿) 115.55 市值(亿) 553.50 相关研究 [Table_Report] 1. 中国金茂（0817.HK）：销售增速亮眼，土储有质有量 (2018-08-30) [Table_Summary]  业绩表现稳健，物业开发毛利率明显提升：公司3月19日发布业绩公告，2018年实现收入387.3亿元（+24.6%），实现归属于母公司股东净利润52.1亿（+31.0%）。公司城市及物业开发销售板块收入占比为87.1%，其结算金额增速25.5%与公司整体收入增速相当。2018年公司整体毛利润率达37.5%，带动净利率提升了2.4个百分点至18.9%。毛利率提升主因物业开发业务的毛利率提升致，2018年物业开发板块毛利率提升了7个百分点至36.0%。物业租赁表现稳中有升，2018年实现收入14.5亿（YOY+5.8%，对应持有面积约78万方）；酒店经营方面，2018年实现收入20.5亿，基本与2017年持平。  销售强劲增长，2020销售目标2000亿：2018公司实现合约销售额1280亿，同比增长84.7%，增速十分抢眼，全年销售均价约2.55万每平米，与2017年比提升了27.7%。从结构上看华东区域（占51.0%）、环渤海（占25.5%）和华南区域（13.2%）是三大销售主力贡献区域。公司计划2019和2020年销售目标分别为1500亿和2000亿，华中区域、华南区域的可售货值将得到有力补充。据此保守估算公司近两年的平均销售增速为25%。  项目布局一二线，拿地能力大幅提升：为充分发挥公司作为城市综合运营商的优势，公司项目主要布局在一二线城市，2018年成功进入济南、西安、昆明等14座新城市，共收购项目56个，新增计容建面1100万方（总地价896亿，权益比42.7%，平均楼面成本约8,124元每平米，相当于2018年销售均价的31.9%），使得公司土储规模在2018年末增加至6,420万平方米。此外，2018年公司新增3个城市运营项目，年末公司累计获取及锁定了13个城市运营项目。  利用信用优势加杠杆，净负债率略有上升。为了积极把握发展机会，利用好央企背景信用优势，公司财务杠杆稳中有升，2018年末公司有息负债规模约880亿，境内与境外之比为7:3，平均融资成本5.11%，相比2017年的4.83%有所抬升。截止2018年末，公司净负债率约71%，同比上升了2个百分点。  盈利预测与评级：预计公司2019-2021年EPS分别为0.66、0.92和1.04元，当前股价对应的动态市盈率分别为6.2、4.5和4.0倍。考虑到公司土储含金量高、信用优势突出，给予2019年8倍估值，对应目标价为6.15港元，维持“买入”评级。  风险提示：城市运营项目进度缓慢、销售回款低于预期等风险。 指标/年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元人民币) 31075 38733 53838 72682 87945 增长率 13.8% 24.6% 39.0% 35.0% 21.0% 归属母公司净利润(百万元人民币) 3978 5210 7594 10639 11983 增长率 56.9% 31.0% 45.8% 40.1% 12.6% 每股收益EPS 0.34 0.45 0.66 0.92 1.04 净资产收益率 7.8 9.4 12.1 14.4 15.0 PE 8.8 9.1 6.2 4.5 4.0 数据来源：公司资料，西南证券 -38% -30% -23% -15% -8% 0% 18/3 18/5 18/7 18/9 18/11 19/1 19/3 中国金茂 香港恒生指数 19953130/36139/20190321 07:50 中国金茂（0817.HK）2018年业绩报告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附：财务报表 損益表 現金流量表 12月31年结(百万CNY) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 12月31年结(百万CNY) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 收入 31,075 38,733 53,838 72,682 87,945 稅前利潤 2,536 3,978 7,594 10,639 11,983 毛利 10,041 14,538 19,382 25,439 30,781 稅項 3,031 -799 2,684 2,903 3,512 EBIT 6,921 11,069 15,505 20,492 25,238 營運資本變動 -7,051 -28,242 -14,911 -21,229 -21,678 財務收入(費用) 1,692 2,421 2,692 2,907 3,518 經營現金流量 -24,693 -4,244 -7,278 -5,764 -14,595 聯營公司 3,597 3,066 3,553 4,579 4,837 資本開支 -535 -389 -300 -200 -100 非經常性項目 0 0 0 0 0 自由現金流量 -24,158 -3,855 -6,978 -5,564 -14,495 稅前利潤 8,826 11,714 16,367 22,164 26,557 股息 -722 -1,578 -1,519 -2,128 -2,397 稅項 3,676 4,338 5,892 7,979 9,561 其他非流動資產變動 7,706 37,769 -3,500 3,000 500 非控股權益 1,172 2,166 2,881 3,546 5,014 股本變動 0 0 0 0 0 已终止经营业务利润 0 0 0 0 0 淨利潤(归属母公司） 3,978 5,210 7,594 10,639 11,983 其他 1,466 5,447 -17,443 8,212 3,127 浄現金流量 7,100 1,296 -1,252 7,440 5,315 資產負債表 期初淨現金 (負債) -43,307 15,182 28,721 28,962 48,614 12月31年结(百万CNY) FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 期終淨現金 (負債) 18,046 19,407 18,155 25,595 30,910 現金及現金等價物 19,359 21,281 18,155 25,595 30,910 應收賬款 9,993 19,586 26,919 36,341 43,973 財務比率 存貨 36,500 60,683 86,141 113,384 131,478 12月31年结 FY17A FY18A FY19E FY20E FY21E 其他流動資產 51,426 45,876 63,497 86,474 101,420 增長(%) 物業、廠房及設備 0 0 0 0 0 收入 14 25 39 35 21 無形資產 10,506 11,030 11,598 11,045 11,224 EBITDA (11) 57 39 32 23 其他非流動資產 94,260 113,182 98,938 98,725 98,404 EBIT (12) 60 40 32 23 總資產 222,044 271,638 305,248 371,563 417,408 淨利率 13 43 42 35 20 每股盈利 137 31 46 40 13 應付賬款 9,163 11,693 13,094 17,952 21,722 利潤率(%) 短期借款 27,827 33,732 26,692 39,846 51,904 毛利 32 38 36 35 35 其他流動負債 70,084 76,666 110,769 144,322 159,545 EBITDA 23 30 30 29 29 長期借款 43,505 65,996 62,496 65,496 65,996 EBIT 22 29 29 28 29 遞延稅項負債 5,022 5,286 5,278 5,270 5,262 淨利率 17 19 19 20 19 其他非流動負債 0 0 0 0 0 其他比率 總負債 155,601 193,373 218,328 272,886 304,430 ROE(%) 8 9 12 14 15 ROA(%) 2 3 3 4 4 股本 17,702 20,416 20,416 20,416 20,416 浄負債率 78 100 82 81 77 儲備 15,150 15,379 21,154 29,365 38,652 利息覆蓋率(倍) 4 5 6 7 7 股東權益 32,852 35,796 41,570 49,781 59,068 應收賬款周轉天數 59 137 155 157 164 非控股權益 33,592 42,469 45,397 48,943 53,957 應付賬款周轉天數 116 97 83 77 81 總權益 66,444 78,265 86,920 98,677 112,977 存貨周轉天數 545 723 767 760 771 淨現金 (負債) 有效稅率(%) 42 37 36 36 36 数据来源：公司资料，西南证券 19953130/36139/20190321 07:50 中国金茂（0817.HK）2018年业绩报告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅在20%以上 增持：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于恒生指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于恒生指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于恒生指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静